招银国际：港股短期仍波动 今年目标维持35000

本文来自“招银国际”微信公众号，作者为“招银国际研究部”。

美国股市：避险情绪伴随高估值回档，基本面稳定但进入高波动阶段

为何此次调整在预期之中?

(1)较长时间牛市使市场对风险预警不足，市场情绪一旦有转变则出现较大跌幅。去年底招银国际首席经济学家丁安华曾警示市场，历史上美国股市的隐含波动率VIX在10附近说明市场风险可能被错误低估，而去年11月份的VIX指数曾一度低于10。

(2)资产价格偏贵，股票估值偏高。Robert Shiller经过季调的CAPE ratio已经高于1929年股灾、并仅次于2000年互联网泡沫时期的水准。美联储前主席耶伦和几位美联储官员在此前的多个场合都提到过“目前的资产价格处于高位”。

(3)美股持续上涨，估值过高，可能已透支税改、基建、经济扩张等刺激。

近期调整的触发因素包括：

(1)市场认为美联储立场转向偏鹰派：1月31日美联储公布1月FOMC货币政策会议决议，肯定了经济强势，并上调了短期内的通胀预期，增加了市场对其立场更转向鹰派的预测。

(2)上周五公布的美国非农资料向好，超出预期，尤其是工资增速达到2.9%，使得加息预期进一步升温，美债利率上升，成长股引领股市下跌;

(3)市场风险水准上升改变了模型参数，迫使相当一部分的量化基金调整仓位。尤其注意到2月5日美股出现了闪崩，应该在一定程度上与交易技术层面的因素相关。

情绪触发的调整，并不是熊市的开始，未来迎接更强的波动性

在多因素触发下市场情绪出现调整，从此前的看涨到现在的接受更多波动性。我们不认为这次大跌是熊市的开始，仍然是回档。从经济基本面的资料看，并没有太大的改变，经济回暖的趋势和逻辑仍然成立。然而，由于市场情绪的转变，且短期内缺乏正面催化剂，我们认为调整可能仍将持续一段时间。

美国财政政策不会过于偏鹰派, 将看到适度收紧，但不会与特朗普的财政计画有过大矛盾, 我们维持18年加息三次的预判。此外，特朗普贸易政策可能撼动到全球自由贸易的基石，将会成为今年市场上最重要的不确定性来源之一。

港股：健康调整，牛市未完

港股亦跟随美股急挫，我们认为仅属牛市之中的正常回档，而非熊市开始。恒生指数于1月份急升9.9%，十分超买，早已需要健康的回档。回档本身并不意外，只是回档之急令人哗然。

回顾过往25年，港股于牛市中后期，总会出现10%或以上的回档。恒指于本月初创下历史新高33,484，现较高位仅回档8.6%，属于正常调整，亦不排除有更深跌幅。

从估值看，恒指于年初高位时，历史市盈率15.4倍，预测市盈率13.1倍，亦不及过往牛市高位时之估值高峰：1993年20.8倍、1997年16.0倍、1999年31.9倍、2017年21.7倍(图4)。

港股目前基调良好，企业盈利处上升周期，投资者对中国宏观经济忧虑舒缓，货币政策仍然宽松，估值比起周边股市现水准或港股本身之历史平均值均不算贵。另外，近两三个月市场对恒指2018年预测每股盈利上调了近4%(部份来自人民币升值)，3月全年业绩后，及4月中资股公布首季业绩后，或再会上调盈利预测，支持中线再创新高。

我们仍然维持在去年11月策略报告对恒生指数及国企指数的2018年目标，分别为35,000点及14,400点，相等于该指数2018年14.6倍及10.0倍预测市盈率，主要原因是港股估值仍吸引，企业盈利改善，吸引内地投资者支持，料在3月业绩公布期间，大市将有新动力。（编辑：王梦艳）