时代天使（06699）：十余载深耕厚积薄发，隐形矫正龙头迎风起

如果说牙齿赛道是资本市场上的一顶皇冠，“正畸”一定是其中最亮的明珠之一。相比于普通的拔牙、补牙等服务，“正畸”属于高价项目，且属于自费范围，在消费升级的趋势下，有望迎来千亿级别的蓝海市场。

正畸可分为传统正畸疗法及隐形矫治疗法。与传统正畸疗法相比，隐形矫正具有美观、舒适度高、后续就诊频率更低等方面的优势，使得隐形矫正越来越受大众欢迎，国内的隐形矫治赛道也热度高涨。据国家药监局医疗器械数据库显示，2016年后注册的隐形矫治器产品已有近40个，涉及30余家不同规模的企业。除此之外，还有一些国产中小品牌尚处于发展阶段，3M等国际品牌也希望进入亚太市场，2019年牙科巨头卡瓦集团旗下的正畸品牌Ormco成为第二个进入中国隐形正畸市场的美国品牌。

目前国内已经形成时代天使(06699)及隐适美双寡头局面。据灼识咨询报告显示，按2020年的达成案例计量，前两大市场参与者的市场占有率总计为82.4%，其中时代天使的市场份额约41.0%。在市场份额方面，时代天使基本上与第一的隐适美平分秋色。除了达成案例与隐适美差不多外，时代天使近年来业绩快速增长，技术不断革新，因此公司也成了全球唯一能PK隐适美的企业。

业绩翻番，赚钱效应十足

据智通财经了解，时代天使成立于2003年，公司通过数字化辅助案例评估支持及矫治方案设计服务，基于专门的矫治方案定制且可拆装的隐形矫治器，及云服务平台iOrtho“三部曲”为顾客提供矫治服务。目前上市四款隐形正畸产品，即：时代天使标准版、时代天使冠军版、时代天使儿童版和COMFOS。

受益于行业快速发展以及公司在行业内的丰富经验，近几年公司在营收及净利方面皆保持着较快增速。招股书披露，2018年至2020年，时代天使实现营收分别为4.88亿元、6.46亿元及8.16亿元，同比分别增长32.38%及26.32%。期内净利润分别为5818.6万元、6766.5万元及1.51亿元，同比增长16.29%及123.06%。

从业务来看，时代天使的收入主要来源于提供隐形矫治解决方案。2018年-2020年由提供隐形矫治解决方案所得收入分别为4.65亿元、6.28亿元以及8.0亿元,年复合增长率为31.1%，占当期总收入的95.2%、97.2%及97.9%。

从产品来看，2018-2020年，公司隐形矫治解决方案中标准版与冠军版合计贡献收入分别为4.6亿元、5.9及6.6亿元，占比为99.0%、93.3%及82.5%。COMFOS近年来收入逐年增加，从2018年的443万元增至2020年的1.04亿元，对应收入占比从不足1%增至13%;销量也从2018年的1200件增至2020年的2.7万件，占比从1.5%增至19.9%。时代天使冠军版销量同样增长迅猛，从2018年的1.6万件增至2020年的3.2万件，2年时间实现翻倍增长。2018-2020年，主力产品时代天使标准版销量分别为6.1万件、7.9万件及7.3万件，年复合增长率为9.8%，随着时代天使冠军版及COMFOS放量，时代天使标准版销量占比由78.1%降至2020年的53.2%。

受益于高毛利的冠军版的销量逐年放量，公司毛利率逐年攀升，从2018年的63.8%攀升至2020年的70.4%;受到毛利率逐年提升的影响，公司的经调整净利率亦逐年提升，2018年至2020年内经调整净利率期内分别为18.9%、20.1%及27.8%。

由此可见，时代天使的“印钞机”能力十足。

除了公司自身赚钱效应十足外，目前公司所处的赛道也是蓝海市场，并且国内市场渗透率低，存在极大的成长空间。

千亿矫治市场，国内渗透率仅0.3%

正畸指通过佩戴矫正器对牙齿错颌进行矫正。正畸最佳年龄段是12-18岁的青少年期。

目前全球及中国正畸需求市场广阔，据阿莱技术及灼识咨询，全球约60-70%的人患有错颌畸形，而2020年全球正畸治疗案例1700万例，测算矫正率仅有0.36%;中国错颌畸形案例10亿例，正畸治疗310万例，矫正率仅为0.3%。可见无论是全球还是我国，正畸需求的渗透率都有很大提升空间。

根据灼识咨询，2015-2020年，以零售销售收入计全球正畸市场的规模由399亿美金增长至594亿美金，年复合增长率达8.3%;中国正畸市场的规模由34亿美元翻至79亿美元，年复合增长率达18.31%。灼识咨询预计2020-2030年全球正畸市场规模年复合增长率达到7.0%，对应2030年市场规模1164亿美元;中国正畸市场规模年复合增长率14.2%，对应2030年市场规模为296亿美元。

从治疗手段来看，正畸技术基本可以分为传统托槽矫治技术、无托槽隐形矫治技术两大类。目前全球以传统正畸方案主导，传统矫正全球案例数占比约达83%。

近几年，中国隐形正畸市场增速迅猛，不过渗透率依然比较低。根据灼识咨询，2020年中国310万正畸案例中，仅有34万隐形正畸案例，隐形正畸的渗透率仅11%(同期美国隐形正畸的渗透率为32%)，中国隐形矫正渗透率仍有极大提升空间。

