华泰证券：美国“顽固”的租金通胀降温意味着什么

智通财经APP获悉,华泰证券发布研报称，美国6月环比CPI及核心CPI再次不及市场预期，值得注意的是“顽固”的租金通胀本月出现明显降温，市场调整较为剧烈。从分项来看，通胀超预期回落主要受此前粘性较强、权重较高的住房分项拖累，其他核心服务业整体偏弱。“顽固”的租金通胀开始降温意味着联储9月降息几成定局，联储大概率在8月中下旬的Jackson Hole年会上向市场沟通9月降息意向，但不排除联储在7月31日的FOMC上就有所暗示。

美国6月环比CPI及核心CPI再次不及市场预期，值得注意的是“顽固”的租金通胀本月出现明显降温，市场调整较为剧烈。6月CPI环比从0.01%回落至-0.06%，低于彭博一致预期的0.1%，同比回落至3.0%;核心CPI环比从0.16%回落至0.06%，不及彭博一致预期的0.2%，同比回落至3.3%。从分项来看，联储最在意的核心通胀，尤其是住房通胀快速降温，住房分项环比从0.40%回落至0.17%;住房外的其他服务分项相对5月小幅回升，但环比仍然仅为0.07%。6月通胀数据公布后，市场大幅波动：联储7月降息预期达到8%，9月降息预期回升至100%，全年累计降息幅度上升10bp至60bp;2年和10年美债收益率均下降10bp左右至4.53%和4.20%;美元指数一度贬值0.8%至104，日元兑美元升值2%;黄金上涨1.1%至2411美元/盎司;美股变动不大。

从分项来看，通胀超预期回落主要受此前粘性较强、权重较高的住房分项拖累，其他核心服务业整体偏弱。6月住房分项(权重36.3%)明显回落，从5月的0.4%回落6月的0.17%，为2021年1月以来最低水平，显著低于1-5月的0.45%的均值。其中房租分项回落0.13pct至0.26%，等价租金(OER)回落0.15pct至0.28%。往前看，Zillow新签租金指示住房分项或维持偏弱态势。美联储关心的核心服务ex住房通胀环比回升约0.12pct至0.07%，但绝对水平仍然偏低。其中，医疗分项(回落0.17pct)、教育通讯分项(回落0.26pct)以及机票分项(回落1.44 pct)均走弱，而教育分项和汽车保险分项改善。

半粘性通胀方面，核心商品环比边际小幅回落，连续4个月为负。6月核心商品环比增速边际回落至-0.12%，连续4个月为负，整体仍然较为低迷。从分项来看，二手车环比增速下降2.13pct至-1.53%，地产相关的家具环比增速回落0.21pct至-0.18%;而新车(环比增速-0.16%)、娱乐商品(环比增速0.38%)等其他耐用品的环比增速明显回升。非耐用品中，药品分项环比明显回落1.09pct至0.19%，而服装则回升0.45pct至0.11%。

非粘性通胀方面，能源分项仍然偏弱，食品分项小幅回升。6月能源分项环比维持在-2.0%，其中能源商品回落0.15pct至-3.68%，而能源服务回升0.09pct至-0.07%，与近期油价相对偏弱趋势一致。6月食品价格环比回升0.1pct至0.24%。

往前看，“顽固”的租金通胀开始降温意味着什么?

1. 联储9月降息几成定局，随着名义增长快速下降，提前至7月降息逻辑上更为顺畅，但时间上较为仓促。拜登和特朗普首轮辩论以来，民主党内部要求拜登退选的声音上升，正如美国众议院前议长佩洛西所说，“留给总统拜登最终决定是否继续参加大选的时间不多了”。考虑到大选进程进入关键时期，比市场预期更早降息(市场定价的7月降息概率不到10%)需要更为坚实的数据支持， 尤其是就业市场数据。6月新增非农就业为20.6万，相对一季度的26.7万有所走弱，但绝对水平仍然较高。

2. 考虑到联储作为最重要参考的通胀和就业数据均为滞后指标，目前趋势显示，经济增长可能在明显减速。正如华泰证券此前所指出的(参见《联储降息阻力下行，必要性有所上升》，2024/6/24)，8个此前制约联储降息、支持联储维持高利率的因素均在弱化：美国财政刺激提振边际退坡;强消费开始受到真实收入增长减速、超额储蓄耗尽的侵蚀;产业政策对增长的提振效果开始减弱;核心通胀一季度异动后回到下行轨道;劳工市场出现边际走弱的早期迹象;名义GDP和企业盈利增长边际减速，现金流对高利率的“缓冲”作用下降;持续高利率下，地产等利率敏感板块的韧性被日渐磨损;美元利率居高不下对新兴市场进一步(逆周期)降息开始形成制约。

3. 华泰证券认为联储大概率在8月中下旬的Jackson Hole年会上向市场沟通9月降息意向，但不排除联储在7月31日的FOMC上就有所暗示。在近期名义增长大幅低于预期、尤其是通胀超预期降温的背景下，降息已经从“阻力”下降阶段，进入“必要性”上升阶段。预计鲍威尔在降息开始前将与市场进行充分沟通，目前看大概率是在8月中下旬的Jackson Hole年会上，考虑到近期鲍威尔表态有转鸽的迹象，也不排除联储在7月31日的FOMC上就有所暗示。

4. 今年下半年累计降息次数预期从此前的1-2次上调至基准情形下降息2次，诚然，大选结果仍可能带来较大不确定性。虽然点阵图指示下半年仅一次降息，但正如鲍威尔此前所强调的，点阵图只是根据数据所做的预测，实际降息路径仍然取决于数据(参见《联储下调2024 降息指引至一次并上调长期利率指引》，2024/6/13)。此外，点阵图中降息1次和降息2次的委员数量基本相当，故2024年降息1次只是加权平均结果，并不是一个强共识。基准情形下，联储或在9月会议将点阵图指示的2024年降息次数调整为2次，并首次降息。如果在大选不确定性下经济、尤其是私有部门投资加速退潮，那么今年降息3次也并非全无可能。

风险提示：联储鹰派超预期;通胀粘性超预期。