新股追踪丨绿城服务（02869）：高端物业“带头大哥”价值几何?

还有6天，当初创办的绿城服务就要登陆港股市场，这或许能给当下的宋卫平些许安慰。

市场消息透露，绿城服务(02869.HK)香港公开发售未获得足额认购，不过发售价并未大幅调低：定为1.99港元，略微高于招股价1.74—2.2港元的中间水平，预计将于7月12如期主板挂牌。

经过近20年的发展，绿城服务在宋卫平的隔空指挥下，终于坐上中国高端住宅物业服务供应商“带头大哥”的宝座。在这次登陆资本市场后，宋卫平能否带领绿城服务讲出一个不一样“带头大哥”的故事?

高端住宅“带头大哥”

绿城服务是绿城中国董事会联席主席宋卫平创办，主要提供物业管理服务、顾问咨询服务和园区增值服务三类业务。根据中国指数研究院的调查，绿城服务2014年在中国十大高端住宅物业服务供应商中排名首位。

公司的物业管理服务包括保安、保洁、园艺、物业维修及保养服务等，采取包干制收取服务费。截至去年底，公司的在管合同建筑面积总计达8280万平米，覆盖中国23个省、直辖市及自治区的82个城市。

顾问咨询服务主要向房地产开发商及地方物业服务公司提供咨询服务，利用公司品牌及专业优势满足其在房地产开发周期中各个主要阶段的不同需求，并收取预先商定的定额费用。

园区增值服务主要透过多种渠道向管理范围内的园区业主及住户提供各类日常生活必需品和各种品质生活产品及服务，包括园区产品及服务、家居生活服务及园区空间服务。

公司于2014年9月推出“智慧园区”项目，由一家标准物业服务供应商转型为一家提供日常品质生活产品及服务的园区产品及服务供应商。

“智慧园区”项目主要包括：一、“幸福绿城”移动应用，以便用户向公司购买若干产品及服务;二、“智慧物管服务”平台，用以协助员工提供经优化的物业管理服务;三、“智慧硬件管理”平台，以通过互联网连接公司在管园区的物管设施、设备及装置。

其中，作为“智慧园区项目一部分，“幸福绿城”移动应用截至2015年底的注册用户超过18万人，覆盖中国50个城市中405个住宅园区的13.7万个注册家庭。

公司的客户主要包括在管物业的业主和住户、房地产开发商;供应商主要是物业管理和某些顾问咨询服务的分包商，以及合作经营园区增值服务的商户。

引入三大基石投资者

在全球发售完成前，控股股东为宋卫平、寿柏年、夏一波全资持有的Orchid Garden Investment，合计持有绿城服务51%的股份。此外，绿城物业服务集团董事长李海荣持有34%股份，公司高级管理层合计持股15%。寿柏年是绿城中国执董，夏一波是宋卫平妻子。

全球发售完成后，如果未行使超额配股权，宋卫平、寿柏年、夏一波的合计持股将降至36.72%，李海荣降至24.48%，管理层持股降至10.8%，其他公众股东持股28%。

此次上市，公司引入三大基石投资者，分别是绿城中国、中国东方资产管理、浙江天堂硅谷资产管理。

假设发售价为每股1.99港元(指示售价的中位数)，估计公司将融资14.23亿港元。其中，将有3.06亿港元来自绿城中国，2500万美元来自东方资管、2亿元人民币来自天堂硅谷，三者将合共持有公司12.7%的股权。

往轻资产渠道商转变

公司往绩记录期内业绩稳步增长。收入由2013年的16.72亿元增加至2014年的22.05亿元，并进一步增加至2015年的29.19亿元，复合年增长率为32.1%。持续经营业务利润由2013年的0.827亿元增至2014年的1.5亿元，并进一步增加至2015年的2.03亿元，复合年增长率为56.5%。

公司业务分为三大块，其中物业管理服务收入占总收入的七成以上。而且物业管理服务和园区增值服务的毛利率都在增长。尤其是公司目前大力发展的园区增值服务，毛利率一直在45%以上，有望成为公司业绩新的重要增长点。

公司的员工成本占总销售成本的比例逐年下降，由2013年的68.2%降至2015年的48.2%;同时分包成本逐年增加，由2013年的13.1%升至2015年的33.6%，说明公司开始实行轻资产运营战略，从运营商向渠道商转变，这有利于节省成本，提高效益，但同时需要掌控好分包商的质量，避免给公司品牌和形象造成不利影响。

在2014年和2015年，公司住宅物业的平均物业服务费分别约为每月每平米2.63元和2.73元，相比之下，中指院进行调研的城市住宅物业的平均物业服务费分别为2.06和2.07元。

2013-2015年，公司的续约率(即某年续约的物业服务合同的数目，除以同年届满的物业服务合同的数目)分别为95.6%、98.9%和96.9%。

截至去年底，公司的在管合同建筑面积总计达8280万平米，2013和2014年分别为5473万平米和6589万平米;管理的尚未交付的新建物业总计合同建筑面积大8910万平米。而根据中指院2015年的资料，中国物业服务百强企业在管的已交付物业平均总建筑面积2360万平米。

以1.99港元的发售价计算，公司2015年的市盈率约23.9倍，与同为房地产物业服务公司的彩生活(01778.HK)、中海物业(02669.HK)相比，比较接近。彩生活2015年市盈率约24.2倍，中海物业约29.4倍。

尽管物业管理费都是中海物业、彩生活和绿城服务的营收主要来源，但是3家公司的盈利水平相差较大，毛利率分别为19%、55%以及18%。

物业费仍有增长空间

物业服务行业高度分散，2015年业内有约10万家公司，但其中业务运营已达全国规模且品牌深得客户认识的企业并不多。其中，据中国物业管理协会资料显示，2013年200强物业服务公司所管理的物业楼面面积，仅占全国物业服务公司管理的所有物业面积的13.6%。

虽然行业竞争分散而激烈，不过，高端物业服务市场依旧增长迅速，服务规模持续扩大。物业服务百强企业管理的高端住宅物业数目于2014年接近4200个，自2012年以来复合年均增长率为33.0%，远高于同期物业服务百强企业管理的住宅物业总数的复合年增长率。

物业服务百强企业管理的高端住宅物业总建筑面积于2014年增至约6.65亿平米，自2012年以来复合年均增长率为34.8%，而物业服务百强企业管理的所有住宅物业的总建筑面积复合年增长率为25.8%。

此外，物业服务百强企业管理的所有住宅物业当中，高端住宅物业按在管合同建筑面积占比

预计从2012年的21.6%增加至2014年的25.4%。

高端物业服务市场在可见将来将继续扩大，这种市场趋势为公司拓展高端物业服务组合带来好的机遇;同时，由于高端住宅物业的业主及住户一般要求优质服务，并且一般具有较强的消费能力，这给公司的物业服务费提供了增长空间。