中银证券：啤酒企业产品结构升级趋势不改 成本红利有望持续释放 建议积极布局

智通财经APP获悉，中银证券发布研报认为，啤酒行业 2023 年结构升级趋势延续，销量小幅上行，成本压力较大，费用投放稳健，归母净利率持续上行。1Q24 啤酒行业吨价增幅收窄，成本红利如期释放，盈利水平加速提升。该团队预计 2024 年啤酒企业业绩节奏前低后高，成本红利有望持续释放，建议积极布局。推荐行稳致远的青岛啤酒、建议关注积极推进改革的燕京啤酒。

支撑评级的要点：

2023 年结构升级趋势延续，销量小幅上行。2023 年 6 家主要啤酒企业主业营收合计 1538 亿元，同比+6.3%。拆分为量、价：1)量上，6 家主要啤酒企业总计销量 3678 万千升，同比+2.2%。其中华润啤酒/百威亚太/青 岛 啤 酒 / 重 庆 啤 酒 / 燕 京 啤 酒 / 珠 江 啤 酒 销 量 分 别 同 比+0.5%/4.6%/-0.8%/+4.9%/+4.6%/+4.8%。随着即饮渠道的修复，2023 年啤酒销量小幅上行。2)价格上，6 家主要啤酒企业平均吨价 4182 元，同比+4.0%。其中华润啤酒/百威亚太/青岛啤酒/重庆啤酒/燕京啤酒/珠江啤酒吨价分别同比+4.0%/+6.2%(内生)/+6.3%/+0.6%/+3.0%/+4.1%。分产品来看，根据各公司年报、业绩说明会披露的信息，青啤主品牌产品销量同比+2.7%至 456 万千升，燕京大单品 U8 销量同比+36%至 53 万千升，华润喜力销量突破 60 千升。在中高价格带产品持续放量的拉动下，主要啤酒企业吨价延续上行趋势。

2023 年成本压力较大，费用投放稳健，归母净利率同比+0.9pct。1)成本端，由于原材料价格持续上行，6 家主要啤酒企业 2023 年平均吨成本同比+2.3%至 2351 元。虽然成本压力较大，但在结构升级的带动下，啤酒板块 2023 年毛利率同比+0.8pct 至 40.8%。2)费用端，2023 年啤酒板块销售/管理费用率分别同比+0.3/+0.1pct 至 14.0%/6.0%，销售费用率未出现大幅上升，显示行业竞争烈度稳定可控。管理费用率基本保持稳定。3)盈利水平上，在结构升级的带动下，2023 年啤酒板块销售净利润率同比+0.9pct 至 12.3%。

1Q24 吨价增幅收窄，成本红利如期释放，盈利水平加速提升。披露财报的主要啤酒企业 1Q24 营收同比-0.4%，量/价分别同比-4.1%/+3.5%。我们预计在成本红利下，酒企需要将一部分利润以货折的形式让渡给经销商，因此 1Q24 吨价增速较 2023 年有所收窄。由于 2023 年同期基数较高，啤酒企业 1Q24 销量同比有所下滑。成本端，随着澳麦双反税收的取消，对产能、人员的不断优化，主要啤酒企业吨成本同比+0.2%，增幅较 2023年显著收窄，啤酒板块毛利率同比+2.0pct。费用端，啤酒板块 1Q24 销售/管理费用率分别同比-0.5/+0.3pct，我们判断 1Q24 啤酒板块销售费用率同比下降系费用投放节奏差异所致，预计全年销售费用率将保持稳定。盈利水平上，在结构升级，成本红利的推动下，啤酒板块 1Q24 销售净利率同比+2.2pct，增幅显著优于 2023 年。

投资建议

预计 2024 年啤酒企业业绩节奏前低后高，成本红利有望持续释放，建议积极布局。由于 2023 年初对疫情放开后的需求预期过于乐观，啤酒企业普遍在 1H23 大量备货，2H23 去化渠道库存，形成了前低后高的业绩基数。预计 2024 年下半年随着低业绩基数的到来、成本红利的持续释放，啤酒企业业绩将加速提升，建议积极布局。推荐行稳致远的青岛啤酒、建议关注积极推进改革的燕京啤酒。

面临的主要风险

原材料价格波动、结构升级进程大幅降速、食品安全风险。