长江证券：险资视角下 高股息是否还有增配空间？

智通财经APP获悉，长江证券发布研报称，保险资金在资产配置上需要契合负债端的特性和要求，在进行投资时，与其他机构在方法和优先级上的不同，即首先追求资产负债的匹配，而非某个阶段投资收益率的最大化。保险资金的负债特性、监管框架和考核机制决定保险资金配置，一方面，通过OCI账户增配高股息资产可以降低保险公司利润的波动性；另一方面，随着负债成本的下降，风险资产的收益率要求同样将有所下降。中性测算下，即便股息率及交易性股票收益率下降，险资OCI股票持仓占比依然可以从20%提升至37.3%左右水平。

长江证券主要观点如下：

险资配置思路与其他机构有何不同？

保险资金由以负债为主，追求资产负债匹配。保险行业的经营模式是销售保单获得保费，随后将保费投入资本市场，通过投资满足未来赔付、费用以及增值保值的需求。因此，保险资金在资产配置上需要契合负债端的特性和要求，在进行投资时，与其他机构在方法和优先级上的不同，即首先追求资产负债的匹配，而非某个阶段投资收益率的最大化。

行业核心监管体系引导投资方向。偿付能力是行业核心监管体系，关系到保险公司方方面面的经营活动，维持其水平处于健康区间对险企而言至关重要。偿付能力通过分式计算，其中净资产是分子计算时的核心，高杠杆经营下资产价格稳定性较为重要；计算分母时，风险越高的资产消耗资金越高，因此除硬性的配置比例上限之外，险资也面临偿付能力带来的软性限制，此外，考核机制也在一定程度上影响配置偏好。

险资配置遵循怎样的规律和节奏？

保险资金当前配置以固收类为主。出于期限、安全性及流动性的考虑，保险资金配置以债券等固收类产品为主。以人身险行业为例，标准债券配置占比接近50%，是最大的投资资产类别，利率债是最主要的持仓品种，股票、基金和长期股权投资分别占比7.0%、5.5%、8.3%。

保险资金倾向于在年初配置权益资产。由于保费流入存在季节性，保险资金的配置需求也自然存在季节性规律。近十年的数据来看，保险资金更倾向于在一季度配置权益资产，而在年末配置速度则会放缓。此外，大多数保险机构需要按照年度进行公司整体考核经营目标并披露业绩，因此二、四季度保险资金存在一定卖出权益资产锁定收益的动机。

为什么看好险资长期流入高股息资产？

即便预定利率下调，保费流入仍将保持稳健增长。9月1日后，普通型人身险预定利率下降，然而从属性上来看，下调预定利率并未影响保险产品的长期性与刚兑属性的核心优势；预定利率下调后，收益率与银行存款、存单差距减小，但仍保持一定吸引力，结合2019年及2024年情况来看，不必过于悲观，预期后续保费流入仍将保持相对稳健的增速。

保险负债资金成本有望持续下降。以传统险为例，险资的综合负债成本主要受定价利率、实际赔付情况与实际费用情况影响。动态来看，预定利率在9月的下调、动态调整机制的建立、“报行合一”对于定价外费用的限制、保险产品结构可能的改善都意味着负债成本将存在持续改善的空间。中性测算下，10年后行业整体负债成本将下降60bp左右。

负债成本下行利好保险资金增配高股息资产。保险资金的负债特性、监管框架和考核机制决定保险资金配置。一方面，通过OCI账户增配高股息资产可以降低保险公司利润的波动性；另一方面，随着负债成本的下降，风险资产的收益率要求同样将有所下降。中性测算下，即便股息率及交易性股票收益率下降，险资OCI股票持仓占比依然可以从20%提升至37.3%左右水平。

风险提示：相关政策出现较大调整；资本市场大幅波动；测算结论基于大量假设。