中环资产谭新强：今年港股很像2015年的纳斯达克

本文来自“华尔街见闻”，作者为孙建楠，原标题为《独家对话|中环资产谭新强：今年港股很像2015年的纳斯达克》。

“港股依然很便宜，市盈率只有12.4倍，今年预期盈利增长至少达12%。行情调整后，恒指大概率冲向33000，上升势头保持一年半到两年后，更有势头触碰40000点，能走多远取决于中国去杠杆和扩大内需的进程。”

近日，中环资产投资总监谭新强（Eddie Tam）接受华尔街见闻独家专访时，做出上述分析。

变幻莫测的国际局势将如何影响全球市场风向？港股进一步“高歌前行”几率有多高？

带着这些问题，华尔街见闻再次独家专访中环资产的行政总裁、投资总监谭新强。

半途出家的“局外人”

去年6月，笔者与谭新强在北京一场资管论坛上初识。当时他行程紧凑，开完会便要赶往机场，于是他提着行李在酒店大堂接受了专访。采访场面可谓“火爆”——由于他在上午论坛上观点独特，吸引了多位投资者追逐，我们的访谈对话则在“围观”下展开。

当时，他指出，韩国已经是新中东，中韩关系非常微妙，背后韩国最担心中国参加半导体技术竞赛。时隔不到一年，多个政经事件波及到全球市场。

此次访谈，我们约在东三环旁的瑰丽酒店。酒店就在华尔街见闻北京办公室旁边，走过去时恰好北京再次进入雾霾天，酒店斜对面就是“大裤衩”（中央电视台），却显得烟雾缭绕。

见面后，谭先生邀请一同到酒店内一家中国北方乡味餐厅，边吃午餐边聊。

2005年谭先生从卖方转做买方之后，便把业务重心转至内地市场，已先后在深圳和上海开设了办公室。十余年内地市场经验让他非常“接地气”——每次交流总是他能对政治局会议、内地金融监管政策的分析信手拈来，不会像很多爱追问“初级问题”的海外投资者。

此次北京之行，他要参加两家内地合作券商的活动，访谈当晚要通过网络远程参加好朋友史蒂芬-罗奇（Stephen Roach）举办的中美关系研讨会，并受邀发表视频演讲。

近期关于“中国芯”的争论尤为热闹。谭先生两年前就多次警告半导体技术竞赛将诱发中国与其他国家摩擦升级，且不单单是中美两国的矛盾。

去年他对投资者强调半导体行业大战的韩国因素时，很多人还“不知所云”。实际上，他可是半导体业的“老兵”——第一份工作便是在曾诞生7位诺贝尔物理学家的贝尔实验室工作，最后做投资属于半途出家。

其实，“忆当年”不属于他的个性，只是到了现在的年纪才偶尔诉说过往。

谭先生早年从香港移民加拿大，毕业于多伦多大学，先后获得电子工程学学士和硕士，之后再赴美国耶鲁大学获公共与私营管理硕士。

由于自小移民海外，他总有一种“outsider（局外人）”心态——表面上缺乏安全感，但却驱使人不断加倍努力，还能令人看事情更加客观。实际上，犹太人就是天生禀赋的outsider，但在科学、金融、学术等多领域取得了惊人成就。

1989年，谭先生进入大名鼎鼎的美国AT&T贝尔实验室工作，担任电子工程师。对于这段经历，他戏称是“只可打杂扫地，所以转行到‘竞争较弱’的华尔街”。

他先是加入了所罗门兄弟从事程序买卖研究，1990年代初转至美林证券，并被派到香港发展金融衍生工具。

从北美“回归”出生地香港，他又有了不一样的outsider感觉——之前总听人讲香港人时间观念强、效率高，返港后肩负向亚洲市场推广衍生品工具时，时时刻刻都鼓励自己加倍努力。

1994年1月起，谭先生加盟里昂信贷（Credit Lyonnais）,此后八年间一直负责亚洲市场的衍生工具、结构化产品的销售和市场推广，并被公认为亚洲市场股票衍生工具开发的先驱人物。

做了十余年的卖方，2005年谭先生转做买方，创立了中环资产（Central Asset Managment），旗下管理名为中环全球对冲基金（CAI Global Fund）的美元基金以及人民币基金，总计相当于50多亿人民币的管理规模。

