反弹无量，市值腰斩的中创新航（03931）如何破局？

反弹了一个月，中创新航（03931）迎来周线级拉高，然而近期却遭到投行下调评级，成交量低迷，长线投资者不看好，究竟为何？

智通财经APP了解到，今年以来中创新航接连遭到投行下调目标价，包括西南证券及小摩等，其中小摩于10月6日发布研报，将目标价由14港元下调至11港元。此外，公司与宁德时代互掐多年，专利诉讼及不正当竞争仍未有效解决，利空接踵而至，加上板块一直下跌，使得该公司自上市以来市值已经腰斩。

今年上半年，该公司收入增长放缓，而净利润也出现下滑，反观同行（如宁德时代），仍保持高增长趋势，此外下半年前两个月动力电池装机量市场份额不及预期，公司竞争力略显疲态。在二级市场，该公司近一个月有所反弹，但成交量依旧较低，大资金及价值投资者选择观望态度。

不过从估值上看，中创新航PB低于1倍，远低于港股锂电板块2.9倍，互掐对手（A股）宁德时代5倍，低估值之下，该公司还有机会吗？

受益行业高成长，但盈利能力低

智通财经APP了解到，中创新航业务主要覆盖动力电池及储能两大领域，具有央企+军工血统，2018年董事长刘静瑜进行了大刀阔斧的改革，市场由商用车赛道转为乘用车赛道，而产品线砍掉了非主流市场应用领域，重心转向三元锂电池。2019年该公司赶上了新能源车发展浪潮，2019-2022年收入增长了10.8倍，复合增速达127.3%，净利润由亏损1.2亿元到盈利6.92亿元，不过净利率较低仅为3.4%。

从业务结构看，该公司目前核心收入来源于动力电池，不过动力电池和储能系统业务收入均保持翻倍增长趋势，2020-2022年收入份额相对稳定，动力电池收入份额在89%左右，2023年上半年，动力电池收入增速放缓，但储能系统增长抢眼，收入份额提升至15.6%，收入增长贡献大幅提升至44.4%。

中创新航动力电池在售产品主要包括磷酸铁锂电池和三元锂电池，在业务收入中份额二八开，于行业中率先推出的超快充、高功率、高能量密度产品应用在中高端EV、混动车。应用行业覆盖乘用车及商用车，乘用车份额占比超过九成，核心客户包括埃安、小鹏、深蓝及Smart等，其中一直为小鹏的核心供应商，今年广汽埃安订单大幅增加，前八月配套于广汽的动力电池装机量占总装机量比超过六成。

在三元锂电池，推出400V 2C中镍高电压电池，20-80%电量充电时间缩短至18分钟，800V 3C/4C中镍高电压电池，区间充电时间进一步缩短至10分钟，另外，该公司研发及推出800V 6C高镍电池，以及超高能量密度半固态电池，处于行业领先地位。而在磷酸铁锂电池，主要有插混续航在80km-300km的高功率磷酸铁锂电池，800V 3C快充磷酸铁锂电池以及支持高续航（600-700公里）的One-Stop磷酸铁锂及高锰铁锂电池。

在储能产品领域，主要包括电力储能应用场景、工商业储能应用场景及户用储能应用场景，其中液冷╱风冷集装箱产品集高安全、高集成效率、长寿命于一体，和动力电池客户需求存在重叠，订单需求旺盛。电化学储能在储能领域渗透率仍很低，根据国际能源署(IEA)的预测，到2025年，新型储能占比将超过50%，未来前景宽广，而中创新航储能产品收入近几年翻倍增长，持续获取更大的市场份额。

值得注意的是，中创新航高成长主要取决于行业的高景气度，在产品端，超充及续航性能趋于同步，差异化较低，不过公司盈利能力却远低于同行。公司毛利率低于10%，2023年上半年为9.6%，各项费用，包括销售、行政及研发，费用率合计在5%左右，销售净利率常年处于较低水平，上半年仅为2.2%。而反观同行，如宁德时代，期间毛利率和净利率分别为21.64%及11.35%，远高于中创新航。

