微创机器人-B(02252)：股价暴跌逾18%至新低，融资还债难获认可？

6月27日盘前，微创机器人-B(02252)发布公告，宣布其在前一日与配售代理摩根大通和中金公司订立了一份配售协议，配售融资1.17亿元。此次配售价为9.10港元，较6月26日收盘价11.30港元折让约19.47%。

消息一出开盘后，微创机器人股价立即大跌，跌幅迅速突破15%直至收盘，当日最大跌幅达到18.76%%，股价跌至9.18港元，刷新其上市以来新低。若按股价折算，微创机器人相当于融资1.17亿元人民币，市值跌去20.3亿港元。

虽然1亿元对于如今的微创机器人来说有点“杯水车薪”，但也从侧面反映出现金流问题对于其来说或许已是“水淹脖子”的问题。

“流血式融资”是一步不得不下的棋?

实际上，市场对此次微创机器人的“流血式融资”还是有一定预期，而这主要来自其母公司的预警。

智通财经APP观察到，去年12月6日，港股“微创系”全线大跌。据智通财经APP观察，当日收盘，微创医疗跌24.91%，收盘报8.68港元/股。整个微创系子公司中，除微电生理-U(688351.SH)外，其余微创系股价均出现不同程度跌幅。其中，微创机器人-B(02252)跌幅9.91%，位居跌幅榜榜首。

造成微创系此次大跌的原因在于，微创医疗分别在12月5日和6日连发两份公告。一边宣布计划赎回，一边宣布计划发债。其中前一份公告宣布计划赎回7亿美元的2026年到期的零息可转债。后一份公告则称，其还将计划发行2.2亿美元的2028年到期的年息5.75%的可转债。

但实际上，微创医疗的这笔7亿美元零息可换股债券还要追溯到2021年6月，当时的初始转换价格为每股92.82港元，即使较微创医疗上市股价最高点72.85港元还要溢价27.41%，但现如今微创医疗股价仅剩5.58港元，较彼时的转股价格大幅下跌93.99%。另外，去年12月正值美元利率高点，无论是赎旧债还是发新债都不划算，在此时间点进行操作，只能说微创系的现金流问题已然摆上台面。

母公司出现现金流问题，对尚未盈利的微创机器人来说，显然是个极大的利空。

从微创机器人的2023年年报数据来看，得益于核心产品图迈机器人在2023年确认10台的装机收入，当期实现营收1.05亿元，同比大幅增长3.84倍，但对处在成长期的微创机器人来说仍然杯水车薪。

确切来说，微创机器人现在面临的巨大的成本及费用管控压力。当期销售费用、管理费用和研发费用分别高达2.38亿元、1.26亿元和5.69亿元，整体经营亏损高达9.75亿元。

其实，微创机器人一直在试图缓解资金压力，从三费角度看，2023年整体运营亏损已较上年同期收窄10.97%。其中研发费用同比降幅达到24.69%。

拆解其研发费用不难看到，微创机器人当期研发费用明细中下降最多的便是耗材成本，而作为占比最高的员工成本却未下降多少。但实际上，根据财报和公开信息，截至2022年末，微创机器人研发人员407人，但在2023年末仅剩238名。研发人员裁员近一半，员工成本仅下降8.8%，说明留下的已是其最核心的研发人员，再裁员恐影响其后续的产品研发和商业化进度。

但也正是造血能力的缺失让公司面临较大的现金流压力。数据显示，截止2023年年底，微创机器人账面现金及现金等价物5.08亿元，但与此同时，公司还有1年内计息借款3.75亿元和应付账款2.45亿元。也就是说，微创机器人面对的短期刚性债务高达6.2亿元，以账面现金计仍有约1.12亿左右的资金缺口。这个缺口与此次公司配售融资额基本吻合。

