国泰君安：墨西哥系北美制造“后花园”，全球产业链重构下的受益者

智通财经APP获悉，国泰君安证券发布研报称，墨西哥历经三次“现代化浪潮”的兴衰起伏，如今墨西哥成为北美制造“后花园”，全球产业链重构下的受益者。疫后美国通过《美墨加协定》、《通胀削减法案》等鼓励制造业向北美地区集中，墨西哥充分享受其产业链转移红利。此外，墨西哥近年成为链接中国与美西方的关键中继点，我国汽车当前赴墨出海主要跟随海外龙头车企与Tier1厂商，并在汽车电动化、智能化相对的零部件领域具备更强竞争优势。

发展历史：三次“现代化浪潮”的兴衰起伏。1)出口飞地模式(1876-1910)：第二次工业革命催生了对工业原材料、热带作物等初级产品的大量需求，墨西哥政府采取“比较优势”策略，出口原材料并进口制成品，同时加强铁路等基础设施建设，实现了经济的快速发展;2)进口替代模式(1929-1982)：全球大萧条致使墨西哥初级产品出口模式难以为继，倒逼政府做出工业化选择。在此时期，墨西哥对国内企业实行严格保护，推动海外进口制成品本地化生产，缔造“墨西哥经济奇迹”;3)新自由主义(1982年至今)：贸易保护下国内商品全球竞争力不足问题显现，国际收支恶化与债务危机爆发倒逼墨西哥推行“新自由主义”改革，包括削减公共开支和国企私有化、推行开放经济与贸易自由化等，这一定程度上推动了墨西哥进出口贸易的发展，但同时也造成了优质国有资产流失、经济对外依赖度高、社会稳定性差等问题。2001-2019年墨西哥GDP增长中枢仅1.6%，陷入发展瓶颈。

新的变化：北美制造“后花园”，全球产业链重构下的受益者。疫后美国通过《美墨加协定》、《通胀削减法案》等鼓励制造业向北美地区集中，墨西哥受益于其区位、人力成本以及宽松的贸易环境优势，充分享受产业链转移红利。受益于近岸外包带来的固定资产投资增长，以及劳动参与率提升、实际工资抬升带来的消费增长，21-23年墨西哥实际GDP增长中枢约3.5%。21-23年墨西哥吸引FDI规模平均增长8.6%，主要流向运输设备、金属、计算机设备、化学品等领域。但与此同时也要看到，墨西哥制造业仍存在基础设施薄弱、物流效率较低、水资源匮乏、金融稳定性与社会稳定性较差等问题，制造业整体以“客户工业”为主，距离成为“世界工厂”等宏大叙事仍有较大的距离。

中墨合作：全球产业链重构进行时，汽车取代ICT成为经贸往来新热点。高附加值的产业当前出现明显的回流与区域化趋势，墨西哥近年成为链接中国与美西方的关键中继点。墨西哥超8成出口目的地是美国，中国疫后对其出口与FDI规模均明显增长。贸易结构上，中国汽车相关制造业(整车/零部件/轮胎/电池)出口高速增长，份额快速提升，而原先主要出口的消费电子类(手机/电脑/电视)规模相对稳定。FDI方面，中国资金份额整体仍较低，制造业领域是疫后流入主要方向，重点聚焦在汽车制造与有机化工，而ICT设备的FDI流入趋缓。具体来说，我国汽车当前赴墨出海主要跟随海外龙头车企与Tier1厂商，并在汽车电动化、智能化相对的零部件领域具备更强竞争优势。

资本市场：盈利强劲支撑市场表现，关注原材料、工业及金融投资机会。截至2023年底，墨西哥证券交易所总市值约6800亿美元，是拉美第二大交易所，行业结构上以必需消费、金融和原材料为主。上市公司131家，权重股以跨国公司本地专营企业，及大型家族企业为主。21M12-24M5，S&P/BMV IPC指数累计上涨25.2%，其中“近岸外包”红利下强劲的盈利增长是主要支撑。展望未来，S&P/BMV IPC 彭博EPS预测增速约26.0%，加之全球流动性宽松趋势确定，墨西哥股市或迎盈利估值的戴维斯双击，建议关注原材料、工业及金融投资机会。

风险提示：海外高利率持续时间超预期、全球地缘政治的不确定性。