此外，该公司权益杠杆相较于同行较低，上半年负债率55.22%，有息负债率26.72%，低于同行水平（参照宁德时代）。该公司追求高成长目标，通过牺牲利润以价格优势获取市场，经营利润率低于同行，加上权益杠杆不高，使得公司ROE常年都处于低单位数水平，2023年年化不足1%。

竞争至利润承压，不分红市值难有起色

从行业来看，新能源汽车仍是动力电池最核心的需求场景，2023年8月销量增速有所放缓，但渗透率已多月提升至30%以上，前八个月销量537.4万辆，同比增长39.2%，市场占有率达到29.5%。由于国内市场以乘用车为主，为动力电池应用大头，于国内三元和磷酸铁锂处于六四开的份额结构。

实际上，一直困扰行业发展的三大问题：即续航短、充电时间长及基础设施覆盖率低，在技术上正在逐步击破，目前主流车型基本达到500公里续航，部分高配车型可达700续航；3/4C电池及超级充电桩覆盖，80%充电时间缩短至15分钟内；充电基础设施由国网及南网领队，携着特来电及星星充电等运营商，车桩比降至3倍以下，即便在乡镇等偏僻地区也有充电桩覆盖。这也是新能源汽车下乡政策的底气，三大问题的解决，打通了大部分人的购车焦虑，新能源车将成为出行主流。

根据SNE Research资料，预测2023年全球动力电池装机量将达749GWh，同比增长45%，未来几年也将保持高双位数的增速。截至今年首八个月，中创新航动力电池装机量19.1GWh，同比增长68.2%，市场份额由去年同期的7%增加约1.7个百份点至8.7%，行业稳居国内前三，全球前五。

目前行业市场集中度较高，全球前五依次为宁德时代、比亚迪、LG能源、松下以及中创新航，在8月份市场份额分别为38%、16.1%、14.1%、6.2%及5.4%，合计高达79.6%。其中中创新航下半年表现远弱于上半年，而另有亿纬锂能及SK On等奋起直追，该公司份额排名摇摇欲坠。

不过中创新航研发的 One-stop 技术在空间利用率、续航里程、能量密度等关键指标上已达到行业主流集成技术水平，续航里程可达1000公里，有望提升公司产品力并成为全新增长极。 因此，在高前景大趋势下，参与者你追我赶，驱动技术进步，市场份额虽然有变动，但参与者依旧可以保持成长趋势。

其实除了国内市场，中创新航也在积极进军海外市场，2023年上半年，其国内及海外收入份额分别为97%及3%，海外主要在欧洲、亚洲及美国市场，但基本都是少量出口，海外市场尚未真正打开，反观宁德时代海外市场份额达到34.7%。宁德时代跟车企之间签订长期合同，这不利于其他参与者进军海外市场，参与竞争难度系数较大。

而竞争的白热化也将导致中尾部企业盈利微薄。中创新航与宁德时代互掐多年，专利诉讼事件至今未有效解决，规模上比不过宁德，且目前最大的问题为盈利能力较低，通过产品价格方式虽然获取了小鹏及广汽等核心客户，然而相比于宁德，利润率低，今年以来，碳酸锂价格持续下跌，累计跌幅超过60%，这给其动力电池定价带来压力，而电池价格的下降，也导致该公司盈利或将继续承压。

综合看来，中创新航虽保持高成长，但增速明显放缓，下半年前两月产品竞争力明显疲软，市场份额有所下降，不过行业高前景，加上产能规划，依旧仍有成长预期，然而上游价格下降给电池产品价格带来压力，竞争白热化或持续吞噬其极低的利润水平。该公司近期反弹无量，缺乏大资金参与，可持续性不足，仍有回落风险。

值得一提的是，该公司自上市以来，还未曾分过红，虽然公司成长不错，但长线投资者或看不到回报（分红及市值提升机会），避而远之。