诸建芳：不存在“塌陷”风险，我们仍然乐观

本文来自“首席经济学家论坛”微信公众号，作者为褚建芳。

2017年8月14日，国家统计局公布2017年7月经济增长数据。1~7月份固定资产投资增长8.3%，前值为8.6%，比上个月回落0.3个百分点。其中，房地产开发投资增长7.9%，前值为8.5%，回落0.6个百分点;制造业增长4.8%，前值为5.5%，回落0.7个百分点;基建投资增长16.7%，前值为16.9%，回落0.2个百分点;7月份工业增加值同比增长6.4%，前值为7.6%，回落1.2个百分点;7月份社会消费品零售总额增长10.4%，前值为11.0%，回落0.6个百分点。

不存在“塌陷”风险，我们仍然对下半年中国经济抱“乐观态度”

7月份经济数据全面回落，尤其制造业和房地产投资数据大幅回落，使得市场对下半年中国经济出现比较大的下行压力有了几份担忧。我们认为7月份经济数据的回落有一定的偶然成分，并不代表中长期趋势。在全球经济回暖的背景下，全球和中国的资本开支都将趋于扩张，外需的回暖将使得各个国家均受益。“三四线”城市的房地产市场仍然环比上涨，房地产市场突然“塌陷”的可能性很小。由于工业品市场“供需”关系的扭转和产能出清，未来存货周期仍然保持扩张，对生产周期影响有限。下半年中国制造业投资增速仍然将反弹至6%~7%的增速。因此，我们对于下半年中国经济仍然抱“乐观态度”。存在“塌陷”风险的可能性不大。

制造业投资回落属于“数据扰动”，“朱格拉”反弹趋势未改

制造业投资反弹趋势未改。7月份制造业投资增速大幅回落。1~7月份制造业累计增长4.8%，比1~6月份回落0.7个百分点;7月份单月增长1.3%，比6月份回落5.3个百分点。这是否意味着制造业投资从此一蹶不振?我们认为目前制造业投资的回落属于“数据扰动”，并非“长期趋势”，未来半年至1年中国“朱格拉”周期反弹仍然将延续，资本开支的扩张是大势所趋，这也将拉动制造业投资继续反弹。

仍然持续看多制造业投资的逻辑有三个：

第一，截至8月14日，制造业投资增速已经连续1年8个月远低于名义GDP增速，目前制造业投资增速仍然低于名义GDP增长速度，存在均值回归的趋势;

第二，“朱格拉”周期反弹是全球现象，2017年以来全球经济出现了一定程度的复苏，这将拉动中国的外需。从中国出口的结构来看，主要为机电产品，涉及行业主要为制造业，制造业出口的复苏将会进一步拉动耐用品和投资品需求的回暖，进而拉动制造业投资;

第三，截至7月份，通用设备和专用设备制造业工业增加值增速一直维持在10%以上，而制造业投资增速只有4.8%，生产端的回暖将传导到制造业投资，最终将导致制造业投资增速的回升，目前制造业投资增速远低于设备购置的增速。

“房地产”仍然处于下行周期，8~12月份房地产投资仍然将继续回落

1~7月份房地产开发投资累计增长7.9%，比1~6月份回落0.6个百分点。预计全年房地产开发投资增速将回落至6%左右。随着房地产限购政策的影响逐渐发酵，房地产销售和投资增速将逐渐回落，房地产给经济带来的负面影响将在下半年有所加深。

7月份房地产销售和新开工数据存在“扰动”。7月份新开工面积单月下降-4.9%，前值为14.0%，大幅回落18.9个百分点;销售面积单月增长2.0%，前值为21.4%，大幅回落19.4个百分点。7月份数据出现“塌陷”并非经济基本面出现了恶化，而是由偶然因素导致，在“三四线”房地产市场环比仍然上涨的背景下，房地产销售和投资只会缓慢、平稳回落。

下半年基建投资仍然有望保持15%~16%左右增长

1~7月份基建投资增长16.7%，比1~6月份回升0.2个百分点。2017年财政收入好于预期：一方面，税收收入显著好于去年同期，2017年1~7月份一般预算收入增长10.0%，高于去年同期3.5个百分点;另一方面，土地收入显著好于去年同期，1~7月份全国政府性基金收入增长31.6%，高于去年同期22.2个百分点。在财政收入大幅好于预期的背景下，即使今年财政预算执行进度较快，下半年基建投资仍然有望保持较快增长。

全年固定资产投资有望维持在8.0%以上

综上所述，制造业投资有望回升至6%~7%的区间，房地产开发投资有望维持在6%以上，基建投资有望维持在15%~16%的区间，那么全年固定资产投资增速有望维持在8%以上。下半年固定资产投资并不悲观。

工业生产不及预期，但无须担心

6月过高，7月回落属正常现象。7月工业增加值同比增长较前值大幅回落1.2个百分点至6.4%，不及市场预期。我们认为，虽然从读数上来看，工业生产出现一定程度回落，但主要在于6月份的冲高。今年以来，除3月、6月工业增加值升到7%以上的高位，其余月份均在6.5%左右。因此7月的回落仍在合理区间内。行业大类中，7月高温天气导致电力、燃气及水的生产和供应同比较上月上升2.5个百分点至9.8%，涨幅继续维持高位;制造业增加值受制于当月投资和工业限产整改的影响，同比较前值回落1.3个百分点之6.7%;供给侧改革的加速使得采矿业增加值萎缩继续扩大至-1.3%。从外需角度来看，7月进出口回落导致出口交货值单月同比增长较上月下降3个百分点，也对工业生产造成一定负面影响。然而全球经济复苏态势依旧明显，我们仍然看好未来外需对于国内工业生产的支撑。

单月回落不足为奇，资本开支扩张仍在途中。我们一直在强调朱格拉周期的开启对于中国经济增长的有力支撑。虽然本月制造业投资出现回落，但也属于单月扰动。从7月工业细分行业的增加值表现来看，企业资本开支仍处于扩张状态。通用设备制造和专用设备制造的增加值当月同比分别为11.5%和11.9%，虽较前值有较小幅度下行，但仍保持在今年以来两位数的高速增长区间。同时整个中游设备制造业行业(包括电气机械、通信计算机等)的增加值都维持在相对高位。向后看，我们认为随着无效供给的加速出清，工业生产的活力也将逐渐显现。虽然房地产下行趋势较为明确，但下行幅度有限也对终端需求的影响有限。3季度工业增加值或将维持6.5%左右的增长。

社会消费品零售总额增速将小幅回落

7月份社会消费品零售总额增长10.4%，前值为11.0%，回落0.6个百分点。7月份社会消费品零售总额增速回落主要由于，一方面，7月份经济增速出现了大幅回落，工业增加值增速回落1.2个百分点;另一方面，物价涨幅也出现了回落。

展望8~12月份，社会消费品零售总额将小幅回落。由于两方面因素将小幅回落：一方面，2016年下半年社会消费品零售增速有走高的趋势，基数越来越高，会给2017年下半年社会消费品零售增速的增速带来压制作用;另一方面，房地产限购政策影响将逐渐传导至家具、家电、建筑装潢材料等房地产相关行业消费品零售，将会导致社会消费品零售增速回落，但是由于下半年经济增长仍然平稳，因此社会消费品零售增速回落幅度有限。预计全年社会消费品零售总额增速在10.0%左右。(诸建芳系中信证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛副理事长)

（编辑：王梦艳）