国金证券：去库步入尾声 电动工具行业拐点将至

智通财经APP获悉，国金证券发布研究报告称，通胀回落+地产周期向上，有望带动工具需求修复。①通胀回落：工具属于耐用消费品，对通货膨胀敏感，22年起美国高通货膨胀对消费需求构成压制，当前核心CPI环比增速有所回落，利于需求复苏;②地产周期有望向上：美国工具、园林设备消费景气度滞后美国地产周期0-1年，呈现强正相关性(其中电动工具相关性更强，OPE还受天气等因素影响)，目前加息周期临近尾声，有望带动美国房地产销量&工具、园林设备消费景气度向上。测算23-25年的全球电动工具市场规模分别为191/210/242亿美元，同比-5%/+10%/+15%;OPE市场规模192/203/219亿美元，同比-10%/+6%/+8%。

▍国金证券主要观点如下：

电动工具、OPE市场规模逾400亿美元，需求有望修复，去库步入尾声，行业拐点将至。

1)行业特征：中国制造，海外消费，规模超400亿美元。根据弗若斯特沙利文，全球电动工具、OPE市场保持稳步增长，20年市场需求(不含零件市场)分别为219/213亿美元，合计432亿美元，欧美市场占比超80%，制造端主要由国内企业把控。

2)库存：去库步入尾声。①美国零售库存销售比(建筑材料、园林设备和物料店)：22Q2起库销比走高，23Q2触顶回落;②渠道商存货周转天数：家得宝距离中枢的偏离在23年Q1/Q2/Q3分别为16/11/7天，已触顶向下;③电动工具生产商存货周转天数：创科实业23H1库存已回落;④电芯供应商存货周转天数：蔚蓝锂芯23H1库存已回落。由于旺季先后原因，电动工具基本完成去库，OPE预计1H24完成去库。

3)需求：通胀回落+地产周期向上，有望带动工具需求修复。①通胀回落：工具属于耐用消费品，对通货膨胀敏感，22年起美国高通货膨胀对消费需求构成压制，当前核心CPI环比增速有所回落，利于需求复苏;②地产周期有望向上：美国工具、园林设备消费景气度滞后美国地产周期0-1年，呈现强正相关性(其中电动工具相关性更强，OPE还受天气等因素影响)，目前加息周期临近尾声，有望带动美国房地产销量&工具、园林设备消费景气度向上。测算23-25年的全球电动工具市场规模分别为191/210/242亿美元，同比-5%/+10%/+15%;OPE市场规模192/203/219亿美元，同比-10%/+6%/+8%。

工具复苏重视锂电赛道，OPE领域锂电加速渗透。

1)渗透率：电动工具渗透率较高，OPE未来渗透空间大。根据弗若斯特沙利文及泉峰控股招股说明书，2020年全球电动工具中无绳类(绝大部分为锂电)占比47%;2020年全球OPE中燃油类/无绳类/有绳类占比78%/17%/5%，锂电渗透率相对较低;

2)需求侧：环保、产品力、经济性共驱锂电渗透，预计24年重回高增。①环保：欧美地区重视环保，OPE“禁油”政策频出，加州24年在OPE领域全面禁油将直接推动锂电渗透;②产品力：当前锂电OPE产品性能已逼近燃油OPE，且保修期更长;③更优的生命周期经济性：锂电OPE较燃油OPE有更高的购买成本，但有更低的运营成本及生命周期成本;④锂价下行有望缓解价格痛点：电芯在电动工具的售价/成本中占比高，过去1年碳酸锂价格下降约80%，带动锂电池价格下降，将降低锂电OPE的初次购买成本。

基于以上分析，测算23-25年锂电电动工具市场分别为100/114/136亿美元，同比-1.8%/+13.9%/+19.3%，渗透率52.3%/54.2%/56.2%;锂电OPE市场分别为41/54/61亿美元，同比+0.7%/+30.8%/+13.6%，渗透率21.6%/26.6%/28.0%;合计141/168/197亿美元，同比-1.1%/+18.8%/+17.4%，锂电赛道重回高增。

产业链：弹性角度电芯厂>品牌商。

1)收入端：基于供应链库存的“长鞭效应”，在需求修复的过程中，位于产业链更上游的电芯环节的弹性大于品牌商;2)利润端：当前原材料价格波动平缓，稼动率波动主导电芯厂毛利率波动，出货的修复将带来显著的毛利率修复，而品牌商的毛利率影响因素更为复杂，综合波动更小。

品牌商：国产品牌加速出海。

电动工具竞争格局主要由境外企业主导，而境内企业在全球OPE制造商及OPE品牌的市场格局中占据更高份额。依托上游市场锂电池及三电系统的国产产业链的技术积累&成本优势，泉峰控股、格力博、宝时得等国内企业目前均已进入电动OPE市场全球份额前十，推出市场领先的产品，并进驻海外优质线下渠道商。

电芯：工具电芯重启国产替代。

1)需求：电动工具电池市场触底向上。预计后续全球电动工具电池出货需求修复，预计23-25年需求分别为22.5/27.6/33.3亿颗，同比+1.9%/+22.4%/+21.0%。

2)竞争：工具电池重启国产替代。凭借优异的性能和更低的报价，20-21年国产企业销量大幅放量，替代日韩企业份额;22-23年进程受阻，行业下行期三星凭借与终端客户的长单协议巩固市场份额，24年行业预计完成去库，当前蔚蓝锂芯、亿纬锂能消费电池出货情况显著修复，三星长单逐步执行完毕，预计国产份额将提升，中期看有望从10%-20%提升至60%以上。

风险提示：

美国降息不及预期风险;全球宏观经济下行风险及通货膨胀抬升风险;行业去库不及预期风险;全球地缘政治风险;全球贸易及运输风险;渠道商竞争风险;OPE市场锂电渗透不及预期风险。