银河证券：美国3月劳动市场仍然偏强 警惕全年降息幅度压缩

智通财经APP获悉，银河证券发布研究报告称，3月美国非农就业与薪资表明劳动市场仍然偏强，供需缺口持续的情况下薪资粘性也在短期难以下降。市场中出现了首次降息推迟至9月的观点。总体上，在通胀中枢较2023年回落、实际利率处于高位的基础上，如果二季度通胀数据延续曲折回落，那么年中PCE通胀的相对低位仍是进行首次降息的合适时机，同时全年降息幅度可能在6月FOMC会议的点阵图上压缩至50BP。

银河证券观点如下：

新增非农就业显著强于预期，失业率略降至3.8%，时薪环比仍在0.35%附近：

单位调查(establishment survey)方面，3月新增非农就业30.3万人，远超过20万人的市场预期;同时，2月新增非农就业从27.5万人下修至27.0万人，1月从22.9万人上修至25.6万人。非农时薪增速同比放缓至4.14%，但环比加速至0.35%，三月均环比稍抬升至0.34%。家庭调查(household survey)方面，失业率从2月的3.9%降至3.8%，低于预期的3.9%并延续历史低位;劳动参与率上行0.2%至62.7%，55岁及以上参与率升0.1%至38.6%，25-54岁参与率略降至83.4%。

虽然2月数据出现了边际弱化，但3月非农就业与薪资表明劳动市场仍然偏强，供需缺口持续的情况下薪资粘性也在短期难以下降。短期来看，劳动市场的韧性暂时不会显著影响二、三季度通胀的缓慢放缓，但美国工业的改善对大宗商品价格的带动正与服务业的粘性叠加，为四季度通胀的回升幅度埋下隐患。尽管还需要观察PCE通胀的走势，但劳动数据使美联储2024年降息的天平从75BP向50BP开始倾斜。

非农就业与全职和兼职就业的分歧可能源于移民劳动供给的增长，移民因素支持劳动市场偏强：

3月份家庭调查的累计兼职工作人数三月均同比增速升至4.17%，总计2863万人，比上月增加69.1万人;累计全职工作人数的三月均同比增速下行至-0.3%，总计1.3294亿人，比上月减少0.6万人。3月家庭调查和非农就业继续出现明显分歧，减少的全职工作意味着新增非农就业的超预期中可能包含重复统计兼职的因素;同时，这种背离也体现了美国新增劳动供给中移民较多的特征，移民劳动力的增加和灵活就业增多、全职就业较弱的情况较为匹配，但并不能说明美国劳动市场因为兼职较多而出现明显弱化。目前劳动市场的风险是，在薪资不弱带动需求、移民劳动供给增长较快的情况下，供需缺口的收窄不及预期并使薪资保持高位，增大中期的通胀压力。

劳动数据中的四个要点：

(1)1、2月数据比初值出现下调，但一季度新增非农就业仍十分强劲，弱化幅度不及预期，劳动缺口收窄的速度缓慢，劳动市场的韧性是不争的事实。(2)薪资增速环比加速，三月均值依然没有顺利向0.3%靠拢，这导致同比增速在下半年回落至与2%通胀目标更匹配的3.5%左右的难度加大;虽然未必推迟降息的开启，但年内降息幅度会受到限制。(3)失业率小幅回落，一方面有劳动人口增加的帮助，另一方面失业人口环比减少近15万人。(4)2月职位空缺数边际回升，职位空缺率保持5.3%，3月平均周工时也小幅回升至34.4小时，劳动市场短期不具备明显恶化的基础，不过中小企业乐观指数的下降可能预示劳动需求缓和。

市场对劳动数据的理解存在分歧，但开始警惕降息延后和降息幅度压缩：

在强劲的数据下，美国国债收益率全线回升，2年期上行9.2BP至4.750%，10年期上行8.3BP至4.399%;美元指数跳升后回落，收104.2968;美国三大股指集体回升;同时，黄金价格似乎在避险需求等因素的支撑下无视了降息预期的回落，伦敦金现价格上升至2329.57美元/盎司。

CME联邦基金利率期货显示市场暂时维持了6月进行首次降息、全年降息3次的预期，但首次降息时间推迟至7月的概率有所增加。3月的CPI数据在大宗商品价格回升的背景下预计仍难向3%靠拢，但核心CPI有望降至3.7%左右，同时CPI在四季度回升的压力增加。近期发言的美联储官员也保持了相对鹰派的态度，市场中出现了首次降息推迟至9月的观点。

总体上，在通胀中枢较2023年回落、实际利率处于高位的基础上，如果二季度通胀数据延续曲折回落，那么年中PCE通胀的相对低位仍是进行首次降息的合适时机，同时全年降息幅度可能在6月FOMC会议的点阵图上压缩至50BP。