中金：非农没有弱到需要降息的地步，何时降息仍取决于通胀

美国4月份新增非农就业17.5万人，不及市场预期，失业率小幅抬升，时薪增速放缓。我们认为这份数据显示美国劳动力市场有所降温，没有往过热方向发展，工资增速回落未必是坏事，它为缓解服务通胀带来希望的曙光。对市场而言，非农降温有助于降低对加息的担忧，有利风险偏好改善，对日本及新兴市场汇率也起到了减压作用。但非农数据也没有弱到需要预防式降息的地步，未来何时降息仍取决于通胀走势。

美国4月份新增非农就业17.5万人，不及市场预期的24.3万，也低于3月份修正后的31.5万。我们认为一个原因是过去几个月非农就业数据太好，导致市场的预期被拉高。客观来看，17.5万的新增就业人数仍处于较为健康与正常的区间，与疫情之前2016-2019年平均每月18.1万人的新增就业相差不多，且如果平滑掉波动因素，过去三月平均新增非农就业人数仍有24.2万人，表明美国经济仍在持续创造就业。

分行业看，此前就业增长较好的休闲娱乐服务业(+5千人 vs 前值+5.3万人)、建筑业(+9千人 vs 前值+4万人)以及政府部门(+8千人 vs 前值+7.2万人)就业放缓较多，三个部门合计拖累就业14.3万人。考虑到休闲娱乐服务业的就业人数仅刚刚恢复至疫情前水平，且当前消费者支出仍在从商品消费向服务消费转变，我们认为后续休闲娱乐业的就业仍将保持韧性，或不会系统性转弱。

与此同时，4月份失业率从上个月的3.8%上升至3.9%。对此我们认为不必过度担忧，一是因为0.1个百分点的变化幅度很小，二是本周四公布的初次申领失业金人数仍维持在20.8万人的较低水平，从高频前瞻意义上来看，这表明劳动力市场整体依旧稳健。

4月份平均时薪环比上涨0.2%，低于预期的0.3%，同比增速降至3.9%，为2021年6月份以来最低。工资增速的放缓无疑是个好消息，这是因为本周早些时候公布的企业雇佣成本指数(ECI)超预期上涨引发了对工资通胀的担忧，市场害怕工资与服务通胀相互促进，从而导致通胀居高不下。非农时薪增速回落在一定程度上缓解了这一担忧，也为缓解服务通胀带来了希望的曙光。

总体来看，这份非农数据显示美国劳动力市场有所降温，没有往过热方向发展，这有助于缓解市场对于加息的担忧，有利风险偏好改善。由于年初以来美国经济持续超预期，4月以来市场担心美联储可能进一步加息，这种担心也抑制了风险偏好，体现在资产价格上为美元汇率上涨，股票等风险资产下跌。本周三的FOMC记者会上，美联储主席鲍威尔表示加息的可能性较低[1]，而此次的非农数据显示经济没有走向过热，这进一步强化了鲍威尔的观点。非农数据公布后，美元下跌，美股大涨，表明市场对于加息的担忧已经得到了很大的缓解。股市的上涨也显示市场对于美国经济是有信心的，并非在交易衰退预期。

美联储加息担忧消退有利非美货币，短期内或提振新兴市场的风险偏好。4月以来，由于担心美联储加息，一些非美经济体货币表现较弱。一个典型的例子是日元，其对美元的汇率一度下跌至160日元/美元，并引起了市场对于日本央行干预汇率的预期。其他新兴市场货币也面临类似压力，资本外流也是投资者比较关心的一个问题。5月3日的非农数据无疑在短期内降低了这些压力，这对于上述经济体和资本市场而言将是利好。

不过，非农数据也没有弱到需要降息的地步，何时降息仍取决于通胀。鲍威尔在周三的记者会上提到了两种降息的情形，一种是通胀数据持续好转，另一种是劳动力市场超预期恶化，如失业率大幅上升。最新的失业率数据虽有提升，但显然还达不到超预期恶化的程度，因此对于降息而言并不能提供太多支持。如要降息，还需要更多数据证明通胀能够回到2%目标，但今年以来的数据显然还没有证明这一点。由此，我们维持此前的判断，即在美国经济和通胀仍有韧性的情况之下，美联储今年或只会降息一次，时间点在第四季度(参考报告《美联储降息门槛已明显提高》和《下调美联储降息预测》)。

图表1：美国非农劳动力市场数据概览

图表2：美国分行业就业与时薪数据

图表3：时薪增速回落降低ECI超预期担忧

图表4：初申失业金数据仍然维持低位

本文转载自微信公众号“中金宏观”，作者：肖捷文，张文朗；智通财经编辑：叶志远。