智通特供 | 恒指市值计算大变！保通入通难了？市值管理变天？

恒指公司最近消息显示，将优化12 个月平均市值的计算方法及长时间停牌的处理方式。

最主要的变化是“12个月平均市值的计算方法”从“过去12个月的每月月底证券市值的平均值”变成了“过去12个月的每日(不包括停牌交易日)证券市值的平均值”。

换句话说，从12个特定的交易日数字取平均，变成260多个交易日数字(若无停牌)取平均，实质上就等于是过去一年的每日平均市值。

影响有多大呢?

这是整体编制规则的调整，用“巨震”来形容也毫不为过——

在旧的《指数编算总则》(如下)中，“市值排名”和“综合市值排名”的定义就与“12个月平均市值”相关。

也就是说，在过去，在讨论恒生指数检讨的背景下，大家只要见到没有加限定词的“市值”表述，指的都是12个月底数据的平均。

说白了就是，极端情况下，只要一只股票在每个月的最后一天的市值符合要求，就可以继续待在对应市值范围的成分股里面。其中恒生大型股的市值要求是前80%，而恒生中型股是80%~95%，恒生小型股是最后5%。

这种极端的做法虽然并不大行其道，但在紧急情况下，利用这个规则稍微做一做，可以起到四两拨千斤的效果。

举个例子，假如某一只股票，曾经符合恒生综合指数的市值要求，且位于前95%，于是被纳入港股通。但近期由于股价下跌，已经连续11个月的月末平均市值低于40亿港元，那么如果本月月底的时候市值继续低于40亿港元，则就要被剔除港股通。而一旦剔除港股通的悲惨命运我们在昨天的文章已经有所分析。

那么为了不被剔除港股通，公司可以通过管理层与大股东齐心合力，在月末的时候把价格做上去，使之高于某个数值，使之12个月平均下来的平均市值高于40亿港元，于是可以免于被剔除。且由于旧的计算方法只考虑月末，所以只要管理层和大股东在月末做一做，维持平均市值高于40亿，则公司可以一直维持恒生大中型指数成分股的地位，以及港股通的地位。

所以事实上，以前所谓的市值管理，只需要每个月管理那么一两天就足够了。

而现在，规则变了，全部玩法都要变了。

最高危的是那些过去12月市值接近跌破40亿港元的股份。由市场力量导致自然下跌的股份，管理层与大股东每月末做一做股价，也许还有这个资金实力；但如果要求他每天都维持市值在40亿以上，每天都要面对山呼海啸的卖盘，则任何人都将力不从心。就连美股的回购大户苹果——日复一日，每天上亿美金的天量回购，10年来也不会只注销了5%的股份而已。

同理，对那些本来预备火线冲击港股通的小市值标的公司，(详见《港股新股“火线入通”各显神通!背后的逻辑和真相是什么?》)，市值管理操作难度也要增加不少。

从市场经验看，一些上市企业也往往通过回购、大股东增持来进行市值管理，尤其是在下行趋势中稳定股价，保证本企业仍居某些指数成分股中。未来，回购的节奏或因规则的改变相应有所调整。

值得一提的是，本次规则的调整并未涉及成交量流通比率的调整。这个计算公式没有变化：

流通量方面，“中位数”比“平均数”更好进行管理。大股东的合理增持和减持，都可以用来提升股票流通量，维持一定的流通比率要求。

中长期来看，一些基本面条件并不差的股份可能会选择私有化来保全估值。因为一旦被剔除港股通，则会有大量被动投资者无条件抛售，而这种抛售与估值无关，目的就是把持仓降到零，导致市场的价值发现功能丧失。对此私有化可能是唯一出路。

据统计，截至上半年，港股市场已经有24只股份私有化。其中关注度较高的有魏桥纺织、复宏汉霖等。当然有些妖孽公司通过放出私有化的消息做股价，被这种玩法坑害的股民不在少数，但近年来越来越多基本面没毛病、单纯是估值低到极度屈辱而私有化。

转身离场的背影之下，是一句“把钱还给你们，我不玩了”，以及破碎的心。

不难看出，此次的市值计算规则调整，恒生指数公司的初心是好的，也就是，把投资者与上市公司参与市场交易的重心回归到公司基本面上来。其次是通过规则的改变，清理老千股、僵尸股、垃圾股。

但是对于市场流动性干枯的当下，许多正经的、基本面无伤的公司，也被迫沦为与有问题的公司同列，此时改变市值计算规则，提高市值管理难度，就难免有点无差别攻击的味道了。

做一个简单的统计，截至今日收盘，香港主板股票共2711只，其中市值低于50亿港元的有2105只，占比高达为77.6%。而成交金额低于1亿港元的竟然有1900只，占到总股份数量的70%!这些惊人的数字充分揭示了港股市场流动性枯竭的本质。

这些股份当中的很大一部分，至少市值在20亿以上的，应该不是老千股，甚至基本面也没有太大问题。甚至有不少都是在过去3~4年之间跌去至少一半以上市值的股份。换句话说，在流动性正常的条件下，这些股份维持百亿市值是不成问题的。但今天，却都沦落到连港股通标的都维持不住的地位。

港股市场的改革多年以来一直在持续，近6~8年以来，确实取得了不错的成果，主要体现在同股不同权的科技创新型企业上市(W类股份)、美国中概股回归(包括第二上市)、以及一系列创新药企业的上市(B类股份，亦称“18A”股份)。这些都极大地提升了港股市场的融资功能和投资价值。

而港股通，曾经作为内地资金参与港股市场，增加市场繁荣度，以及提高内地资金投资配置选择的一个途径，在当下，随着外资话语逐步弱化，退守少数巨企的背景下，却几乎成了为绝大多数中小股份提供流动性的唯一渠道。

所以，如今的港股公司，尤其是中小盘股份，才越来越关注港股通。上市IPO已经不足以获得流动性，必须要接通港股通这根输液管，才算是彻底获得稳定。但是随着近年来行情持续下跌，越来越多公司跌出港股通门槛，一旦剔除港股通则很难东山再起。

这也就是昨天19家公司联名呼吁“港股通扩容”以及“暂缓执行剔除”的原因。

而今天恒生指数公司修改市值规则，似乎也增加了公司维持港股通标的的难度，不免令投资者和上市公司再度心生畏惧。

事当从经，亦可从权。股改的本意是去腐生肌，这就要在存量和增量两个层面入手。一方面排出死水，将维持在股市多年的垃圾股老千股僵尸股清理退市，另一方面引入活水，将更多的优质企业吸引到港股上市。

要知道，2020年之前，港股一直是全球最大的融资市场，甚至超过美国纳斯达克。且每年几乎都有明星IPO登陆港股，像2017年的众安保险、2018年小米、美团，2020年的中芯国际等等，2019年更是凭借阿里、中烟、百威亚太等巨型IPO冠绝全球各大股票交易所。

但自2020年IPO高峰之后，接近4年的时间里，港股市场的融资功能几乎丧失，虽然还有公司在上，但融资金额越来越小，丐版发行、首日破发、以及解禁大跌等现象频繁发生，投资者与企业的信心都濒临崩溃的边缘。

这自然有全球流动性收紧的外部因素在。但也有增量改革停滞的原因在。规则调整总是在盯着存量，小修小补，大失所望。

总体来讲，随着美联储降息的脚步越来越近，全球流动性宽松周期即将到来，而港股市场流动性枯竭的局面将大为扭转。黎明前的黑暗，投资者与企业只有坚持下去，静待东方破晓。