申万宏源：电网投资不足成为新能源消纳瓶颈 配网环节弹性巨大

智通财经APP获悉，申万宏源发布研报称，基于历史投资数据和未来配网所肩具的使命，未来电网投资占比有望从目前35%左右的水平恢复至50%甚至更高水平；尤其在配网环节，基数更低、欠债更多、预期差更大。且配网投资主体有望多元化，从原有国家电网+南方电网两轮驱动，开始向负荷聚合商或虚拟电厂等更广泛的角色蔓延。基于相关公司二次设备收入占比、目前估值水平、虚拟电厂等新型业务布局等角度，推荐许继电气(000400.SZ)、金智科技(002090.SZ)、四方股份(601126.SH)，关注国电南瑞(600406.SH)、海兴电力(603556.SH)。

申万宏源主要观点如下：

新型电力系统“双高”特性明显

其高比例可再生能源和高比例电力电子设备的“双高”特性，使其较传统电力系统复杂程度呈指数级上升。可再生能源已兼具环保性与经济性，国内风电光伏2015-2023年占发电量比重从3.92%提升至15.56%。2023年中国电能占终端能源消费比重约28%，预计提高至2025年的30%以上、2035年的36%。

新能源消纳问题再现。2024年2月全国弃风弃光率达到6.3%、6.6%，且风电光伏装机容量占比高的省份，弃风弃光率整体明显更高。业内开始讨论取消95%消纳红线限制。

欧盟更重视电网投资，可再生能源消纳能力强

2020 年欧盟可再生能源发电量占比38%，首超化石能源的37%。2023年德国可再生能源发电量在总发电量中占比56%，其中风电占31.1%，光伏占12.1%，而火电仅占26%。究其原因，欧洲在大力投资新能源的同时，亦重视在电网侧的投资，IEA 口径欧盟电网投资/电源投资的比例整体维持在40%以上水平，而国内已经持续4年低于30%。

国内电网投资占比底部，电网投资不足成瓶颈，配网预期差更大

国内电网投资占电力行业投资比例从2018年66%持续下降至2023年35%，尤其配网端，2023年国内110千伏及以下等级电网投资2901亿元，甚至较2018-2019年的3085亿元、3074亿元都略有下滑。电网投资不足已经成为限制国内消纳可再生能源的瓶颈。按照相关规划，配网端在历史欠债巨大的背景下，却背负了诸多新任务，与历史投资数据反差极大。2024Q1电网工程投资同比增长14.7%(17-22 年区间-6.74%到1.83%，23Q1 7.5%，23 年5.4%)。

每轮电力投资结构调整都孕育着至少数只十倍股的机会

国内电力短缺，电源投资占比畸高至70%，孕育了东方电气(03-08年)、哈空调(04-08年)为代表的传统发电侧投资机会；随后因发电与用电地域不重合，特高压等电网大发展，电网投资占比从30%提升至60%以上，驱动特变电工(06-08年)、许继电气(05-14年)、国电南瑞(08-11年)等轮番表现；再到近5年来电源侧新能源爆发，电源投资占比从2017 年35%再度于2023年达到64.7%，此间以金风科技(13-15年)、中材科技(13-21年)为代表的风电、以隆基绿能(17-21年)、通威股份(17-21年)为代表的光伏，依次展现了波澜壮阔的行情。

风险提示：电网投资大幅低于预期；电力改革进展大幅低于预期。