姜超评12月实体经济：量缩价跌，优者为王

本文选自“姜超宏观债券研究”微信公众号，作者姜超、于博、陈兴，原标题《量缩价跌，优者为王——实体经济观察第2期》。

摘要

12月经济整体表现量缩价跌：终端需求继续走弱，地产、汽车销量双双下滑;工业生产忧多于喜，虽然发电耗煤低位反弹，但钢铁、化工等多个行业开工均较低迷，重卡销量更是跌幅扩大;工业品价格涨幅趋缓，钢价已连续3周下跌，上周水泥价格也由涨转跌，12月PPI同比也继续下滑。

回顾17年，宏观数据整体平稳，但微观结构变化精彩纷呈。变化来自三个方面：一是新兴产业的需求扩张，比如消费领域的电影票房、移动互联，生产领域的高端装备制造，均增长可观;二是传统产业总量收缩而集中度提升，比如全国地产销售走弱，但主流房企销售依然火爆;三是行业内部新旧动能切换，比如汽车总销量走弱，但新能源车销量翻番。三类变化殊途同归，共性在于质优者为王!

需求：下游地产、乘用车走弱，文娱走强。中游钢铁走弱，水泥、机械尚可，化工改善。上游煤炭走强，有色走弱，交运改善。

价格：12月房贷利率再创新高，上周国内生资价格涨多跌少，国际油价再升。

库存：下游地产、乘用车去化。中游钢铁回补，水泥、化工去化。上游煤炭走平，有色去化。

正文

下游行业：

地产：1月上旬41城地产销量跌幅扩大，上周土地市场遇冷。17年12月35城首套房贷款利率继续上升至5.38%，再创新高，全年房贷利率涨幅超过20%，而12月41城地产销量跌幅也再度扩大至-12.1%。但主流房企销售额增速却再创新高，反映行业集中度显著提升。1月上旬41城地产销量跌幅再度扩大至-20%，其中三四线城市因高基数大跌至-44%，是主要拖累，而一二线城市仍处低位，地产需求整体依然偏弱。上周百城土地成交面积和溢价率双双下行，土地市场遇冷。

乘用车：12月乘用车产销低迷库存去化，新能源车表现抢眼。17年12月中汽协、乘联会口径下乘用车产销增速均较低迷。其中，中汽协乘用车产销量增速分别降至-1.3%、-0.7%，而乘联会狭义乘用车产量增速略升至1.1%，销量增速降至0.7%。一方面，去年底购车减税政策面临退出，冲销量导致基数偏高，另一方面，销量增速降至下半年以来新低，而经销商库存也继续去化，12月汽车经销商库存系数降至0.9，需求低迷由此可见一斑。虽然行业整体惨淡，但能源结构调整令汽车市场结构分化、孕育机会，12月新能源车销量破10万，增速超100%，表现依旧抢眼。

文体娱乐：上周电影票房、观影人次同比新高，红火贺岁。上周电影市场表现良好，全国电影票房收入17.6亿元，环比和同比增速分别为3.1%、124.6%，全国观影人次5016万人次，环比和同比增速分别为1.5%、121.7%。受去年同期低基数影响，全国电影票房和观影人次同比增速均创17年9月以来周度新高。贺岁档强劲开启，“头部效应”明显，上周《前任3》单周票房竟突破10亿，稳居票房榜首且占比过半，《星球大战》、《芳华》和《妖铃铃》三部影片票房也均破亿。

中游行业：

钢铁：上周钢价降库存补，12月上中旬重点钢企产量略下滑。上周钢价走势分化，螺纹价格继续下跌、热板冲高回落。受原材料价格上涨影响，吨钢毛利继续下滑。当前钢市仍处供需两弱格局。春节假期临近，钢材社会库存持续回补，反映终端需求转弱。而受环保限产影响，上周高炉开工率升至63.1%，同比增速-12.6%，仍在历史低位附近徘徊，12月上中旬重点钢企粗钢产量增速2.4%，较11月微降，也印证生产羸弱。