在前狼后虎竞争下“迈大步”的风险

据弗若斯特沙利文数据，预计2025年全球手术机器人市场将达285.1亿美元，2030年，全球手术机器人市场将达619亿美元。中国手术机器人起步较晚，自2017年至2021年，中国手术机器人市场由8.8亿元增长至近41.9亿元，预计2025年中国手术机器人市场将达到188.8亿元， 2030年，中国手术机器人市场将达687.2亿元。

在此庞大的市场下，竞争正日趋白热化，国产与进口争锋相对的戏码也正在激烈上演。

去年6月14日，合资生产的国产达芬奇手术机器人获批“国械注准”，意味着本土化生产的达芬奇手术机器人正式获批上市。一方面从总量来看，此前中国市场达芬奇装机量已超330台，侧面反映出直观医疗在国内较高的商业化程度;另一方面，直观医疗旗下的达芬奇手术机器人虽然2020年之后专利陆续到期，但其专业壁垒及先发优势依然存在。

在这两方面优势下，本土达芬奇上市无疑会对尚处于商业化初期的国产品牌带来新的一轮冲击。不过仅以国产替代角度来看，微创机器人相对直观医疗还是存在一定优势。

从市场角度来看，中国腔镜手术机器人市场渗透率相较美国市场明显偏低。截至2021年9月30日，中国达芬奇手术系统安装台数仅为约240台，占全球安装台数的3.7%。中国仅有10%不到的三甲医院采用了达芬奇手术系统。并且直观医疗可能处于商业机密等原因，并没有在中国国内商用单孔手术机器人。其次，直观医疗近年来一直在吃“专利红利”，技术创新进度较慢。目前直观医疗在中国出售的达芬奇手术机器人是其在2014年商用第四代产品，而其最新一代的达芬奇SP正式商业化还要追溯到2018年三季度。

在与直观医疗的竞争中，微创机器人将落脚点放在商业化和产品性价比上。公司的图迈腔镜手术机器人是国产第一家获批的四臂腔镜机器人，而且能够完成RALRP。相较直觉外科，微创机器人的图迈已实现核心技术突破，部分临床指标不逊于达芬奇Si，且图迈1-2年迭代一次的速度远快于达芬奇，技术与使用体验差距快速缩小。此外，图迈具备成本优势，定价较达芬奇更灵活(预计平均售价较达芬奇Xi低30%)。

不过，在微创机器人推进国产替代的同时，其他国产同行同样在发力。光大证券研报同时指出，2021年后国产手术机器人产业化进程明显加快，2022年至今已有十余款国产手术机器人获批上市。

实际上，手术机器人是一个非常需要先发优势的赛道，在单孔腔镜机器人领域，直观医疗和达芬奇产品在国内并无优势，这也让单孔腔镜机器人成为了国产腔镜机器人打破达芬奇垄断的一个突破点。国内首款获批的单孔手术机器人是北京术锐的单孔蛇形臂手术机器人，在去年6月份获批获批国家药品监督管理局(NMPA)三类医疗器械注册证，成为国内首个内窥镜单孔手术系统，填补国内空白。而去年11月24日精锋SP1000的获批也成为了国内第二款获批的单孔手术机器人系统。

而这侧面折射出的却是微创机器人在管线研发上的弊端，即大而全却难以全面专精。据智通财经APP了解，微创机器人是目前全球唯一一家业务覆盖腔镜、骨科、泛血管、经自然腔道和经皮穿刺五大领域的手术机器人公司，但这也意味着其有限的研发经费难以覆盖全部管线，在现金流压力下只能弃卒保车。从2023年财报反映出的调整策略来看，微创机器人当前的策略主要还是“为了活着”，具体措施就是精简人员、压缩研发管线、减少支出，资源向图迈和鸿鹄等核心产品倾斜。

不过对于目前的微创机器人来说，现金流压力下任何决策都像在“走钢丝”。据悉，目前公司仍有10亿左右未使用银行授信额度，以其当下的现金流情况无疑是已公司最后的老本，而在老本见底前能否实现规模造血和最终盈利也成为投资者最关心的问题。