智通财经APP获悉,国联证券发布研报称,本轮铜价月度环比涨幅接近前几轮成本周期中枢,而同比较之前还有很大差距,且大宗未普涨,需要跟踪,但不足以确认新一轮上行周期。就铜价影响的主要品类空调来看,当前铜价线性外推,年内1%-3%的综合成本涨幅基本可以由2%-3%的整机涨幅对冲,实际压力或远小于此,无须下修板块盈利预期。当前板块估值仍在近十年偏低位,需求有催化,龙头经营稳健,建议积极布局。
国联证券主要观点如下:
铜价走高,成本盈利关注再起
年初制冷剂配额核发,近期铜价快速上行,成本端再受关注。国联证券表示,以最新价格线性外推,3月铜价环比+5%,斜率与近三轮成本上行周期基本相当,而同比仅仅持平,尚未形成压力。除铜价以外,其余大宗中钢价短期走弱、铝价温和上行,塑料基本平稳,大宗未有普涨,整体来看,当前成本需要持续跟踪,但尚不足以确认一轮新的上行周期;而制冷剂供给有序化,价格上涨有驱动,但占空调出厂价比例不足1%,对整机盈利能力影响极为有限。
量化推演,当前成本压力可控
国联证券表示,以单台用量为基准测算,铜占典型家用空调净重的比例约为17%,占冰箱净重的比例约为2%;测算国内空调厂商线上样本产品单台用铜量在6千克左右,线下机型或接近7千克。结合奥克斯及志高采购价及单台营业成本,估算铜占空调营业成本的比重多在25%-30%之间。取铜占空调营业成本为30%,初始毛利率25%,控制其他变量测算毛利率影响,则5%-10%的铜价同比涨幅对应到3pct内的毛利率影响,而2%-3%的整机均价涨幅即足以对冲,而考虑到龙头公司内部降本增效及产业链压力转化,实际压力或远小于此。
过往周期,龙头盈利表现稳健
国联证券指出,过去20年,家电经历了3轮大宗价格上涨,其中10-11年家电下乡约束提价空间,板块盈利能力连续下行区间较长,极限跌幅较后两轮更大。没有政策影响的两轮周期中,压力最大的10、17及21年,板块整体毛利率降幅在小个位数,净利压力更小,龙头好于二线,部分公司逆势提升。共性结构特征包括:1)幅度上,代工出口毛利率压力较大,白电龙头及内销小电压力相对小,外销压力普遍大于内销;2)节奏上,白电利润端反映较快,龙头环比恢复较早,后周期及小家电有约2-4个季度滞后,压力相对持续。
股价角度,成本并非主导因素
国联证券表示,基于过去三轮成本上行周期的历史经验,原材料短期快速上行对家电板块毛利率虽有压制,幅度却远小于根据成本和终端价格涨幅简单计算的结果,而净利压力又显著小于毛利,龙头在成本企稳后快速修复。市场方面,板块表现偏弱的两个阶段,都以地产周期向下为背景,21年还有估值基数影响,而跑赢阶段也分别对应家电下乡及17年空调去库存后的热夏,整体来看,需求主导市场表现,成本大多时候仅是相对收益向下阶段的影响因素之一。
风险提示:原材料价格大幅普涨,空调库存大幅积累,外资大幅波动。