解密正荣地产(06158)3年逾4倍增长的背后逻辑

本文来自“亿翰智库”微信公众号。

2018年伊始，房地产上市公司迎来开门红，出现少有的A股港股齐涨局面。普天同庆之下，国内大型综合性房地产开发商正荣地产集团有限公司(以下简称“正荣地产”或“公司”)于1月16日圆满实现联交所上市，至此，中国房地产30强企业全部实现上市。

有人认为正荣地产巧借房地产股大涨的东风，也有人认为作为房地产30强中唯一一家未上市的公司，正荣地产对投资者具有稀缺性。作为一家专业机构，亿翰君还是从资本市场最为关注的企业成长性角度进行分析。

近3年收益逾4倍增长

正荣地产(6158.HK)发家于福建，现在总部位于上海，这也是大多数闽系地产的选择，这种做法，有助于公司争夺最优秀的人才、融资以及深耕一二线城市。亿翰君曾经撰写过《看“爱拼才会赢”的闽系房企如何各骋所长!》，详细分析过“迁都”上海的原因。

经过多年的发展，正荣地产已成为中国大型的综合性房地产开发商，专注于为中高端改善型客户开发优质住宅物业，以及开发、运营及管理商业及综合用途物业，以维持平衡的业态组合。根据亿翰君独家整理的《2017年1-12月中国典型房企销售业绩TOP200》，正荣地产2017年以895亿元的销售金额在“中国房企综合实力TOP200”中排名第19位，由于房地产企业实行“权责发生制”的会计原则，这个销售业绩基本奠定公司未来一两年的财务表现。

翻阅正荣地产的招股书，不难发现，这家公司最近3年财务数据可圈可点。2014年至2016年，正荣地产的收益分别为30.4亿元、43.1亿元、146.0亿元，3年内收益增长超过4倍，复合年增长率为119.2%。同时，正荣地产已交付的总建筑面积由2014年的43.8万平方米增至2016年的125.1万平方米，复合年增长率为69.1%。

正荣地产收益增长图(亿)

尽管正荣地产此前并未上市，但在资产负债率方面管控并不输于融资渠道丰富的上市公司。截至2014年、2015年及2016年12月31日以及2017年6月30日，公司借款总额的加权平均实际利率分别为12.5%、11.6%、8.5%及7.3%)。从2014年至今，融资利率从12.5%降低到7.3%。而上市后公司融资来源渠道将进一步拓宽，充足的营运资金将支持业务进一步扩充。

有着如此靓丽的财务业绩，正荣地产在港股上市时实现超额认购自然也在情理之中了。

强悍的投资能力造就高成长性基因

过去几年正荣地产之所以能获得爆发式增长，一方面受益于2015年、2016年房地产大牛市，另一方面也离不开正荣地产被业内津津乐道的业务投资能力和营销能力。用正荣地产自己的话来讲，公司长期秉持“稳中求进”的投资策略，这是公司高成长的基因所在。这种投资能力体现在公司在新进城市时充分的市场调研、稳健的决策。

正荣地产表示，对于土地收购工作，公司坚持采用深耕策略，集中精力在所甄选及进驻的每个城市进行深入市场渗透。公司对市场的洞察及投资愿景主要是基于对目标城市及潜在地方市场周期的多年市场调查。不同的土地收购计划、深耕土地收购策略连同敏锐的市场洞察力，让正荣有机会按合理价格收购合意地段进行未来扩张，继而增加公司的盈利能力。

结合正荣的发展历史，亿翰君深入研究发现，正荣一般会于短时期内在拟运作的地点收购大量土地储备，然后再接触另一个地点进行未来扩张。“正是坚持这种稳健的策略，我们的投资项目往往具有较大升值潜力，获得较好的收益。”公司方面称。

根据招股书信息，正荣地产业务目前汇集在长江三角洲经济区、中国中西部经济区、环渤海经济圈及海峡西岸经济区四个核心业务区，土地储备策略性地分布在这四个核心区域的17个城市，包括上海、南京、苏州、合肥、滁州、嘉兴、武汉、长沙、西安、郑州、天津、福州、南昌、宜春、南平、莆田及平潭。大部分地块位于一、二线城市或公司相信具有高增长潜力的城市的黄金地段。

对于未来新城市及地区的选择，正荣表示，公司将坚持“145X”战略及深耕策略，同时有选择性的进军如北京、济南及广州等新城市，以及如珠三角地区的新地区。据正荣地产内部人士透露，“未来，正荣地产还将增强运营商办和自持的能力，在长租公寓、城市更新等领域挖掘存量市场机会。”

不仅如此，拿地之后的开发阶段，更体现出正荣地产“改善大师”的品牌特色。正荣地产坚持定位在为中高端改善型客户开发优质住宅物业，同时会尽量在产品设计内捕捉不同的地区特色，根据有关市场趋势、客户反馈和自身研究不断创新产品设计。亿翰君以正荣地产2016年在南京开发的两个代表性住宅项目南京正荣·润峯和南京正荣·润锦城为例，这两大项目每平方米平均售价，分别较邻近地区可比较住宅物业同年平均售价高20.4%及15.8%，品质带来的价值差异显著。

在亿翰君整理的2017年年度榜单里，正荣地产的销售金额排名第19名，然而其销售面积为495.5万平方米，排名第29名，由此可见，销售单价高于平均水平是其能脱颖而出的关键因素。这背后，更是体现公司较高的利润率和投资营销能力。

坚持区域深耕 深化“145X”战略

过去的2017年，房地产行业再创新高，主要表现在调控程度、土地销售金额、新开工面积、开发投资以及房企规模等多维度均创新高，新高成为推动2018年伊始房地产企业开门红的重要因素。与此同时，房地产企业也出现明显的分化，表现出“强者恒强”的特征。亿翰君认为，随着资源向规模房企的进一步集中，TOP20门槛增速明显，规模房企越跑越快，中小房企不断掉队，主动退出或被淘汰，断层值继续扩大。总之，规模房企有望穿越周期。

在这种大背景下，正荣地产的未来发展仍然值得关注。谈及未来的发展，正荣地产称将始终坚持145X战略布局。“145X”，即一个总部：公司总部位于上海，在上海管理全国的业务;四个中国的核心业务区域：公司业务之重心所在，包括长江三角洲经济区、中国中西部经济区、环渤海经济圈及海峡西岸经济区;五个核心一二线城市：即在中国每个核心业务区域内选择五个核心一线或二线城市进行拓展;多个房地产项目：即在每个核心城市及周边地区战略性开发多个住宅、商业及混合用途物业项目。显然，正荣地产仍然在坚持着过去数年被市场证明正确的成功法则。

正荣地产登陆香港资本市场以后，融资渠道明显拓宽，公司会怎样使用手上这张王牌，利用多年积累的规模效应，打出一手漂亮的牌，给市场留下诸多悬念。（编辑：何钰程）