水泥：上周全国水泥均价继续上行，库容比再创同期新低。上周全国水泥均价环比继续上行，但增速大幅收窄至0.1%，库容比再创历史同期新低至50.7%。元旦过后，南方大部分地区迎来雨雪天气，水泥需求环比减弱，但受益于前期库位普遍较低，水泥价格高位盘整。距春节尚有一个月，天气好转后下游需求预计恢复，短期水泥价格暂不会大幅下调，为阻进口熟料不断增加，沿江地区熟料价格或将先行大幅回落。

化工：上周PTA产业链价格齐涨，涤纶POY库存继续去化。上周PTA产业链产品价格全线上涨，需求端12月柯桥纺织市场景气指数回升，而成本端上周油价继续走高，需求边际改善和油价回升共同带动PTA产业链涨价。需求改善也令上周涤纶POY库存天数回落至6天，处历史同期低位。生产端供给依然偏紧，上周PTA产业链负荷率多数下跌，其中偏下游的江浙织机和偏上游的PTA工厂负荷率均降。

机械：12月挖掘机销量增速仍高，大挖仍领跑，中小挖回落。12月挖掘机销量突破1.4万台，17年挖掘机销量14.03万台，同比增速翻番，仅次于10-11年的历史高点。分类别看，12月大挖销量同比增速上行至161%，中挖增速回落至139%，均处于高位，小挖增速跌至85%。预示地产投资增速或继续下滑，但基建投资或仍将是支撑投资增速的中流砥柱。

重卡：12月重卡销量增速再降，生产运输需求偏弱。12月重卡销量6.6万台，同比增速再度下跌至-12%，创16年以来月度增速新低，环比增速也大幅跳水，创16年3月以来增速新低。而去年同期基数高点已过的情况下重卡销量增速跌幅扩大，主因在于运输需求偏弱，环保限产对生产的影响加深，预示着工业增长或仍面临压力。

电力：1月发电耗煤增速再现回落，工业生产开局偏弱。1月上旬发电耗煤同比增速降至6.7%，环比增速由正转负至-2.1%，均处历年同期中等水平。指向18年工业生产开局依然偏弱。随着春节假期临近，日期错位因素或对工业生产有明显影响，17年春节处于1月底，因此18年1月发电耗煤增速或将受到去年同期低基数影响。

上游行业和交运：

煤炭：上周煤价普遍上涨，电厂、钢厂库存双双走平。上周煤炭价格普遍上涨，其中秦皇岛港煤价格继续上行。12月发电耗煤同比增速较11月明显回升，令动力煤价格上涨，但1月上旬增速有所回落，反弹基础不牢，电厂煤炭库存持平在13天。12月中旬重点钢企粗钢产量增速较上旬回升，上周高炉开工率小幅上行，带动焦煤价格上涨，但开工率及同比增速仍处低位，钢厂煤炭库存持平在14.5天。

有色：上周LME铜、铝价格均降，铜铝库存双双下滑。上周基本金属价格涨少跌多。铜价出现回调，需求季节性转淡，前期利好因素边际弱化。智利Lomas Bayas铜矿政府调停仍未达成劳资协议，后续或有罢工因素冲击供给。铝价也现下行，随着甘肃中瑞、蒙泰等产能陆续投产，供需弱平衡或将短期打破，但环保税法实施将对铝企成本产生影响，制约生产规模，对铝价构成支撑。

大宗商品：上周原油价格再升，CRB指数续升，美元指数下跌。上周原油价格继续上行，全球经济持续复苏推动原油需求增加，而供给释放进程较缓，美国遭遇罕见寒冬，冬季风暴致能源紧张，美国石油活跃钻机数下降，推动石油价格继续走高。上周CRB指数续升。美国非农就业数据不及预期，叠加欧洲经济向好压制美元，上周美元指数再度下跌。

交通运输：17年国家铁路货运首现正增长，上周BDI指数回升。上周航空客运增速下降至16.6%，其中国内线持平，国际线回落明显。据中国铁路总公司工作会议披露，17年国家铁路货运量增速10.1%，为12年以来首次正增长。上周BDI和CCFI指数均现上行，散运集运表现良好。上周公路物流运价指数回升，假期过后物流业景气有所复苏。（编辑：姜禹）