金斯瑞（01548）:CXO业务拐点初现，传奇生物出售或引震荡

8月9日，金斯瑞生物科技（01548）发布上半年中期业绩。数据显示，2024年上半年，金斯瑞总收入5.61亿美元，同比增长43.5%，其中非细胞疗法外部收益2.81亿美元，同比下降0.2%，细胞疗法外部收益2.80亿美元，同比增长156.0%；上半年毛利3.07亿美元，同比增长75.4%；净亏损收窄至2.16亿美元，经调整净亏损为6900万美元。

具体来看，传奇生物以及百斯杰上半年表现出众。上半年传奇生物收入超2.8亿美元，同比增长156%，Q2 CARVYKTI收入1.86亿美元，同比增长60%，环比提高18%。百斯杰实现收入2610万美元，同比增长43.3%。生命科学业务增长平稳，实现收入2.2亿美元，同比增长9.6%。CDMO业务大幅下降37.9%，实现收入4040万美元。

不难看出，传奇生物对金斯瑞来说至关重要，且从中报来看，传奇生物后续成长性十足。

子公司传奇生物进入快速成长期

据智通财经APP了解，传奇生物由金斯瑞于2014年成立，专注于CAR-T疗法，其自主研发的创新Carvykti（西达基奥仑赛）已于2022年在美国、欧洲和日本获批用于治疗复发或难治性多发性骨髓瘤的成人患者；2024年4月，美国获批用于复发多发性骨髓瘤的二线治疗，在欧盟获批用于难治性多发性骨髓瘤。此外，传奇生物还有多款在研CAR-T疗法，用于血液瘤、实体瘤及其它疑难疾病的治疗。

从2024上半年业绩来看，传奇生物2024年第二季度总营收1.87亿美元，同比增长155.01%。其中，授权许可收入9084.6万美元（约7500万美元来自强生，1600万美元来自诺华），合作收入9325.4万美元（Carvykti销售额分成）。值得一提的是，上半年Carvykti的销售额达3.43亿美元，其中第二季度销售额为1.86亿美元，同比增长60%，环比增长18%。销售额的环比增长不仅得益于产品价格上调9%，还得益于产能的扩充以及效率的提高。

多发性骨髓瘤（MM）是仅次于弥漫性大B细胞淋巴瘤（DLBCL），全球第二大最常见的血液恶性肿瘤。MM是一种以骨髓中积聚浆细胞为特征的恶性肿瘤，可导致骨质破坏和骨髓衰竭，在老年患者中更为常见。根据科济药业招股说明书数据，2019年全球MM患病人数为44.09万人；预计2025年和2030年将增加到54.78万人和66.34万人。

仅管在当前的疗法下，一小部分MM患者在1线治疗后可能会被治愈或实现无限期的疾病静止，但约2/3患者会进展为复发难治性，另5%-20%的患者曾接受至少三线标准疗法但失败。多发性骨髓瘤市场巨大，且仍然有大量未被满足的需求。明星药物来那度胺2021年销售收入高达128.21亿美元，后因专利悬崖销售明显下降。

Carvykti在治疗经过多重治疗的复发或难治性多发性骨髓瘤方面效果显著。临床研究结果显示：（1）LEGEND-2是一项在中国进行的Carvykti首次人体I期临床，研究纳入了74例既往接受过中位3线治疗的患者，中位随访65.4个月后，mPFS为18.0个月，mOS为55.8个月。（2）Ib/II期临床CARTITUDE 1纳入了97例既往接受过中位6线治疗的患者，中位随访33.4个月后，接受Carvykti患者mPFS为34.9个月；mOS尚未达到，36个月的OS率约为62.9%。

庞大的患者人数，对于Carvykti需求也在持续增长，为了满足需求，传奇生物预计今年CARVYKTI产能将在2023年基础上增加1倍以上。今年7月启动了诺华工厂CMO临床生产，为Raritan的商业化生产释放产能，预计25H1开始商业化生产；新泽西Raritan工厂2024年底完成物理扩建，预计新扩建部分2025年下半年获批；比利时根特Obelisc 工厂24H2开始商业化生产；比利时TechLane工厂预计2024 年底完成建设，25H1开始临床生产、25H2开始商业化生产。

