高派息光环失色，信义能源(03868)基本面迎考

半年报密集披露季，上市公司的一点“风吹草动”都能牵动投资者的心绪。近日，信义能源(03868)一则盈警公告发布后，股价便跌跌不休、创下历史新低。从7月22日起，公司股价便跌穿1港元，今年累计跌幅已超三成。

据最新公告，信义能源预计今年6月止六个月纯利将较上年同期的5.68亿港元减少25%至35%。尽管上半年公司拥有的太阳能发电场项目数量有所增加，但若干省份因电网消纳量限制上网销售电力产生的收益减少及完成收购新太阳能发电场项目后折旧费用增加，拖累业绩表现。同时，人民币兑港元汇率亦对纯利金额产生不利影响。

长期以来，信义能源一直被视为兼具成长性和稳定高派息能力的光伏运营商，且在A+H市场具备一定的稀缺性。但在光伏产业仍未走出下行周期之际，信义能源的业绩盈警，亦为其未来发展前景蒙上了一层阴影。

应收账款高企

纵观近年间业绩，可以看出，尽管信义能源营收规模稳步增长，但利润水平波动给较大。2023年公司收益约25.174亿港元，同比增长8.7%;公司权益持有人应占溢利9.93亿港元，同比增长2.2%，“增收不增利”迹象明显。

公司方面表示，公告称，纯利率由2022年度的42.0%减少至2023年度的39.4%，乃主要由于收益增加，惟被其他收入减少;及物业、厂房及设备以及使用权资产折旧费用、雇员褔利开支、维修及保养开支、融资成本及所得税开支增加所抵销。

据智通财经APP了解，目前公司收入主要来源于两大业务：太阳能发电、提供太阳能发电场运营及管理服务。2023年，太阳能发电所贡献的营收有所增长，全年公司拥有及运营的大型太阳能发电场项目生产的电力同比增长10.9%，主要由于前两年收购的太阳能发电厂项目的持续贡献;太阳能发电场运营及管理服务录得收入1020万港元，占总收益的0.4%。

值得注意的是，电力销售相等于当地燃煤电厂的上网基准电价费率，电价调整为上网电价费率与电力销售的差额，亦为自中国政府已收或应收的收益部分。2023年，政府补助占收入的比例仍达到43.2%。

业绩疲弱的背后，2023年公司销售成本增加18.7%至8.08亿港元，增幅较同期营收增幅更快。本就居于高位的应收款项数额进一步上升，在手现金也出现明显下降。

财报显示，2023年公司贸易应收款项及应收票据增长21%至39.12亿港元，现金及现金等价物则下跌8.6%至6.45亿港元。

此外，截至2023年12月31日，公司净资产负债比率由去年同期的26.9%大幅增长至42.3%，乃主要由于收取电价调整补贴的现金及现金等价物的减少及银行借款的增幅所致。

据智通财经APP了解，对于这样一份“成绩单”，有不少机构指出全年业绩逊于市场预期，如绩后交银国际将公司目标价由1.53港元下调至1.16港元，维持“中性”评级，该行指出公司售电量低于预期，主要受累于天气、弃光等因素导致;大和则因公司派息下降而将公司标价由1.75港元降至1.1港元。

此前，信义能源方面称，因需要为项目并购而保留现金，因此放弃高派息政策。分红比率(每股股息/每股盈利)由2022年的113.5%下跌60.3个百分点至2023 年的47.8%。

“弃光”困境何解?

近年来，我国新能源发展进一步提速，风电、光伏装机量不断攀升。根据此前发布的目标，到2030年，风电、太阳能发电总装机容量达到12亿千瓦以上，而截至2024年4月底，全国风电、光伏发电累计装机已超过11亿千瓦，接近2030年的目标。

国家能源局数据显示，2023年全年，光伏新增装机216.88GW，其中12月新增装机53GW，同比增长144%。展望2024年电力供需形势，中电联预计，全年并网风电和太阳能发电合计新增装机规模或将达到3亿千瓦，占比将首次超过40%。

新能源快速规模化发展的背后，新能源消纳困难、弃风弃光问题日益严重。近期国家审计署发布《国务院关于2023年度中央预算执行和其他财政收支的审计工作报告》就指出，部分地区新能源开发利用缺乏统筹，个别已投产项目2021年以来已累计弃电50.13亿千瓦时。

据智通财经APP了解，光伏发电依靠阳光，当光伏装机达到一定比例时，白天时段的发电量容易过剩，供需峰谷不平衡导致电价下行，目前如河南等部分地区已计划将光伏发电最多的午间电价调整为谷段电价，更有部分地区的户用光伏出现了白天大面积限电的情况。

另一方面，目前国内新能源消纳也面临着空间分布不均衡的难题，如资源富集的“三北”地区近年来风电光伏装机快速增长，发电能力远超本地用电需求;东中南部用电量大、绿色电力需求大，但东部地区本地新能源资源相对匮乏。

据了解，信义能源的太阳能发电项目主要分布于消纳压力较低的中东部地区，但2023年公司首次出现弃光，且弃光率达到2.5%，高于同年2%的全国水平。交银国际预计，公司弃光比率或将继续上升至接近5%，存在业绩进一步下降的风险。

此外，新能源消纳的不平衡，使得原本的可再生能源发电全额保障性收购政策越来越难以为继。2023年以来，已有多地区推动新能源入市参与现货交易，且新能源电价均相比以前有着一定幅度的下调，未来随着市场化交易比例的提高，电价下行的风险也将为相关企业的业绩带来一定波动。

在此情形下，一众光伏企业也不得不“勒紧裤腰带”过日子。据了解，去年信义能源年仅从母公司收购637兆瓦项目，低于此前0.7-1吉瓦的指引;今年公司计划收购0.7-1吉瓦项目，也低于机构此前的预期。

截止2023年底，信义能源累计装机容量为3651MW，同比增长21.1%;公司目标 2024年新增700-1000MW装机容量，到年底累计装机容量达到4350MW以上，同比增长最少19.2%，但亦存在公司今年也达不到新增容量目标的不确定性，如中泰国际就保守假设公司今年仅新增500MW容量，并下调2024-25年股东净利润预测14.8%及13.5%至12.3亿及14.7亿元，维持“中性”评级。

相比起同属于“信义系”的其他上市公司，信义能源并非制造类企业，而是属于重资产运营模式，经营并收购收益稳定的太阳能发电场项目组合，因此其估值中股息率与分红所占的分量更重。

从基本面来看，2024年光伏发电供需不平衡态势仍然严峻，信义能源在可见的未来一段时间内业绩预计长期承压。