惠誉：联想集团(00992)展望稳定，PC恢复增长优于大市

2月5日，惠誉确认联想集团(00992)的长期外币和本币发行人违约评级(IDRs)为“BBB”，展望“稳定”。惠誉还确认了该公司的高级无抵押评级，以及其票息率5.831%、2028年到期的6.25亿美元票据，票息率3.421%、2030年到期的9.29亿美元票据以及票息率6.536%、2032年到期的6.1亿美元票据评级为“BBB”。

本次评级确认是基于，惠誉预期联想集团将保持其在PC市场的领先地位和强大的管理执行力，这使该公司处于有利地位，有望从2024年起PC需求的复苏中受益。此外，惠誉预计联想在服务主导的转型方面取得进一步进展，将推动非PC收入增长，这将增加多元化，改善利润率状况，并降低盈利能力和现金产生的波动性，这将是评级上调的关键。

惠誉分析认为：

巩固PC市场的领先地位：联想在全球PC领域稳固的市场领导地位支撑了其业务形象，在全球五个地理区域中的四个地区的PC出货量份额居首。此外，公司还是商用PC领域的领先者，在2023年3季度的市场份额超过26%。尽管在过去12至18个月里，PC市场经历了下行周期，但联想集团在过去几个季度成功地连续提高了PC的盈利能力。

同时，联想集团非PC业务占部门利润的30%左右，然而，联想集团有望在未来几年实现更大程度的多元化和进一步扩大利润率。

PC板块恢复增长：联想集团的PC收入将在2024年恢复增长。根据市场数据公司IDC的数据，联想集团的PC出货量已经触底，2023年4季度同比增长4%，而该行业的同比降幅为3%。

强大的执行力和稳固的市场地位意味着联想集团处于有利地位，可以受益于PC的库存补充、即将推出的人工智能(AI)PC、商用PC向Windows 11的迁移、由于安装系统老化而导致的消费者和商用PC更换周期，以及高端趋势。所有这些都有助于增强其智能设备业务集团(IDG)在2025财年和2026财年的盈利能力。

捕捉人工智能机遇：联想集团的人工智能举措应使其能够抓住不断增长的市场机遇，并支持其业务形象。对于IDG，联想集团正在开发人工智能PC，将于2024年下半年推出。该公司将额外投资10亿美元，以推动其人工智能产品组合的发展，包括支持人工智能的设备、基础设施和解决方案。公司与NVIDIA、微软和AMD进行了重大的人工智能合作。对于其方案服务业务集团(SSG)，公司计划在数字工作场所、混合云和可持续发展解决方案领域推出新的人工智能嵌入式服务。

进一步以服务为主导的转型：惠誉预计联想集团的管理服务以及项目和解决方案服务将强劲增长，原因是对即时服务解决方案的需求激增，以及集成解决方案在不同垂直市场的进一步渗透。过去几个季度PC销售放缓可能会在短期内影响支持服务收入的增长，但随着硬件销售在未来几个季度反弹，这一增长应该会回升。惠誉预计SSG在2027财年扣除部门间抵销和总部费用前的收入和部门利润的贡献将分别从2023财年的10%和27%升至17%和39%。

ISG业务来看，惠誉预测主要从事服务器和存储设备销售的基础设施方案业务集团(ISG)将在2025年下半年扭亏为盈，通过扩大AI就绪（AI-ready）和人工智能优化的基础设施解决方案，基础设施需求复苏和改善零部件供应。联想集团正在通过其ODM+业务模式加强其从边缘到云的产品和服务组合，并加强其人工智能合作生态系统，以推动人工智能的应用。

盈利能力全面复苏：惠誉预计联想集团将继续专注于成本效率。除ISG外，在过去18个月中，即使在PC下行周期中，联想集团也保持了稳定的IDG和SSG利润率。总体而言，在PC盈利能力复苏、ISG扭亏为盈和SSG收入贡献增加的推动下，联想集团的EBIT利润率将在2024财年触底，为3.8%(2023财年：4.1%)，并在2025财年反弹至4.6%，在2026财年进一步改善至5.1%。SSG细分市场利润率为20%-21%，远高于IDG的7%-8%。此外，SSG的收入往往基于多年合同。

流动性充裕：惠誉预计，中期内联想将保持充裕的流动性。2023年9月末，联想集团持有可用现金约38亿美元，而短期借款(不含保理债务)和长期债务的当期部分为2.96亿美元，其中2.2亿美元的可转换债券于2024年1月全部转换为股票。公司尚未动用的承诺性循环和短期贷款额度约为42.9亿美元。此外，惠誉预计该公司在未来几年的平均年自由现金流将超过10亿美元。