据传奇生物预测，今年下半年其商业化生产能力将显著增强，预计第三季度与第四季度的产能将实现连续环比增长。至2025年底，实现1万人份的产能目标保持不变。在此之后的两至三年期间，公司计划通过增加投资，逐步将产能提升至2万人份。

临床进展方面，在临床进度方面，CARTITUDE-5临床试验入组已顺利完成，CARTITUDE-4试验第二次中期分析结果显示总体生存期（OS）的积极数据，进一步验证了CARVYKTI的临床疗效与安全性。若Cartitude-5和6获批，将会带来额外的5.2万名潜在患者，从而将Carvykti的潜在获益人群扩大至15.4万（仅包括目前已经获批2-4线的国家和地区）。

尽管目前传奇生物仍处于亏损状态，预计2026年能实现盈利。而截至2024年6月30日，传奇生物拥有现金及现金等价物、定期存款和短期投资约13亿美元，资金充沛。

由此可见，传奇生物已进入快速成长期，金斯瑞后续的成长亦十分乐观。然而就在一个月前，市场传闻传奇生物即将被收购。

地缘风险加剧，传奇生物要被收购？

对于金斯瑞而言，传奇生物无疑是公司最核心资产，且已步入快速成长阶段，那么金斯瑞为何要卖传奇生物？

业界普遍认为，地缘政治因素可能是促使传奇生物考虑出售业务的关键动因之一。

在5月30日向美国联邦调查局（FBI）提交的信函中，美国众议院中国委员会的主席John Moolenaar和资深成员Raja Krishnamoorthi表达了对金斯瑞生物与美国企业和政府合作可能带来的知识产权风险的担忧。

作为传奇生物的最大股东，金斯瑞生物持有48%的股份。此次询问也引起了对《生物安全法案》（BIOSECURE Act）可能施加的限制的担忧。

随后，据外国媒体报道，传奇生物已聘请投资银行Centerview Partners协助其董事会评估收购要约及其他潜在的策略选择。

值得一提的是，Centerview Partners在生物制药领域的并购方面拥有丰富的经验。其成功案例之一是阿斯利康在2023年底以高于目标公司市值86%的溢价，完成了对中国创新药企亘喜生物的收购，交易金额高达12亿美元。

对于被收购这一传闻，传奇生物首席执行官黄颖在财报会议上表示：传奇生物和强生正尝试跳出框框思考未来的供应，包括内部节点、新建或扩建工厂以及其他替代路线。可以保证，这是双方合作的最高优先事项之一。目前，传奇生物的董事会正与投资者及各利益相关方保持沟通，实现股东价值的最大化，并非仅限于单一路径。

也就是说，出于地缘政治因素的影响，传奇生物被收购的可能性确实存在。倘若卖了传奇生物，金斯瑞后续还有何看点呢？

CXO业务或迎拐点

据智通财经APP了解到，金斯瑞主要业务板块包括生命科学服务及产品平台、生物医药合同研发生产（CDMO）平台、工业合成产品平台及综合性全球细胞疗法平台。倘若卖掉传奇生物，金斯瑞更像一家“纯粹”的CXO企业。

近年来，国内创新药快速崛起，催生CXO行业的繁荣。从国内创新药申报及上市情况看，2018年以来CDE受理的1类新药IND品种数持续上升，2023年已达1241个，同比增长31.7%；我国1类创新药上市数量整体稳步上升，从2018年的9个品种增长至2023年的35个，2018-2023年的CAGR为31.2%。

从国产创新药出海情况看，2023年国产创新药License out共计75项，总交易金额达390亿美元，均创历史新高。创新药的浪潮催生CXO的崛起，同时CXO行业的高速发展亦对创新药产业形成赋能，二者共同成长。

过去几年，借助全球制造行业外包趋势及国内工程师红利等因素，国内CXO企业加速扩张，承接了大量海外订单，产能迅速扩大，尤以小分子CDMO为主。以CRO行业指数的固定资产代表CXO行业产能建设情况，从2019年的123.65亿元增至2023年的593.52亿元，2019-2023年的CAGR为48.02%。