根据灼识咨询的数据测算，2015-2020年美国和中国隐形矫正渗透率分别提升19百分点和10百分点至32%和10%，预计于2030年持续至54%和40%。细分来看，隐形正畸在成年人中的渗透率远高于儿童和青少年。中国2020年隐形矫正在儿童青少年/成人中的渗透率分别为4.5%和38.9%，对应美国市场为16%和64%。

受益于隐形矫正渗透率的提升，全球及中国隐形矫正器的市场规模也在逐步提升。

根据灼识咨询，2015-2020年，全球隐形矫治器市场规模由40亿美金增长至122亿美金，年复合增长率达到25.3%;中国隐形矫治器市场的规模由2亿美元翻倍至15亿美元，年复合增长率达到44.4%。灼识咨询预计2020-2030年全球隐形矫治器市场规模年复合增长率为14.2%，对应2030年市场规模为462亿美元;中国隐形矫治器市场规模年复合增长率23.1%，对应2030年市场空间为119亿美元。

身处行业快速增长时期，加上公司本身实力足够雄厚，使得时代天使有望成为全球唯一一家与隐适美相匹敌的企业。

先发优势明显，形成数字化领域进入壁垒

在整个隐形矫正产业链中，包含上游膜片厂商及3D打印商、中游隐形矫正解决方案提供商、下游口腔医院及医美机构。

时代天使处于中游，而中游隐形矫正厂商需要具备提供全流程服务的能力，即合作与培训牙科医生、口腔及牙科建模、治疗方案设计、隐形矫正器的生产、售后服务及宣传等。

除了以上几个环节外，作为中游隐形矫正解决方案提供商，一定要拥有大量的案例数据积累。历史数据越丰富、越与拟诊断案例匹配，则算法辅助医师设计出的矫治器越为准确。

而在这方面，时代天使的行业先发优势明显。时代天使自2001年开始对隐形矫正的研究，2003年正式成立，2006年推出了时代天使标准款，成为中国首家获得CFDA批准(现NMPA)的隐形矫治解决方案提供商，且拥有中国首个隐形矫治器治疗相关的专利注册。多年深耕本土市场，已建立最大的亚洲人种口腔医学数据库之一。公司的数据库相比隐适美的全球数据库更具“中国特色”，相较其他本土竞争对手则在体量上具有显著优势。

时代天使还与全国八大口腔专业院校长期开展学术科研合作，研发团队在多个领域都取得了突破性的创新成果，在牙齿隐形矫治技术的研发、应用方面已申请93项专利，并在3D打印、计算机科学、生物力学、临床口腔医学及材料学等多个学科上都取得了革命性的创新技术。在自研技术及数据平台，时代天使已经形成数字化领域进入壁垒，对公司在数字化正畸领域不断取得突破的能力至关重要。

不仅如此，公司管理团队在隐形矫治方面经验丰富，与公司的技术实力强大相得益彰。公司的管理团队的成员平均拥有20年行业经验，在管理运营、业务发展、医学科学、销售及营销、财务、制造及信息技术等专业领域取得佳绩。董事长冯岱为松柏投资的董事总经理，在医疗健康行业拥有超过15年的经验，现任哈佛大学Forsyth口腔研究院董事，曾任美国华平投资集团董事总经理、亚洲医疗健康行业投资负责人。公司创始人兼CEO李华敏出身医学世家，多年专注数字化正畸产业，负责集团的整体战略规划和公司管制;首席医学官田杰博士为第四军医大学口腔医学院口腔正畸学博士，是国内最早从事隐形矫治临床应用的专家之一，在口腔临床领域拥有逾30年经验。

由于管理层在口腔领域多年的正畸经验，公司搭建以iOrtho、A-Treat为核心的领先数字化平台，降低了与牙科医生的沟通成本。iOrtho自动为每一案例创建唯一的可跟踪代码，以便进行识别和记录。牙科医生通过iOrtho，与公司的医学设计团队就提供数字化辅助案例评估支持及矫治方案设计服务进行沟通和互动。A-Treat则内嵌了数字化的指导牙齿移动临床方案的关键医学规则，保存牙科医生的矫治方案设计偏好记录，降低沟通成本。

综合来看，作为国内隐形矫正龙头企业，时代天使凭借着大量的案例数据积累，目前已经形成一定的数字化领域进入壁垒。同时背靠深耕口腔产业链的松柏投资集团，在富有远见且经验丰富的管理团队带领下，时代天使拥有冠军版、标准版、COMFOS、儿童版全面产品组满足不同消费者需求。目前国内隐形矫治行业一片蓝海，正是时代天使发挥自身的优势时候;而在香港上市无异于给时代天使添上翱翔的翅膀，香港股市作为中国资本市场的桥头堡，是中国企业品牌迈向世界的跳板，在港交所上市，能进一步提升公司的知名度，同时可配合公司产品在国内外市场快速渗透，从而提高时代天使品牌在全球的知名度，有望成为真正影响世界的“最美微笑”制造者。