国泰君安：啤酒行业进入高分红时代 或存在较强确定性投资机会

智通财经APP获悉，国泰君安发布研报称，2024财年啤酒板块商业模式优势及盈利韧性凸显，展望未来，预计全国品牌保持相对稳健的高盈利水平且区域品牌净利率进一步提升，龙头持续提升分红率。中长期看，景气有望边际修复，长期结构升级及品类扩张持续，啤酒龙头或进行品类扩张，饮料、烈酒等其他业务条线的贡献比例将逐步提升。未来行业竞争态势温和，成本稳中有降，毛利率或再创新高。2025-26年啤酒行业将全面进入高分红时代，低基数、低预期、低估值下或存在较强确定性投资机会

国泰君安主要观点如下：

行业将进入高分红时代，有望呈现强盈利韧性。

啤酒行业自2014年销量见顶以来，先后经历了供给侧去产能、头部市占率提升、结构升级提价、利润率提升的产业阶段，盈利及估值全面提升。而2H23以来，由于通胀水平回落，价格提升逻辑受到挑战，估值回落至历史底部20X左右。但板块盈利水平不断创新高，3Q24净利率+0.16pct至13.1%，商业模式优势及盈利韧性凸显。

啤酒下一产业阶段特点将是：全国品牌保持相对稳健的高盈利水平且区域品牌净利率进一步提升，龙头持续提升分红率。该行预计2025-26年青啤、华润分红率有望分别在64%、58%基础上逐步升至60-70+%，燕啤有望逐步提升，重啤或维持百分百分红，百威或维持82%以上。

景气有望边际修复，长期结构升级及品类扩张持续。

由于餐饮等消费场景相对偏弱，该行估测2024年行业销量或同比下滑3%左右，吨价同比+1-2%。随着政策更加积极以及多地发放餐饮消费券，该行预计2025年餐饮等场景修复有望带来量价趋势回升，叠加低基数效应，该行预计4Q24-3Q25销量增速有望环比改善，吨价提升幅度有望大于CPI提升，且长期结构升级趋势不变。

该行预计2025-26年百威或聚焦超高端升级，不排除少量产品提价；华润则将坚持“白+啤”双轮驱动及高端多元化策略；青啤或将在8元经典基础上着力发展纯生及口味创新；重啤“扬帆27”引领或启动饮料赛道布局计划；燕京U8在产品线细化和区域渗透驱动下保持较快增长；珠江纯生受益区域市场优势持续增长。中长期看，啤酒龙头或进行品类扩张，饮料、烈酒等其他业务条线的贡献比例将逐步提升。

竞争态势温和，成本稳中有降，毛利率或再创新高。

2025年整体竞争态势不会明显加剧，龙头百威、华润、重啤2025年或仍将以利润考核为主，不参与恶性竞争；区域龙头中珠江聚焦广东，燕京区域渗透以高端单品势能引领为主。6-8元价格带已形成品牌垄断优势，10元以上则是产品创新驱动而非低价竞争。

燕京、珠江贡献了2024年1-9月行业利润增量的7成，主要得益于其所处产业阶段、区域渠道优势及内部降本增效，有望持续。区域分化趋势或将延续，同时行业景气修复下全国性龙头回升值得期待，青啤或在2025年组织革新的驱动下，实现市场份额修复。

成本端看，该行预测2025年大麦成本或同比中高个位数下降，玻瓶与纸箱价格平稳，2025年龙头毛利率或仍将微幅提升。

投资建议：2025-26年啤酒行业将全面进入高分红时代，低基数、低预期、低估值下或存在较强确定性投资机会；政策驱动、景气改善、产品创新等催化

建议增持：青岛啤酒(600600.SH)、燕京啤酒(000729.SZ)、珠江啤酒(002461.SZ)、重庆啤酒(600132.SH)，港股：青岛啤酒股份(00168)、华润啤酒(00291)。

风险提示：成本波动、极端天气影响、消费习惯改变