新股前瞻|星阅控股：靠遮天IP撑起IPO 凭何锚定网文IP改编下半场？

继阅文集团（00772.SZ）和掌阅科技（603533.SH）之后，又一中国网络文学IP运营企业——星阅控股，试图登陆资本市场。

据港交所1月29日披露，星阅控股递表港交所主板，华泰国际和东兴证券（香港）为其联席保荐人。

招股书显示，星阅控股是中国网络文学IP运营龙头之一，拥有强大的全链条IP开发、运营及商业化能力。根据弗若斯特沙利文报告，2022年，按网络文学IP授权及IP转让收益计，公司在中国网络文学IP授权及IP转让市场排名第四，市场份额为2.1%；而按收益计，公司在主要于中国从事中国网络玄幻文学IP授权及IP转让市场的中国网络文学IP运营商中排名第一，市场份额为11.3%。

业绩压力显现

星阅控股覆盖IP运营全链条。在IP运营上游，公司IP储备包括99项高品质的IP，以《遮天》系列改编权为核心，战略重点投放于中国网络玄幻文学IP；在IP运营商业化阶段，公司探索IP多载体变现可能性，例如动画、游戏及电影。

例如，公司与IP改编伙伴共同开发了《遮天》动画，并于2023年5月发布。根据中国一家数据分析平台提供的数据，自2023年7月起及直至最后可行日期，就每个每周播出日期（星期三），该动画几乎持续排名全国第一，并累积拥有超过300万名将该动画添加至彼等于中国领先的在线视频平台之一的播放清单的粉丝，《遮天》动画相关话题在国内主流短视频应用程序上的总浏览量达到约7.6亿次并一直处于热门名单上。

业绩表现来看，2021年至2023年前9个月（以下简称：报告期内），星阅控股的收入分别为1.29亿元（单位：人民币，下同）、1.60亿元及1.53亿元；2022年同比增长23.99%，2023年前9月同比增长率为-1.54%，2023年营收出现负增长。

同期，该公司的年内溢利分别为5077.8万元、7969.4万元及7097.8万元。2022年同比增长率为56.95%，2023年前9月同比增长率为-17.45%；净利润下降幅度明显大于营收端。

分业务来看，星阅控股业务可分为IP授权、IP转让、提供IP相关制作服务和其他。报告期内，IP授权业务一直是公司第一大业务，营收分别为9606.5万元、1.03亿元及1.34亿元，占总营收比例分别为74.2%、64%及87.6%。同期提供IP相关制作服务分别为3301.9万元、1886.8万元、943.4万元，占总营收比例分别为25.5%、11.8%及6.2%，业务规模持续缩水。IP转让业务从2022年实现从0到1，该年贡献营收3886.8万元，占总营收比例分别为24.2%；2023年前9个月实现营收943.4万元，占总营收为6.2%。

简言之，星阅控股第一大业务—IP授权增速较慢，而提供IP相关制作服务业务持续萎缩，2022年新开发的IP转让业务也没有显露爆发增长的潜力。三大业务缺乏增长动力，导致公司成长性缺乏。且2023年前九个月，公司已经出现业绩压力。

IP运营业务不确定性较强

和其他网文IP运营企业一样，星阅控股的经营充满不确定性，这主要体现在以下几个方面：

其一，星阅控股优质IP供给难度大。目前，公司的IP储备以《遮天》系列改编权为核心，据悉，截至最后可行日期，星阅共有75项与《遮天》相关的衍生文学作品IP，占总IP储备的75%。包括《虚空大帝》《青帝传》《遮天之华云飞》《遮天之源天师张林》及《遮天之无始大帝》等。可以说，星阅集团能成为第一家在港股IPO网文IP公司，“遮天”IP功不可没。

在IP运营上游，阅文集团和掌阅科技均以在线阅读业务为基石，因此能够受益于内容端供给加速所贡献的业绩增量。但是，星阅控股几乎全靠遮天IP。而其余内容供给很大一部分需要收购，这大大增加了公司的运营成本。这一点也反映在公司日渐紧张的现金流。报告期内，公司现金及现金等价物分别8191.3万元、6562.4万元及5321.3万元。

其二，星阅控股IP运营风险仍值得重视。爆款IP的运营，并非易事。比如阅文集团，《庆余年》《赘婿》《雪中悍刀行》等一系列剧集的成功，曾证明公司在IP运营上确有独到之处，热门IP的成功打造也并非偶然，但去年上半年阅文并未拿出太多作品，爆款之路也暂时偃旗息鼓了。这一点就说明持续的爆款输出，几乎是罕见。

而星阅控股于2020年始行成立，IP运营历史有限，离爆款制造机仍有距离。公司亦在招股书中提示，有限的IP运营历史令其在处理IP开发、IP运营及变现、市场竞争及监管合规等问题时经验较少。缺乏IP运营经验亦可能对公司制定适当的发展策略构成限制，继而可能导致业务发展方向未如理想，最终对公司的业务、财务状况及经营业绩造成不利影响。

综上，IP运营上下游的不足，均使得公司IP实现长线运营充满不确定性。

网络文学IP改编长坡后雪 如何制胜下半场？

值得一提的是，网络文学IP改编长坡后雪，星阅控股作为业内领先者之一，仍有值得期待的空间。

招股书显示，中国泛娱乐网络文学IP改编的总收益由2018年的人民币288亿元减少至2022年的人民币236亿元，复合年增长率为–4.9%。2027年中国泛娱乐网络文学IP改编总收益有望达到人民币652亿元，自2022年起复合年增长率为22.5%。

星阅控股已在网络文学IP运营市场中建立作为中国领先网络文学IP运营公司之一的地位。根据弗若斯特沙利文报告，于2022年，公司在中国网络文学IP授权及IP转让市场排名第四。

直观来看，作为中国领先网络文学IP运营公司之一的地位及口碑，再加上中国网络文学IP运营市场及泛娱乐产业的快速增长，或将继续驱动星阅控股实现增长。

然而，网络文学IP改编下半场也并非坦途。首先，无论是阅文还是掌阅都开始在文化内容方面，拥抱AIGC浪潮。利用AIGC为内容创作及IP开发赋能，提高IP开发生产效率，让IP在货币化上更有长期价值。但是，星阅控股在新技术方面似乎行动迟缓，这无疑显示下半场开局不利。

好内容变成一门好生意，让知名IP商业价值以资本复利形式纵横生长，是迪士尼、奈飞等成功的根本原因。就这点来看，靠遮天IP撑起IPO的星阅控股，仍需在IP运营的赛道上持续修炼。