从生物药产能供给方面，2023年全球药企内部产能已达447万升，基数已经很大，预计2023-2027年产能仅以2.2%的CAGR增长。主要的产能供给来源于生物药CDMO扩建，目前生物药CDMO产能是200万升，产能利用率大约是48%，预计到2027年将会达到357万升，CAGR为15.6%。综合行业产能和需求来看，行业产能利用率将会从2023年的48%，提升到2027年的65%。

目前国内CXO供给远大于需求，国内CXO企业免不了价格战，为避免内卷，“出海”是目前多数CXO的选择。美国作为生物医药的第一大国，自然成了国内不少CXO企业出海的首选。但2018年至今，美国颁布了多项制裁措施，对包括CXO在内的我国医药生物行业企业进行制裁。其中，2024年1月提交的《生物安全法案》新版已于5月15日在美国众议员通过，要求终止药明康德、药明生物、华大基因、华大智造及其子公司与美国公司的合作，虽然新增了8年的缓冲期，但长期看对新业务的打击较大，影响远期订单来源。

国内行业内卷，美国制裁，国内CXO企业不得不挖掘海内外其他市场的发展潜力，目前已有多家CXO企业将目光投向东南亚、中东等地区，打造新的增长点。

除此之外，CXO的发展规模受创新药研发项目影响。近年来美国持续加息，致使资金使用成本提高，导致生物医药投资下降，创新药研发项目减少，从而导致CXO企业订单数量下降。根据动脉网整理的分析报告，2023年全球医疗健康领域的总融资规模回落至2019年水平，累计融资574亿美元，同比下降超过20%。在国内方面，2023年的投融资活动共1647起，累计融资金额达到829.3亿人民币，相较于2022年的1980起融资事件和1264.3亿人民币的融资金额，投融资事件数和融资总额分别下降了16.82%和34.41%。

尽管目前产业寒冬仍未看到尽头，但随着美国加息周期进入尾声，创新药投融资情况有所改善。根据 Crunchbase的数据，2024H1全球和美国创新药VC&PE投融资金额分别同比下降2.35%和同比增长15.51%，与去年同期相比分别同比改善27.73个百分点和54.88个百分点。

伴随着创新药投融资数据的回暖，CXO企业的订单亦有望得以改善，金斯瑞生物亦有望从中受益。

在整个CXO环节中，生命科学业务是金斯瑞的第二大收入来源。作为一家全球核心的基因合成供应商，依托于先进的自主合成技术，金斯瑞市场份额约占30%，业务覆盖中国、北美、欧洲和亚太地区。公司生命科学服务及产品覆盖基因合成、寡核苷合成、多肽合成、蛋白生产、抗体开发、以及目录产品设备及耗材。

值得一提的是，金斯瑞生命科学业务覆盖的均为眼下比较热门的创新药研发方向，如2023年诺和诺德的司美格鲁肽以减肥为适应症在2023年销售额达到45.57亿美元。不同于小分子药物等，多肽药物的结构更复杂，杂质控制是很大的难点，生产工艺放大也比较难，因此其研发工艺和规模化生产存在较高壁垒。诸如GLP-1的多肽药品临床前研究阶段就需要

CDMO企业提供样品合成，后期新药上市更依赖CDMO企业在工艺研发、质量控制等方面的产业化经验，因此多肽CDMO客户对服务的依赖性往往更强。而金斯瑞又恰好有CDMO业务，因此其生命科学业务的客户后续有望转化为CDMO业务的客户，CDMO业务有望得到成长。

综合来看，目前金斯瑞的成长更依赖于传奇生物，现如今传奇生物已进入快速成长期，金斯瑞有望从中受益；但传奇生物存在被收购的可能，倘若传奇生物被收购，金斯瑞将变成一家“纯粹”的CXO企业，从估值上来说CXO企业难与创新药企业相媲美；从业绩来说，由于目前CXO企业处于承压阶段，伴随着美国降息的开始，其业绩有望好转，但国内CXO企业竞争也十分激烈，产能供给仍大于需求，因此看点主要还是在海外。