油价上涨，谁最受影响？

本文来自“雪涛宏观笔记”微信公众账号，作者天风宏观宋雪涛团队。

摘要

油气涨价对各行业的影响

以原油为原材料的生产部门受油气价上涨的影响最大，其次是交运仓储和化学产品，大多数资本密集型行业受油气涨价的影响系数在0.05-0.1之间，劳动密集型和技术密集型行业影响系数小于0.05。各部门支出受影响顺序为：消费>投资>政府支出>净出口。

18年油价中枢上升，但对国内CPI/PPI的贡献有限

16年开始，油价对CPI/PPI的贡献明显下降，国际油价和国内交通通信的CPI发生分裂，一种解释是国内成品油调价机制的控制，回归结果也显示2016年后油价对国内CPI影响较小，所以由油价产生的通胀忧虑不必过大。

油价对18年四个季度CPI的分别贡献

18年WTI的新中枢为$55-60，BRENT的新中枢为$60-65，同比17年上涨10%-20%，对CPI的贡献约为0.085%-0.17%，对PPI同比的贡献约为0.65%-1.3%。

正文

一、油气价上涨对各行业的影响

我们开门见山，用投入产出表的完全消耗系数来观察油气价格上涨对各行业投入成本的影响。显然，以原油为原材料的生产部门受油气价上涨的影响最大，比如石油、炼焦产品和核燃料加工行业受油气价的影响系数是0.65，燃气生产和供应行业的系数是0.56，假如油气价格翻一倍，这两个部门的投入成本要涨65%和56%。

交通运输、仓储和邮政行业受油气价的影响系数是0.13，化学产品制造行业的影响系数是0.12。大多数资本密集型行业，比如冶金、发电、机械设备制造等，受油气价的影响系数在0.05-0.1之间。劳动密集型和技术密集型行业受油气价的影响较小，系数小于0.05。

有了这张表，哪些行业受油气涨价的影响较大，哪些行业受影响较小，一目了然。至于行业利润到底是受益还是受损，取决于行业集中度和对上下游的议价能力。一般来说（1）资本密集度越高的行业，进入壁垒越高，行业集中度也越高，其对上下游的议价能力和成本转嫁能力也就越强，所以受油价上涨的冲击就越小。（2）集中度较低的行业会受到利润挤占，行业经历洗牌后，效率较高的企业会占有更高市占率。（3）劳动密集型制造和技术密集型制造无论在产业链的上游还是下游，受油价的影响相差不大。（4）服务业比如交通运输、物流、租赁等会受到一些影响。

从油气价对GDP四部门支出的影响来看，油气价格上涨对消费的影响最大，其次是投资，然后是政府支出，最后是净出口。打个比方，假设油气价上涨造成国内油气支出多了100元，其中本国消费者承担63元，投资部门承担44.4元，政府承担4.7元，净出口承担-12.1元（或者说进口商比出口商多承担12.1元，贸易净亏损，这个是由我国“进口能源-出口产成品”的贸易结构所决定的）。

二、油价对CPI/PPI的贡献

油价对CPI/PPI的传导路径并不复杂。（1）油价对PPI的传导，一是通过直接影响油气产品的价格（汽油柴油等成品油、液化气）；二是通过间接影响以原油为原材料的化工品价格，进而影响化纤、塑料、塑胶等工业品价格。（2）油价对CPI的传导，一是通过直接影响CPI中与原油紧密相关的分项，如交通工具用燃料和水电燃料；二是通过上游-中游-下游的成本转嫁路径由PPI间接传导到CPI（具体详见《PPI能否传导到CPI？从纸箱的故事说起》）。

从历史油价和CPI/PPI的走势上来看，油价涨跌和CPI/PPI高度相关。但自2016年开始，油价对CPI/PPI的贡献明显下降，或者说CPI/PPI对油价波动的弹性明显下降。2016年之后国际油价和国内交通和通信的CPI发生了分裂。一个解释是新的成品油价格调整机制增加了国际油价传导到国内CPI的缓冲。2016年1月国内开始实行新的成品油价格管理办法，设定价格调控下限为40美元/桶，也就是说国际油价跌破40美元后，国内成品油可以暂停调价。

因此，我们测算CPI/PPI对油价的弹性时，需要以2016年1月为划分分别计算。我们将历史油价与CPI/PPI同比增速进行回归分析，发现2016年之前，油价涨10%，CPI上升0.82%，PPI上升1.5%；而2016年之后，油价涨10%，CPI只上升0.085%，PPI上升0.65%。如此看来，即使2018年油价同比2017年翻倍，对国内CPI的贡献也不至于太惊人。引用我们在《18年看不到通胀压力》（2017年12月12日）中的结论：18年油价中枢上升，但对国内CPI的贡献有限。

三、油价对18年四个季度CPI的分别贡献

在最新的报告《页岩油产量和18年原油价格中枢再判断》（2018年1月25日）中，我们预测18年WTI的新中枢为$55-60，BRENT的新中枢为$60-65，BRENT-WTI的价差中枢为$5。18年WTI和BRENT油价中枢同比17年上涨10%-20%，对CPI的贡献约为0.085%-0.17%，对PPI同比的贡献约为0.65%-1.3%。如果BRENT中枢为65-70，70-75，75-80，油价对CPI的贡献分别为0.17-0.25%，0.25-0.33%，0.33-0.41%。

我们测算了18年4个季度的不同油价中枢对CPI的贡献。18年4季度油价上涨对CPI的贡献最为显著。在中性预测下（BRENT中枢60-65），油价四个季度对CPI的平均贡献分别是0.104%，0.089%，0.071%和0.154%。

（编辑：文文）