上市首日暴跌22%，快狗打车（02246）C轮投资者已“含泪”亏掉4495.6万港元

上市首日暴跌22.23%，没想到快狗打车（02246）收割的速度如此快。

智通财经APP了解到，快狗打车于去年8月向港交所主板递表，今年2月份通过了港交所聆讯，后因没有按时成功招股于4月份重新递表，6月再次通过聆讯，并于当月24日成功登录港交所。该公司招股价为21.5港元，暗盘交易收盘就跌了1.86%，上市首日午盘持续走低，收盘较招股价跌幅达22.23%。

快狗打车是在线同城物流品牌，按截至2021年交易总额计算，国内市场份额为3.2%，排名第三，此外，该公司还是同城货运行业港股上市的独苗。港股新股赚钱效应较差，但跌幅超过20%的新股屈指可数，被称之为“货运第一股”的快狗为何遭到投资者抛售？下面我们不妨来探秘一番。

快狗的三大问题，扭亏或无望

智通财经APP透过招股资料，总结快狗打车有三个大问题：第一个是连年亏损，四年累计亏损27.86亿元，亏损幅度持续扩大；第二问题是成长不行，近四年收入复合增速仅为13.42%，根本配不上一直烧钱的模式；第三个是行业竞争激烈，公司业务竞争力弱，市场份额下滑。这三大问题足以让快狗成为资本市场的“死狗”。

首先我们看第一个问题，该公司是如何在4年亏掉近28亿元的。从财报看，快狗的毛利率水平是提升的，2021年为36.6%，相比于2019年提升5个百分点，但毛利提升的代价是牺牲员工福利，计入销售成本的僱员福利费用连年下滑。而真正让该公司经营亏损的是销售费用和行政费用保持高企，特别是销售费用。

2021年快狗的销售费用率达50.7%，同比提升14个百分点，从销售费用构成，三个核心的支出方向，股权激励、品牌推广以及平台交易的用户奖励，可以明显看出该公司销售战略的转变。2020年由于疫情三大支出方向都有所下滑，但2021年转变明显，用户奖励成为费用大头，通过加大奖励支出获取客户及粘性。

行政费用有一个比较突出的项目是58 Daojia控制实体已收管理服务费，该项目在2018-2019年占比较高，之后大幅下滑，值得注意的是58 Daojia为公司的控股股东。此外，除了股权激励外，专业服务费用相对稳定。最后是优先股的价值变动，优先股是该公司为获取外界资金的融资方式，不过扣除该项目后，四年仍累计亏损18.2亿元。

第二个问题成长不行，快狗通过股权激励及用户奖励模式策略，目的是为了获取市场，驱动收入持续高成长，但效益有点不足人意。粗略算了一下，销售及行政四年的股份酬金合共花了8.34亿元，而收入四年仅增加1.46亿元，股份酬金高出了471.2%。此外，平台交易用户奖励四年也花了3.3亿元，也为收入增量的2.26倍。

大量烧钱并未获取合理增长，该公司经营战略方向可能是错的，比如用户奖励支出模式并未给平台带来效益。其国内平台服务的托运人月活用户数量2021年为62万户，其中国内为45.6万户，相比于2018年分别减少了28.7%及34%，订单数量及交易额也处于下降趋势，其中2021年交易额为23亿元，较2018年下降24.3%。

实际上，业绩不行，说到底还是竞争力不行，这就是该公司第三大问题。其实从行业看，成长速度还可以，2021年中国内地同城物流市场规模13199亿元，保持双位数的复合增长水平，而在线同城物流的渗透率也在逐年提升，2021年为4.5%，预计到2026年将进一步提高到19.8%。

然而即便良好的行业环境，并不是每一位参与者都能吃到大肉。按截至2021年交易总额计算，五大市场从业者占总市场份额约64.9%，行业第一的市场份额为52.8%，市场份额比较稳固，滴滴货运于2020年6才正式入局，市场份额5.5%，仅用一年时间就把快狗挤出到第三名。

从上文分析中，快狗把能用的招数都用上了，包括核心的股权激励及用户奖励，都得不到明显效益，证明管理层不行，中国业务市场份额有可能进一步收缩。该公司可能将触手伸至海外市场，2021年海外业务表现还是不错的，不过海外仍不断涌出新的竞争对手，持续性仍需时间验证。

C轮投资者已亏损近两成

智通财经APP了解到，快狗运营资金来源主要为优先股投资者，截止2021年优先股32.24亿元，而目前总资产仅为16.24亿元，相当于烧掉了优先股持有人的16亿元现金。该公司披露的于2018年及2021年B轮及C轮优先股融资，两轮募资合计约1.67亿美元，以目前的汇率算大概为11.17亿元。

值得注意的是，该公司和优先股投资者签订“霸王”规定，优先股持有者在2021年12月后12个月内不得赎回，且公司上市后自动转为普通股。而这规定实则为了该公司三表好看，32.24亿元优先股在负债表中抹除，同时不在有公允价值变动，对利润表及资产负债表都有极大的优化。

对于优先股持有者而言，换成普通股可以交易退出，但港股市场投资者“理性”仍占大多数，当持有者退出抛售的同时，无人高位接盘自然就得暴跌。我们测算一下两轮投资者的盈亏情况，按招股价算，都赚到钱了，但按上市首日收盘价算，C轮投资者亏近两成，其中交银国际资产管理亏了181.12万美元，相当于1211.7万元。

综合看来，快狗打车未来预期比较悲观，三大问题可能倒逼管理层改革，业务市场战略及费用支持策略或需要转变，但面对激励竞争环境，能否维持市场份额仍是未知数，倘若该公司无法扭转竞争局势，扭亏无望。在资本市场，几轮融资的财务投资者或将陆续退出，理性的投资者应对接盘说“不”。