出来混终将要还的，四环医药(00460)的“南柯一梦”

医药板块毫不客气地跌成了渣，多只牛股集体“撞墙”，比如2017年狂涨近4.5倍的金斯瑞（01548），近期2个月跌掉34个点；再如去年上涨1.5倍的中国生物制药（01177）同期内回落19个点……，一夜之间，医药股们的所有神奇都化为泡影。

同行无力回天，四环医药（00460）的股价貌似也重陷2015年的“泥潭”。智通财经APP观察到，2018年至今，该股跌幅达到40%，近2个月下挫超过16%，期内报价从最高的3.294港元滑落至最低的1.54港元。

行情来源：富途证券

不知看到这一幕，该公司管理层做何想。毕竟，其好不容易利用了61次，涉及17.04亿港元的高频次回购，才将自己的股价从最低点的1.46港元拉到3.43港元，而如今“一朝”便又回到了解放前。

白马失蹄

谈起四环医药，总能激起投资者对这只昔日白马股的惋惜。之所以有如此感受，这还的从2015年的商业贿赂说起，彼时的中国医药环境充溢着“带金销售”，无论是医生、销售个个都难换“清白”。

而当年3月27日，四环医药股票毫无征兆的宣布停牌，而此次停牌时间竟长达1年。

智通财经APP了解到，当时停牌公告提及，有指控指出该公司涉及提高售价、向分销商作出的若干付款及分销商进行商业贿赂。也正因这些内部原因，导致审计拒绝在2014年年报上签字，令港交所质疑。

此后，四环医药开始了长时间的“复牌申请”，但皆以“调查结果不明”遭到港交所驳回，并直接发函回复，要想复牌必须满足四项附加条件：即委聘联交所接纳的独立法证专家，就指控进行法证调查，披露调查结果；证明集团公司已采纳充足财务申报程序及内部监控制度以符合其上市规则下的责任；公布所有尚未公布财务业绩，并处理任何审计保留意见；向市场发布所有重大消息。

这四项附加条件对当时的四环医药而言可谓苛刻至极，但为了早日复牌只好按规调整。祸不单行，2015年11月27日，四环医药再起危机。非执行董事张炯龙因为涉嫌触犯防止贿赂条例而被廉政公署拘留，其后在未被起诉的情况下获准保释。

“天灾人祸”面前，迫于压力的四环医药在2016年1月18日将“拒绝在2014年年报上签字”的核数师普华永道解雇。随后，2016年2月29日正式申请复牌。

换了核数师的四环医药在复牌公告中否认了一切过往。

通过“否认一切”的方式,好不容易让自己在2016年2月29日复牌的四环医药，但复牌当日，开盘便暴跌七成，最低一度探底1.41港元。全天均处低位徘徊，截至收盘跌54.54%。一天时间，四环医药市值蒸发近半，仅剩206亿港元，这只白马股也瞬间失去了光环。

回购救市

白马光辉不在，四环医药却启动了大规模的回购，以求振股价。

智通财经APP曾观察到，2016年6月23日-7月28日，四环医药启动了第一次大规模、高频次的回购。期间，该公司耗资5.90亿港元先后回购股份13次，累计回购股份近3.48亿股，占发行股份的3.38%，回购均价为1.69港元。

对于四环医药回购举措，智通财经APP当时就预测到，其目的完全就是为了平稳股价，刺激投资者。的确，四环医药频频出手回购股份对股价的回升还是起到了一定作用，期间，该公司股票最高涨幅超过8.77%，最高报1.94港元。但离停牌前的4.41港元仍相差2倍多。

看到股价平缓向上后，四环医药暂停了回购计划，任其股价自由向上。就在业内以为其看到了效果不会再贸然大手笔投入时，2016年10月17日，四环医药突然再次发起猛攻，而这次猛攻也持续了33个交易日，创不间断回购历史之最。期间，该公司耗资约8.54亿港元累计回购股份了近4.2957亿股，回购均价为1.99港元。

疯狂举措也带来了疯狂效果。以2016年10月18日为例，该股瞬间提升4.6%，此后迎来一轮飙涨。或许受股价上涨带来的“快感”，四环医药在2017年1月5日又再次发动回购，令人为之惊叹。

截至2017年4月19日的最后一轮，该公司共计做了61次回购，涉及金额约17.04亿港元，累计回购股份近8.931亿股。回购期间，该股区间暴涨111.37%，从最低点的1.46港元直接拉到3.43港元（后在2017年5月16日冲至3.76港元）。

别看区间涨了一倍，但回购一停，四环医药股价又开始走下坡路。此后来到2018年，其股价再次回到2港元时代，就哪怕豪爽派息也无济于事。

产品“老化”

股价失去上涨激情，除回购暂停外，最重要是业绩也出现下滑。

智通财经APP观察到，2017年，四环医药并没和2016年一样，给投资者交出一份满意答卷。期内，现收入27.46亿元人民币(单位下同)，同比减少13.8%；毛利19.87亿元，同比减少9.2%；股东应占年度溢利14.49亿元，同比减少15.2%。

营收、净利、毛利三降，可想而知其产品卖的就不怎么样。

先说心脑血管药物：2017年，该系列产品销售收益同比减少14.1%至25.82亿元，占总收益的94.1%。其中，迈诺康的收益为6580万元；欧迪美收益同比减少15.9%为6.86亿元；源之久的收益下跌5.6%至4.63亿元；克林澳及安捷利（马来酸桂哌齐特）的合并收益为3.9亿元。

再说，非心脑血管产品销售收益同比减少9.3%至1.62亿元，占总收益的5.9%。

当然，产品卖的不行与政策有关，如“两票制”、药物处方监管、仿制药一致性评价及医保费用控制收紧，统筹推进全国三医联动改革等。

可就算事出有因，鉴于政策的进一步趋严，所以可以预见2018年或将继续呈现不利：比如主要心脑血管产品预计将继续受到与医保相关的政策打击；本身库存压力就较大，或将延续至2018年才能消化完（存货金额为2.28亿元，2016年2亿元；度存货周转期为102日，2016年仅78 日）。

除这些外，其费用预计也将会激增等。2017年，四环医药的分销成本较同期增加8190万元至2.27亿元；行政开支增加16.4%至6.29亿元。而2018年，其研发投入在进一步向前发展，为了保障其研发的推进，这块投入显然少不了。

面对财务上的不利，2018年4月，四环医药还进行了新的人事变动。“孙弘因专注于其他发展及业务已辞任公司非执行董事。郭峰因工作调动转任该公司的子公司负责人(主要从事研发，临床等管理工作)而辞任执行董事。郭峰将继续担任该集团的开发副总裁。此外，张炯龙已获委任为执行董事及首席投资官。以及陈燕玲已获委任为执行董事。”

而张炯龙正是那位在2015年11月27日被廉政公署拘留，其后在未被起诉的情况下获无条件释放的高管。对于这次的从“非执董”到“执董且首席投资官”的任聘，不知四环医药出于哪些考虑。

综上所述，在回购无望、老产品疲软的当前，四环医药要想在二级市场再度强硬起来，恐怕还有很长一段路要走。（田宇轩/文）