国盛证券：本轮电改改了什么？细分板块如何选择？

智通财经APP获悉，国盛证券发布研报称，当前改革实际上是2015年这一轮电改的延伸，但面临“双碳”和“缺电”多重复杂新背景，推行中有了更深刻和创新的变革，更突出“新型电力系统”下的“市场化”核心。火电作为灵活性支撑电源处于政策红利期，当前煤价下行，火电盈利弹性空间提升，重视弹性标的选择，后续实现回归公共事业后突出高股息高分红优势。建议关注绿电板块，随着改革聚焦新能源，加速绿电/绿证交易推进和消纳问题解决，底部空间迎来拐点。持续看好水电/核电板块，红利资产潜力显现，把握长期投资价值，同时看好今年来水基本面改善带来水电盈利能力改善。

国盛证券主要观点如下：

第一轮电改(2002~2015年)：厂网分离，售电探索

2002年，中央发布《电力体制改革方案》，确立“厂网分开、主辅分离、输配分开、竞价上网”的十六字方针，标志着我国启动第一轮电力体制改革。本轮改革以“打破垄断、引入竞争、提高效率、降低成本”作为主要目标，国家电力公司拆分“发电”与“电网”两大业务，拆为两大电网公司与五大发电集团，实现“厂网分离”，降低了我国电力系统的垄断程度。这一轮改革破除了独家办电的体制束缚，从根本上改变了指令性计划体制和政企不分、厂网不分等问题，形成了多家中央发电企业，以及众多地方、外资、民营发电企业办电的多元化竞争格局。改革极大增强了电力企业活力，提高了电力供给能力，缓解了长期困扰我国发展的电力短缺问题。

第二轮电改(2015年)：管住中间、放开两头

2015年《中共中央国务院关于进一步深化电力体制改革的若干意见》发布，拉开新一轮电力体制改革的序幕。该轮改革进一步深化推进电力市场化，以“管住中间、放开两头”为核心思想，即控制具有自然垄断属性的输配电网，放开对于发电侧与售电侧市场的限制并推进市场化改革。主要目标为凸显电力市场“通过供求关系确定电价并进一步引导市场需求”的市场属性。

坚持全面推进电力市场化

完整的电力市场包括电能量市场、辅助服务市场和容量市场。2023年电改重心在容量市场的确定，煤电容量电价正式出台。国盛证券认为，2024年改革的主线坚持“市场化”，将放在电能量市场中的现货市场与辅助服务市场，现货市场和分时电价的推行将是今年电改值得关注的亮点，另外辅助服务市场将进一步完善。

要兼顾“双碳”目标，构建新型电力系统，深化电改

2015年出台的“9号文”，尚在以传统能源为主体的电力系统的体制改革，还未考虑到后续我国新能源快速发展的趋势与影响。2021年3月，中央首次提出“构建新型电力系统”的论述;2023年7月，《关于深化电力体制改革加快构建新型电力系统的指导意见》发布。新型电力系统下，不同电源面临不同的转型路径，需要在充分发挥市场竞争的基础上，保障各类电源的合理化收益。新能源将作为电量主体发展，环境价值通过绿电/绿证交易兑现；火电将转型为灵活性调节资源，通过容量电价和辅助服务/现货交易兑现其容量与调节价值。国盛证券预计，在2023年正式确定容量电价后，2024年改革的重点将聚焦新能源，绿电/绿证交易有望加快。

成本传导机制的理顺

我国电力体制改革具有我国特色，成本机制的传导一方面体现在部分电力系统成本从发电侧传导向用户侧，另一方面体现在工商业与居民电价关系理顺。2015年中发9号文《中共中央国务院关于进一步深化电力体制改革的若干意见》，改革的基本原则中提到“妥善处理交叉补贴问题，完善阶梯价格机制，确保居民、农业、重要公用事业和公益性服务等用电价格相对平稳，切实保障民生”。我国居民、工商业电价倒挂情况严重，交叉补贴扭曲了电价结构和电价水平，使得“合理补偿成本”的电力商品定价机制难以实现。

国盛证券认为，坚持电力市场化改革，成本传导机制也应当加快理顺，可能通过阶梯调整等方式，在保障民生前提下进一步解决交叉补贴问题。而长期来看，发电侧成本有望疏导。

投资建议

重点看好火电板块，重点推荐关注煤电一体化标的：新集能源(601918.SH)、国电电力(600795.SH)；关注长三角地区弹性标的：浙能电力(600023.SH)、申能股份(600642.SH)、皖能电力(000543.SZ)，全国火电龙头标的华能国际(600011.SH)、华电国际(600027.SH)。持续推荐火电灵活性改造龙头标的：青达环保(688501.SH)和华光环能(600475.SH)。

此外，绿电板块，推荐关注全国绿电运营商龙头标的三峡能源(600905.SH)、龙源电力(001289.SZ)、福能股份(600483.SH)。水电板块，推荐关注长江电力(600900.SH)、华能水电(600025.SH)、国投电力(600886.SH)、川投能源(600674.SH)；核电板块，推荐关注中国核电(601985.SH)和中国广核(003816.SZ)。

风险提示：原料价格超预期上涨；项目建设进度不及预期；电力辅助服务市场、绿证交易等政策不及预期。