业绩股价背离 森松国际（02155）想借机械复苏破局？

股价下行多日的森松国际（02155），终于迎来表现机会。1月11日，公司涨幅8.2%，收报5.25港元，成交额2056万港元。

消息面上，中国工程机械工业协会公布数据，统计中的挖掘机主要制造企业，2023年12月销售各类挖掘机1.67万台，同比下降1.01%。其中，国内销售7625台，同比增长24%，为去年首次同比增长；环比多卖了141台，增幅为1.9%。

也就是说，去年12月国内挖掘机销量迎年内首度同比增长。

招商证券认为，展望2024年，现在是配置机械行业的较好时间点。基本面层面，目前全球和国内的工业库存都处在历史经验性底部，明年有望迎来共振式的补库存行情。虽然补库存带来的制造业景气度向上的节奏会受到全球政治经济政策和事件的影响，但向好的趋势是确定的。

森松国际作为压力设备龙头企业，在景气度向好的赛道中可能存在反弹性机会。

在手订单金额高增 保障中短期业绩增长

根据智通财经APP了解，森松国际的前身为森松压力容器，继承控股股东森松工业的日本工艺，在 1990 年于中国开展业务，为制药、化工、动力电池原材料、电子化学品、油气炼化、日化等 10 余个行业提供压力设备及相关服务，按 2019 年的销售收益计，公司是国内第四大压力设备制造商及综合压力设备解决方案供货商。

结合下游行业维度和时间维度来看，森松国际来自全球多个地区、多个下游行业的客户定制传统压力设备、模块化压力设备，以及与压力设备相关的增值服务，包括验证、维护、设计及数字化运维。

2019年至2023年上半年，公司营收端保持增长，分别为28.77亿元、29.79亿元、42.86亿元、64.86亿元及36.92亿元，同比增速持续攀升；与此同时，归母净利润分别为1.49亿元、2.89亿元、3.82亿元、6.69亿元及4.22亿元，净利润增长亦较为显著。

分行业来看，2019年以来，制药、化工、动力电池原材料、电子化学品、日化、油气炼化板块均曾为公司贡献过较多收入。在2022年以上行业收入占比分别达27.2%、24.4%、15.7%、17.3%、3.1%及11.2%。制药和生物制药、电子化学品、以及化工森松国际最为主要的三大下游行业，三者营收合计占比超过70%。

森松国际在多行业压力装备领域的客户基础、持续增长的而在收订单，侧面验证了公司在行业竞争力，这一点亦反映在盈利能力方面。2019年至2023年上半年，公司毛利率和净利率稳中有增，

2023年上半年，公司在手订单金额为98.66亿元，同比增长25%，

为中短期业绩快速增长带来确定性。不过，公司新签订单有所下滑，上半年新签订单49.22亿元，同比下滑3.7%。

 值得注意的是，海外业务是公司的一大亮点。今年上半年，公司海外业务在手订单57.25亿元，占比58.03%;海外新签订单34.89亿元，占比提升至70.89%，已在海外市场积累了深厚的客户基础。

据智通财经APP了解，报告期内，公司全球化产能布局进展顺利。目前，海外在建项目包括某头部CDMO的产能新建项目（模块化工厂）、某生物基乙醇生产整体解决方案项目、某全球领先半导体材料企业高纯化学试剂生产装置项目等。

如何平衡下游行业投资周期分配？

从行业竞争格局来看，头部压力设备供应商可分为两种类型，其一多行业布局，享受多赛道带来的枝繁叶茂；其二聚焦在需求最大的石油及天然气行业。森松国际明显属于前者，所以其业绩强势与下游赛道的景气度息息相关。

森松国际如何平衡下游行业投资周期分配呢？从财报反映来看，2019年至2022年，公司每年的收入高增板块明显不同。但一旦有显著增长的行业，必然伴随着显著下滑的行业订单，但公司始终处在接近满产的状态中，这对公司产能无疑提出挑战。

以制药、石油化工两个主要下游行业为例，在近 15 年全球制药龙头的资本性开支之和呈现波动上升趋势，而与此同时，若其他细分行业亦处于明显上升阶段，森松国际当然会选择高价值订单，但无疑会错过其他赛道的成长机会。因此，持续扩大产能成为其攫取多元赛道增长的关键。

更进一步来看，森松国际并非在所有赛道均衡分布。事实上，该公司超7成的营收相当集中。因此，该公司在行业景气高点大幅扩产的举动，能否在未来获得预期的回报仍需要时间来给出答案。

不过，多家机构均看好森松国际发展前景。国元国际表示，森松国际深化构建α多赛道，加速全球资源布局，建议投资者保持关注。国金证券研报预计，2023-2025年公司归母净利润分别为8.93/11.54/14.58亿元，对应7/5/4倍PE，维持“买入”评级。

从资本市场来看，稳健的业绩及充沛的在手订单，并不能让森松国际获得投资者青睐，2023年公司股价跌去近四成。笔者认为，主要有以下几种原因：

其一，多行业布局，不仅使得公司业绩与下游行业的景气度关联较大，还让市场难以对公司进行准确的估值。从港股市场的风向来看，市场对综合类企业给出的估值都普遍较低。

其二，在本身市盈率不高、股价缺乏高增长动力的情况下，近两年时间来公司始终未有股息分红，这使得公司对秉持长期持有策略的港股投资者来说也缺乏足够吸引力。

不过，国内挖掘机销量转正，机械行业有望逐步进入左侧布局。森松国际属于该行业细分赛道，存在反转机会。从市场表现来看来看，市场悲观情绪已在股价上充分释放，复苏方向进一步确定，逐步走向价值回归的轨道上，森松国际值得投资者进一步关注。