转型拖沓连累股价，亮眼业绩也捞不动好未来(TAL.US)？

“双减”三年，历经艰难整改的好未来(TAL.US)似乎已找到了新的发展方向，在其最新的2025财年Q1财报会上，好未来总裁兼首席财务官彭壮壮表示：“好未来将继续训练模型，使其通过利用更大、更多样化、更高质量的数据集，成为年龄、主题内容和场景三个方面都匹配适用的大模型。”

从财务角度来看，好未来如今已逐渐摆脱“双减”阵痛，虽然营收规模远不如前，但整体盈利水平已向“双减”前看齐，叠加充沛的自持现金和逐渐稳定的造血能力，现在好未来已攒足了向全新领域发展的资本。从目前管理层透露出的信息来看，从K12转型全面拥抱AI，似乎成为了好未来下一阶段发展的核心。

不过投资者似乎对好未来转型AI的节奏并不满意。据智通财经APP观察，好未来美股股价年初至今的跌幅已达30.8%。此次财报披露后，公司股价两个交易日股价跌幅分别达到9.38%和6.72%。在投资者看来，AI产品何时成为好未来的收入支柱或许在一定程度上决定了这家公司的估值走向。

挂着AI大旗，赚着素质教育的money

智通财经APP了解到，近日，好未来公布了其截至2024年5月31日的2025财年第一季度未经审计财务报告。数据显示，好未来报告期内净收入为4.14亿美元，较去年同期的2.75亿美元增长50.4%;当期经营亏损为1733万美元，同比大幅收窄70%。

与此同时，好未来当期归母净利润为1140万美元，较去年同期归母净亏损4504万美元，实现持续扭亏;Non-GAAP下，公司归母净利润达到2961万美元。简言之，好未来在报告期内实现了营收高增速以及持续性扭亏为盈的向好业绩。

从业务层面来看，“双减”之后，好未来将自身重新定位为智能学习解决方案提供商，并重新调整了业务重点：学习服务和其他服务、学习内容解决方案。

如今，学习服务业务是好未来最主要的收入来源。根据公司此前发布的2023财年年报，好未来主要通过小班授课、个性化的优质服务和在线课程提供学习服务;同时推出了一系列学习项目，如科学与创造力、编码与编程、人文与美学等。

在分部业务的业绩上，好未来的学习服务和其他业务在2025财年第一季度保持了增长势头。由于多条产品线的进步，该部门的收入同比增长。学习服务和其他业务中最大的收入来源仍然是学而思线下小班素养课程，而该业务收入的增长则得益于自上一财年Q1季度以来的线下活动复苏以及正价课付费人数增加。

在经过上一财年的稳步增长后，好未来在本季度实现了素质教育等核心业务上的进一步扩张，从当期成本和费用端便可以看出这一点。

公司当期运营成本和费用为4.32亿美元，较2024财年Q1季度的3.42亿美元增长26.3%;非GAAP运营成本和费用为4.14亿美元，较2024财年Q1季度的3.17亿美元增长30.7%。

另外，截至25Q1财季末，好未来递延收入余额6.42亿美元，较上年同期的4.28亿美元增长50%，侧面印证了公司学习服务业务的增长。但也不难看出，目前好未来的收入依然由线下素质教育驱动，且收入来源主要是来自获确认的学习服务业务的递延收入。

从现金流来看，截至Q1财季，好未来经营活动现金流净额达到2.47亿美元，另外公司当期还有现金、现金等价物和短期投资合计34.19亿美元。可见，稳定的造血能力为好未来构筑了良好的现金流支撑。

股价下滑背后：AI是主导还是辅助?

底层技术进步较大但应用进展不及预期，是近几年AI大模型技术发展的主要问题之一。

实际上，教育一直是最受关注的大模型落地应用场景之一。一方面具备社会价值，另一方面，大量的教学数据、个性化学习的强烈需求以及家长强劲的付费意愿，也让AI+教育有很大的想象空间。

因此，近年来一众教育品牌纷纷围绕着“AI+教育”展开布局，甚至部分企业已经通过硬件产品吃到了AI的红利。然而，这股AI热中，好未来却显得有些克制。作为教培三巨头中唯一坚守K12领域的企业，好未来仅推出了一款只能做数学题的MathGPT。这与市面上一些看起来无所不能的大模型形成了鲜明对比，并且推广学而思学习机时，好未来的重点也并非AI，而是强调其师资和课程的积累。

此外，在公司大力投入内容解决方案业务的B面，目前好未来的智能硬件+AIGC的业务主要通过学而思学习机贡献收入且在其总收入中的占比仍远低于素质教育为主的学习服务业务，从单纯的投入产出比来看，内容解决方案业务的性价比远不如学习服务业务，但逐渐增长的投入力度已开始侵蚀公司的毛利率。数据显示，公司当期毛利率为51.71%，出现环比下降。

简言之，在好未来眼中，虽然AI教育功能基于大模型技术得到了大幅度提升，但其与专业教师相比仍有较大差距，本质上仍是教育品牌拉升价值的辅助。所以好未来现阶段做的更多是通过AI赋能线下教育，而非追求AI产品完全取代线下教育。

所以在收入端，投资者可以看到好未来除了AI学习机的直接收入，其他AI端的收入不少则隐藏在获客与学习服务的递延收入中。因此现阶段对于好未来的估值依然只能停留在教育赛道，而非更高的AI应用赛道。

但从市场角度来看，支撑好未来此前的股价涨幅的正是AI在教育端的应用。从市场来看，据Grand View Research预测，到2027年，全球AI教育市场规模将达到423.3亿美元，复合年增长率为47%。而根据市场研究公司Global Market Insights的数据，预计到2027年，全球AI教育市场规模将超过350亿美元，复合年增长率(CAGR)达到45%。如果好未来只是在2C端将AI作为辅助工具，其估值或将难以获得AI应用市场预期的支撑，股价回落正是市场对于好未来预期变化的真实写照。

而在市场竞争方面，随着AI大模型在教育赛道的深入发展，国内科大讯飞、佳发教育等公司在2G/2B领域的教育信息化领域占据较大市场份额。在2C领域，除好未来外，科大讯飞、网易有道等公司也推出AI学习机等硬件产品，逐渐占据市场份额。随着竞争对手从AI技术赛道向教育领域切入，好未来在AI教育赛道的技术优势无疑正在被削弱，能否依靠自身在教育领域的传统优势打开局面，或成为好未来后续翻盘的关键。