从“亮眼”中报说起，探寻新纽科技(09600)上市以来最大跌超80%的秘密

新纽科技(09600)的“亮眼”财报未让市场买账。

8月30日，新纽科技发布了2022年上半年的中期业绩。数据显示，公司报告期内的收入为1.16亿元，同比增长72.11%，期内净利润为1739.9万元，同比增长13.13倍。

就是这样一份收入、净利润大增的业绩，却被资本市场漠视，其股价在之后的7个交易日内下跌，最大跌幅超10%。若从新纽科技8月17日公布正面盈利公告算起，至9月8日时，其股价亦是呈下跌走势，最大跌幅11.5%。

事实上，自2021年上市以来，新纽科技便未受资本市场待见。其发行价为4.12港元，上市首日破发，此后开始一路阴跌，最低跌至0.81港元，较发行价跌超80%。至今年4月份时，其股价则迎来一波拉升，这是因为公司的NewLink RPA系列产品获统信软件和海光信息等的适配认证证书，因此迎来资金炒作。但截至目前，新纽科技股价仍较发行价低超40%。

深入剖析新纽科技2022年的上半年财报，便能发现其中的“水分”和公司面对的难题，资本市场对新纽科技长期“冷视”的原因也将随之浮出水面。

收入高增长背后的“代价”

新纽科技是IT解决方案提供商，公司早先专注于为金融机构提供以软件驱动的传统解决方案。凭借积累的经验，其随时代趋势逐渐开发以软件驱动的创新性解决方案以及由人工智能及大数据分析支持的解决方案，实现了产品的多元化。

于此同时，新纽科技自2017年开始扩大业务覆盖范围，进入了医疗行业，展开了医疗领域的IT解决方案服务。据公司2021年上市时的招股书显示，新纽科技是中国目前唯一一家医疗治疗控制与安全预警平台的提供商。此外，新纽科技还为其他行业的企业提供包括人力资源管理系统、预算管理系统、项目管理系统等以软件驱动的传统型解决方案。

若以收入模式划分，新纽科技的产品及服务可分为软件开发服务、技术及维护服务、以及标准软件销售三大类别。2022年上半年中，虽然疫情的反复对经济发展造成了明显影响，但随着企业数字化转型的加速推进，新纽科技的整体收入增长72.2%至1.16亿元，这主要得益于软件开发服务的高增长。

据财报显示，新纽科技2022年上半年向金融机构、医疗机构、大型国企及民营事业单位等销售了RPA机器人流程自动化解决方案、医疗卫生大数据智能化管理解决方案以及其他人工智能技术支持的一系列解决方案服务，因此软件开发服务的收入增长106.2%至1亿元，占期内总收入的86.2%。

且在软件开发服务中，创新性解决方案的收入占软件开发服务收入的比例已升至63.2%，这表明公司由传统解决方案向创新性解决方案的转型已取得一定成效。

同时，技术及维护服务的收入增长23.8%至1000万元;标准软件销售收入则因市场需求的下滑而录得下降45.6%至580万元，但其中创新性解决方案占比升至84.5%。

虽然新纽科技在软件开发服务的带动下实现了收入的高增长，且创新解决方案的收入占比进一步提升，但公司的毛利率却显著下滑，从2021年上半年的45%下降至28.6%，降幅高达16.4个百分点，近乎腰斩。新纽科技表示，这是因为薪酬的增加，项目时间延长致成本加大，创新性解决方案配套了硬件拉低了毛利率以及公司为抢占市场对部分创新性解决方案的销售定价进行了调整等多个因素所致。

毛利率大幅下降后，新纽科技2022年上半年的毛利仅增长9.58%至3320.4万元，较收入的高增幅明显逊色。在此基础上，公司期内净利润之所以增长13.13倍至1739.9万元，这主要是因为按公允价值计入损益的股权投资录得1364万元的收益。该投资收益并不反映公司的真实业务发展情况，属于非经常性收入，剔除该类别后，新纽科技报告期内的实际净利润仅有375.9万元。

通过上述的分析不难发现，新纽科技2022年上半年“亮眼”的财报有着明显瑕疵，公司收入的高增长是以部分创新性产品价格的调整为代价，这导致毛利率的明显下滑;而期内净利润的增长则主要是得益于非经常性的投资收益。这也就不难理解，为什么新纽科技财报发布后公司股价不涨反跌，毕竟股价才是财报的“试金石”。

