两年多市值跌去了七成，天能动力（00819）锂电“动力不足”？

作为铅酸电池龙头，天能动力（00819）曾风光一时，一年的时间（2020年）市值翻倍，追涨效应吸引众多游资，但如今跌的投资者损失惨重，从2021年1月的25港元的高点一路跌至目前的7港元，跌幅超七成。

经历了几波调整浪，该公司似乎仍没有止跌迹象，近期因“电池供不应求，储能企业被迫暂停接单”的消息有一定刺激，但熊势之下博反弹就是火中取栗，没有业绩支撑的上涨难有持续性。实际上，业绩是市值走势的核心标准，以该公司走势看，更多的是资金炒作，波动大，没有方向性。

回顾历史，2020年对于天能动力而言有很多炒作燃点：一是年初的时候公告了将分拆旗下核心业务天能股份上科创板，加上带有锂电储能的概念，资金开始布局；二是5月份沽空机构发布其财务造假报告，关注度再度跃升，6月盈喜公告带动炒作热情；三是锂电板块持续得到资金追捧，带动该公司股价上涨。

然而好景不长，2021年1月18日，该公司旗下天能股份成功登陆科创板，“见光死”及“利好兑现”在该公司完美诠释，天能股份上市即最高价，之后连同天能动力一起步入熊途，其中天能动力一路下跌腰斩再腰斩。一直坚守的投资者认为该公司锂电业务仍值得期待，但该业务对业绩贡献较低，远达不到机构投资者预期。

2022年上半年，天能动力披露的业绩显示，收入310.26亿元，同比下滑14.5%，这是其2010年以来的首次下滑，那么，该公司还值得关注吗？

“双轮驱动”是假命题，锂电产品贡献小

智通财经APP了解到，天能动力主要从事动力电池业务，近几年大力扩张锂离子电池产能，试图以铅蓄电池+锂离子电池作为双轮驱动成长。实际上，该公司分类两大业务，即制造类业务及贸易业务，而制造类业务主要包括铅酸电池、可再生资源、锂离子电池及其他，其中铅酸电池及贸易业务往年合计收入贡献约九成。

在过去三年，该公司收入保持较高的双位数增长，其中铅酸电池及贸易业务基本贡献超过90%的增量，尤其是贸易业务，复合增长率达118.3%，收入贡献持续提升至48.7%。贸易业务主要原材料铅、锌等有色大宗金属贸易，今年上半年需求承压该业务收入下滑32.5%，导致收入下滑14.5%。

天能动力“双轮驱动”战略并无实际进展，锂电业务产能较低，且贡献不大，基本都是老业务支撑。该公司制造业务运营的核心载体是天能股份，而天能股份近90%的收入来源于铅酸电池业务，锂电产品占比仍处于低单位数。就天能动力而言，锂电产品收入增长缓慢，2020-2022年上半年分别为10.6亿元、9.87亿元及7.63亿元，占比收入分别为1.98%、1.15%及2.46%。

不过2022年半年报中，该公司用了比较大的篇幅介绍其新能源电池业务，其中在产能建设方面，今年3月，其投资建设的浙江省湖州南太湖基地年产10GWh锂离子电池二期项目开工，产能规划7GWh左右，而一期3GWh已进入爬坡量产阶段。以目前该产品业绩看，即使计划项目完全投产且100%的产销率，对业绩贡献也非常有限。

要知道该公司2020年那波大涨完全取决于其锂电产品的故事，因为同样核心业务是铅酸电池，超威动力股价从2017年走熊到现在，2020年仅微涨了10.8%，而该公司2020年翻了近两倍，当年锂电池板块翻了3倍，带动痕迹非常明显。如今股价已抹去了所有涨幅，一方面是炒作资金完全退潮，另一方面则是锂电产品的预期落空。

值得注意的是，2020年沽空机构udyThunder研究对天能动力发布做空报告，认为天能动力夸大产品单价和销量及严重少计分销商返利，从而夸大利润等财务造假行为，当时该公司作出了澄清并在利好覆盖下，沽空报告充当了人气的引流，投资者不在关注“报告内容”。不过2021年后利润率的断崖式下跌，让机构资金更加理性看待。

盈利能力变脸，回报率骤降

智通财经APP了解到，天能动力利润率很低，就毛利率及净利率而言，2019-2022年上半年分别为11.54%、10.26%、5.4%及7.46%和4.14%、4.63%、1.52%及2.45%。利润率的断层非常明显，其实如果结合业务来看貌似有一定的合理性，因为2020-2021年两年贸易业务近乎翻倍增长，而该业务利润率就很低因此拉低了整体利润率。

然而贸易业务主要是大宗有色产品的贸易，为何在量上翻倍该公司轻描淡写，在披露内容上更多的是宣传其“铅酸电池+锂电池”驱动战略，尤其是加速布局锂电池产能。利润率的断崖式下跌在ROE上反映明显，2019-2022年上半年，ROE分别为23.08%、26.19%、8.45%及9.6%（年化），权益倍数基本在2.5倍左右（负债率约60%）。

回报率抹去了近乎七成份额，这业绩变脸程度确实让投资者难以接受，这也难怪投资者用脚投票。值得一提的是，今年上半年，该公司各项费用都有不同程度提升，核心运营费用率（销售、行政及研发）5.6%，提升了1.6个百分点，同时今年该公司借了很多钱，尤其是短期借款部分，增加了33.53亿元至62.28亿元，占比净资产提升至39.21%。

从目前账上现金来看，短债风险仍是可控的，但有一点需要格外指出，该公司应付常年都远高于应收，上半年应付款达108.4亿元，是应收款的2.24倍，占比收入高达35%，在这100多亿中账龄在半年以内的高达79.27亿元。应付款高且账龄短，加上短期借款暴增，这些都是警惕性信号，需要留意公司现金能力变化。

缺乏业绩预期，应谨慎看待

天能动力业绩具有较大的不确定性，主要是贸易业务比较飘，这是影响业绩波动的核心要素，同时在制造业务上，核心的铅酸电池前景并不是很乐观。铅酸电池主要应用于电动自行车，汽车及低速电动车，这三个应用方向市场份额超过了70%，其中电动自行车超过30%。而该公司的铅酸电池核心市场在于电动自动车。

电动自行车行业保持低速增长，2021年国内电动自行车销量为4100万辆，近四年复合增长率为7.68%，增长较为缓慢。且行业锂电产品渗透率也在加速提升，2021年达到了23.8%，这部分基本吞噬掉了铅酸电池增量空间。该公司锂电产品占比低，且应用于电动自行车，和主业有一定的竞争关系，当然该公司可以进军汽车市场，但面对宁德时代及比亚迪这样的庞然大物，显得有心而力不足。

天能动力比较有优势是拥有广泛的销售网络，在32个省市超过3000家经销商及40万家终端门店实现营销及售后一体化网络，因此经销商模式是其主要的收入模式，但这也导致其利润率较低。不过，该公司在电动轻型车铅酸电池市占率已超过45%，在下游需求低速增长下，成长性显然不足。

综合看来，天能动力市值持续走熊其实是在做回归，因为锂电故事讲不通了，投资者不再抱有期待，之前的涨幅也要吐出来，而贸易业务的不稳定性，铅酸电池的不乐观，加上盈利能力大幅下降都可能导致该公司估值一路向下。该公司估值较低，但缺乏业绩预期，熊势预计难改，投资者应谨慎看待。