中金：短期港股维持震荡，中期改革预期升温与强劲盈利增长有望提供支撑

本文选自“Kevin策略研究”微信公众号，作者王汉锋、刘刚、林英奇，原标题《改革预期升温与强劲盈利增长有望提供支撑》。

市场走势回顾：海外中资股市场上周再度大幅下跌，明显跑输A股市场，主要是由于近期一些数据显示短期增长动能略有放缓同时海外市场波动再起。具体来看，MSCI中国指数下跌4%，恒生国企指数下跌4.2%，主要是由于金融与周期性板块较为集中。板块层面，大多数板块遭受压力，尤以银行、地产和能源等板块跌幅最大；相比之下仅医疗保健和公共事业等防御性板块录得正收益。

市场前景展望：上周H股市场波动再现，仅仅一个月内出现第二波明显回调，这令部分投资者感到沮丧和困惑，尤其是南向资金上周一度也出现大规模净流出（上周二47亿港币净卖出为沪港通开通以来的最大单日规模）。我们认为投资者的担心在情理之中，不过仍需要指出的是，在A股和海外市场均出现动荡的时候，H股市场通常也会跑输，但并不是因为其本身出现了什么大问题，而更多是因为其需要承受来自A股和海外市场的双重压力。

上周的情形就是如此：一方面，A股市场周期性与金融股的压力和相应的风格转换早在周二就开始显现，进而波及到H股市场。随后公布的2月份制造业PMI数据弱于预期加深了市场对经济短期动能放缓的担忧，使得周期和金融板块进一步承压。另一方面，美联储主席鲍威尔上周国会证词中的偏鹰派立场以及贸易摩擦风险的上升也对美股和海外市场产生了负面影响，进而拖累H股表现。

短期来看，在近期一些数据所显示的增长情形尚不清晰的情况下，我们预计市场可能依然缺乏方向，维持震荡盘整态势，直到更多线索和数据的数显打消投资者的担心。不过，我们对H股市场的中期前景依然保持积极看法，其具有吸引的风险收益比仍将为市场重估提供支撑。具体而言：

1）春节前后经济数据通常波动较大，因此难以完全作为判断长期趋势的依据。春节后公布的近期高频经济数据似乎表明经济增长动能趋弱的迹象，例如2月制造业PMI明显弱于预期，工业金属库存高于正常水平，重点电厂耗煤量也相对较低等。这些正是导致近期市场、尤其是周期性板块承压的直接原因这一，也引发了投资者对未来经济增长可持续性的担忧。我们认为，由于春节前后经济数据本身波动较大而且存在扰动，因此在更多数据公布前、尤其是在元宵节后更多工业生产活动复工前据此对长期经济增长趋势做出判断为时尚早。即便经济增长出现短暂趋缓，当然会使短期市场表现承压，但可能更多是复苏中期中的暂时弱化，中期增长前景依然积极，主要是考虑到资本开支周期可能仍在深化、房地产行业库存较低、消费有韧性等。

更重要的是，具体到与股市更为相关的企业盈利方面，我们发现近期盈利预测仍然较为乐观。市场一致盈利预测持续上调，表明近期市场波动并未产生直接影响。另外，我们在2017年业绩预览报告中指出，整体业绩增速有望进一步明显回升、且在2017年年报业绩和管理层指引发布后，目前市场一致盈利预测可能仍然存在上调空间。

即便退一步讲，在近期的调整之后，港股市场的估值水平再度回到相对较低水平，从风险收益比角度来看，相比A股和海外市场也是依然有比较优势的。

2）南向资金大幅流出值得关注，但也无需过于紧张。上周南下资金一度大幅净卖出引发市场关注。不过我们认为对此也无需过于紧张，考虑到去年南向资金大规模流入、以及投资者累积了客观的收益之后，资金流向波动的放大也在情理之中。展望未来，考虑到H股市场整体而言对内地资产管理机构仍然具有配置价值和吸引力，我们维持南向资金年度流入规模可能保持在2000-4000亿元的预测。

另外，需要指出的是，在南向资金低迷的情况下，上周海外资金反而加速流入香港市场，特别是同时考虑到新兴市场整体资金流入出现放缓。这可能表明海外投资者看好H股市场，也证实了我们此前提出的海外资金今年也有望起到重要影响的这一判断。

3）两会可能会为中国经济未来增长和监管思路勾勒出清晰的路线，也会催生改革预期。当前正在召开的两会将为未来经济增长和监管政策走势提供重要线索，例如关键增长目标和金融监管方向等等，从而有助于消除投资者对于不确定性的担忧。另外，今年是改革开放40周年，多项改革措施可能也是关注的焦点。例如，党和国家机构设置方面的改革、资本市场改革与创新、以及扶贫与区域发展、污染防治、房地产长效机制等方面的改革议题也是值得关注的重点。

具体到市场表现方面，从1995以来的实证经验来看，平均而言，我们发现H股市场在两会结束后通常会有不错表现，这与会议召开前和会议期间的波动形成对比。

4）贸易摩擦风险上升，需要密切关注跟踪。虽然特朗普总统计划对钢铁和铝产品征收高额进口关税对中国产生的直接影响可能相对较小（中国向美国直接出口的钢铁仅占其进口总额中很小的份额），但这其中传递出的美国贸易政策立场趋于保守强硬的信号、以及由此可能引发更大规模的贸易冲突更值得关注，尤其是考虑到今年是美国的政治大年（如年底的中期选举）。由于中美在贸易中高度依赖互补的关系，如果贸易摩擦升级，可能会增加双输的可能性，因此这一问题密切关注。从潜在影响上，除了打击整体市场情绪以外，出口板块、特别是对美国出口敞口较大的标的可能会因此承受更大压力。

投资建议：短期来看，相对保守的投资者可以通过防御性板块来对冲潜在市场波动与持续盘整，而主动型投资者可以选择买入部分超跌优质股。中期来看，我们重申在2018年投资展望报告中看好海外中资股市场的观点，建议投资者关注以下三个主要方向：1）大金融板块（银行与保险）：盈利增速改善，估值低于历史均值和A股，而且直接受益于海外资金的潜在回流；2）医疗保健与大消费板块：城镇化和扶贫政策长期受益标的；3）石油天然气板块：表现落后但有望出现反转、并受益于高位油价。

流动性与市场情绪：上周南向资金由净买入转为净卖出，净卖出规模3.12亿港元，其中上周二流出资金甚至创出港股通开通以来最大单日流出规模。但另一方面，海外资金却在加速流入中国内地与香港基金，流入总规模达到19.6亿美元，高于此前一周的17.8亿美元。

重点关注事件：1）两会政策动向和进展；2）美国贸易政策走向；对钢铁和铝产品实施的进口关税政策与后续进展；3）上市公司2017年年报业绩；4）3月9日发布的2月份CPI与PPI数据；5）3月4日意大利大选的后续进展。

（编辑：姜禹）