从两大维度剖析毛利率的持续下滑

事实上，新纽科技这样的局面并非今年才出现，早在2021年时，便已有明显征兆。智通财经APP了解到，2021年时，该公司的收入增长16.8%至2.06亿元，但毛利却下滑近20%至7459.8万元，期内净利润下滑59%至1304.7万元。

毛利、净利润下滑的最主要原因，便是新纽科技为获得市场对创新型解决方案进行了价格的调整，这使公司的期内毛利率从2020年的52.5%下降至36.3%，并在2022年上半年进一步下滑，所以创新型解决方案的收入占比越高，公司盈利能力越低。

值得注意的是，新纽科技未在2021年公布经调整净利润，而2020年的经调整净利润为5023.2万元。经调整净利润代表着公司的真实经营情况，2021年未公布该指标，不排除该指标的下滑幅度大于年度净利润下跌幅度的可能。

若要深入剖析新纽科技收入增长、毛利下滑的原因，这就不得不谈及行业竞争以及公司业务模式的潜在问题。无论是金融IT、亦或是医疗IT行业，都是高度分散、竞争剧烈的市场。据灼识咨询报告显示，金融IT解决方案行业的市场参与者超2500名，而前五的参与者的市场份额不足20%，且传统型金融机构IT解决方案的竞争格局较创新型解决方案更为分散。同样，在医疗IT解决方案行业，市场参与者超3000名，前五的玩家的市场份额不足5%。

从具体产品来看，以新纽科技创新型解决方案的记账式柜台债系统为例，该市场天花板相对明显，截至2020年3月31日时，中国共有48家合资格开展柜台债业务的银行，其中28家已部署记账式柜台债系统，11家有自己内部的IT团队，即只有17家在聘请第三方提供商做记账式柜台债系统，而其中的9家已是新纽科技客户，剩余八家则已被其他竞争对手发展成客户，可见该业务发展空间相对较小。

再来看基于人工智能及大数据分析的RPA(机器人流程自动化)解决方案市场，该领域参与玩家众多，主要分为RPA厂商、AI厂商、云计算厂商及金融科技厂商，各类型玩家因其擅长领域不同具备不同优势，原生RPA厂商专注RPA产品技术，产品成熟度较高，在通用性和稳定性上表现较好，AI厂商一般具有更强的AI赋能，云计算厂商和金融科技厂商的产品多用于其所在的垂直领域(如电商和金融)。目前，国内大型RPA供应商如阿里云RPA、弘玑Cyclone、云扩科技、来也科技等营收已超过5000万元，新纽科技面临剧烈竞争，这也就不难理解公司自2021年开始对部分创新型解决方案做价格的调整。

且从产品和服务的模式来看，新纽科技主要是定制化服务，即根据客户的不同需求开发不同的产品，此种模式与市场更青睐的云服务模式有明显区别，这主要体现在以下几个方面：其一是定制化产品的规模化效应明显低于通用型的云服务模式，盈利能力不会随规模的扩大而提升;

其二，对客户的收入大多是根据项目的进程做结算，更偏向于一锤子买卖，而不像云服务只要客户订阅便可收取永续性的收入，客户黏性强，公司现金流稳定，因此资本市场更乐意给云服务企业高估值，而定制化IT解决方案提供商的估值则相对较低。

模式的缺陷也在资产负债表中有所体现。据2022年中报显示，新纽科技的应收账款为2.41亿元，是当期收入的2倍多。大额的应收账款，表明公司在客户关系中处于相对弱势地位，且易发生坏账风险。

总体而言，新纽科技在金融IT领域中从传统解决方案逐渐向创新性解决方案和基于大数据、人工智能的解决方案转型，随后开拓了医疗IT这一新赛道，打开了公司的成长空间，带动公司收入持续稳健增长。但由于行业竞争的加剧，公司不得不调整创新型解决方案的价格，这使得公司盈利能力逐渐下滑，甚至于2021年出现了增收不增利的局面;且由于定制化服务的模式，应收账款较高，不利于公司估值的拔升，因此公司上市后出现了估值、业绩两个层面的“戴维斯双杀”，致使股价最大跌超80%。

面对行业竞争的持续加剧，新纽科技能否从中突围而出尚不可知，但从财务表现来看，截至目前仍未看到有改善的迹象。这就意味着，在拐点出现之前，公司股价或难言乐观。