招商证券：出口制造景气延续 2025年期待优质中高端品牌复苏

智通财经APP获悉，招商证券发布研报称，户外持续高景气，2024年户外及运动表现仍好于传统服饰，展望2025年，增量政策不断，消费有望回暖，期待优质中高端品牌复苏。从制造端看，外需稳健，纺织服装出口稳中向好，当前国际品牌持续推进产品、渠道、供应链优化，未来符合品牌及市场需求变化的优质制造龙头有望持续提升份额。

招商证券主要观点如下：

品牌服饰板块

户外持续高景气，消费有望回暖，期待优质中高端品牌复苏。回顾2024年，户外(涨幅+14.81%)、运动鞋服(+11.33%)板块涨幅领先，家纺板块保持增长(+7.41%)，中高端女装(-1.46%)、男装(-17.33%)板块承压；大众品牌(+17.94%)表现好于中高端(-4.35%)。展望2025年，增量政策不断，消费有望回暖，期待优质中高端品牌率先复苏。

中高端户外高景气，品牌拓宽产品&扩增渠道实现逆势增长。从户外品牌2024年以来收入增速来看，亚玛芬大中华区24Q1-Q3增长54%，昂跑亚太地区24Q1-Q3增长86%，迪桑特&；可隆中国零售24H1增长42%，波司登品牌FY25H1(24年4-9月)增长19%。

中高端户外高景气的原因主要在于：进取型中产消费倾向变化，寻求奢侈品替代(2024年以来奢侈品在中国市场销售持续走弱，24Q3爱马仕收入+1%、LVMH-16%、历峰集团-18%、开云集团-30%)；品牌端拓宽产品品类，在保留产品功能性的同时，注重城市通勤与时尚穿搭，迎合消费者多场景穿着需求；高端户外品牌线下门店布局主要为一二线城市的核心商圈，与奢侈品重合度较高，品牌端继续加速线上线下渠道扩张。

运动鞋服表现稳定，展现出一定韧性。自2021年棉花事件催化迎来国潮红利，21Q1多品牌均获得40%以上流水增长，后经历疫情反复与消费意愿不足影响，至2024年以来终端消费承压，各品牌保持个位数增长，或有小幅下滑，展现出一定韧性。期待各品牌渠道库存恢复健康后重拾增长信心。

男女装24Q2以来承压，受白牌影响竞争格局恶化。24Q1男女装品牌公司收入基本能维持增长，但是24Q2-24Q3均体现出承压，收入有所下滑。拼多多抖音渠道增速较快，价格带下移(24年11月抖音服装配饰价格低于79元产品销售额占比同比+9pct，价格高于399元的产品销售额占比-7pct)，线上白牌竞争加剧。

纺织制造板块

纵观2024年初至今纺织制造板块，在赛道补库需求推动下，纺织制造龙头订单及估值持续修复，其中成衣成鞋制造板块平均涨幅达到61%(制鞋达到72%，制衣达到53%)，辅料涨幅达25%，上游纱线板块涨幅为0%。展望2025年，外需稳健，但是需求更加细分化，国际运动龙头持续改革，未来符合品牌及市场需求变化的优质制造龙头有望持续提升份额。

行业分析：纺织服装出口&制造订单良好，外需稳健有望延续增长

2024年以来美国服饰及配饰店零售额同比增速保持在中低个位数左右，且呈现逐季回升趋势，越南及柬埔寨服装及鞋类出口稳中向好，后续海外需求预计较为稳健。Q4制造龙头稳健增长(较三季度增长略有放缓)，24年10-11月儒鸿营收+6%(Q1+17%，Q2+23%，Q3+26%)；丰泰营收持平(Q1+6%，Q2+7%，Q3-2%)。

未来展望：品牌改革如火如荼，优质制造份额有望持续提升

2024年以来传统运动品牌(Nike、Adidas等)，新兴品牌(HOKA、ON等)，奢侈品及高端时尚(miumiu、BottegaVeneta等)均持续推出复古、户外、运动时尚风格鞋款，从明年视角看，运动+时尚品类有望快速放量。从供应链角度看，品牌引入优质供应商，并持续提升核心供应商份额，提升供应链效率，未来符合品牌和市场产品需求的供应商将获得更多份额。

投资建议

品牌端：重点关注估值处于历史低位(10X-15X)、品类势头向上(功能性服饰)、渠道存货水位较低、渠道话语权大(门店位置变好&；面积变大&；店型升级&；数量净增加)的品牌：多品牌运动龙头安踏体育(02020)、户外功能性服饰品牌波司登(03998)、中高端男装品牌报喜鸟(002154.SZ)、中高端家纺品牌富安娜(002327.SZ)等。

制造端：重点关注在户外、慢跑、运动时尚板块具备优势，且能持续优化客户及订单结构的优质制造龙头：制鞋龙头华利集团(300979.SZ)、辅料龙头伟星股份(002003.SZ)、运动时尚鞋履代工龙头九兴控股(01836)。

风险提示：内需不足的风险、库存积压的风险、外需不足导致制造接单承压风险、制造端海外产能拓展及释放不及预期风险。