说来也是“胡涂”，笔者第一次与谭先生交换名片时，看到他名片上有中环资产的英文简称CAI，总是觉得“似曾相识”（并不是看成了CIA！）。

这次访谈时终于弄明白了，CAI不仅是英文缩写，也恰好取自中文“财”的发音，兼具财富与人才的含义。

值得一提的是，去年夏天采访中，他多次强调要FANG（脸书、亚马逊、奈飞和谷歌四家高增长科技公司）交易过于拥挤，他早已提前布局SWANNS（三星、西部数据、阿里、英伟达、任天堂和软银）。

截至目前，CAI Global Fund年化复合收益率13%，最大回撤仅3.5%。其中2007年、2009年以及2013年收益率达114%、100%、52%，2010年《亚洲投资者》更将谭新强评为25位亚洲对冲基金最具影响人士之一。

据了解，中环资产有着严格的风控体系，比如股票集中度方面，要求单只股票持仓的仓位不能超过整体投资组合10%。

港股四万点不是梦？

我们在餐厅分别点了西北风味的菜品后，谭先生立刻就说：“昨晚公布的资管新规绝对是利好私募，之前眼花缭乱的理财产品、基金池、信托通道业务都慢慢收紧了，中国市场要接受打破刚兑。”

他继续说道，中国投资者的资产配置通常是房产>理财产品>股票投资，这背后内地和香港股市表现“反常”，即违反了投资的最根本规律：高风险通常带来高收益。对比中美股市，二者的股本风险溢价差异较大。90年代以来，标普平均每年6.7%回报，加上国债本身的回报率，标普过去十年的复合增长率达到双位数，而A股过去十年收益是-11%。因此，中国的聪明投资者往往跑去其他资产类别。

他看到中央政策层发展资本市场的决心很大，特别是去杠杆、吸引更多股本回中国市场这两点尤为重要。现在新经济企业越来越多，通常前期依靠VC的钱，后期以来银行贷款，但短期内迟迟未有盈利，很容易破产。新经济企业需要更多股本，因此就要实现更平衡的资本格局，政策上要鼓励他们从资本市场融资。此举有望提高资产配置效率，并说明中国经济实现转型。

今年3月底，证监会为新经济企业境内上市融资提供制度保障，即符合试点条件的红筹企业可优先选择通过发行存托凭证（CDR）在境内上市融资；符合试点条件的境内企业，可以直接在境内市场首次公开发行股票并上市。

此外，5月3日，小米科技向港交所递交上市申请，消息称在港挂牌后料或很快在A股上市，成为首批利用中CDR形式上市的公司之一。

值得注意的是，小米科技有望成为港股“同股不同权”第一股。四月下旬，港交所宣布允许双层股权结构的公司赴港上市。

对于港交所24年来最大力度的改革，谭先生则有截然不同的意见：第一，香港法律依旧保守，缺乏集体诉讼、包揽诉讼的法律环境。香港创业板已经是失败的例证，并没有几家有价值的公司，往往变成大陆资本的壳资源。未来，个别新经济企业一旦暴露问题，投资者利益无法受到有效保护。

第二，同股不同权是否真正对投资者公平，其实可以不适用这一制度，创始人可卖少一点股份数量并提供每股价格，毕竟投资者不仅贡献资金，也包括监管公司治理的角色。

第三，新经济定义本身并不清晰。投资者不要过度崇拜新经济公司，不少初创企业的盈利模式接近庞氏骗局，甚至上市后依然无法盈利，只得依靠一轮接一轮的融资提高估值，更会出现融资后补贴运营成本、故意亏本，陷入恶性循环。

对于香港市场走向，谭先生提高音量说，港股属于健康慢牛，估值依然便宜，市盈率只有12.4倍，今年预期盈利增长至少达12%。近期行情调整后，恒指大概率冲向33000，上升势头保持一年半到两年后，更有势头触碰40000点。

“即使中国进出口严格受到25%关税影响，对恒生指数的波及也不到两个点。”他测算后给出上述结论。

对于40000点的逻辑，他进一步分析，四大行ROE维持在15%左右，市净率稍微被重估高一点，工商银行和建设银行重回1倍，中国银行和农业银行重回0.8倍，腾讯再升30%，就基本能够实现。更为重要的是，这背后牵扯到中国去杠杆决心和经济结构改革。

他认为，一段时期以来，GDP与A股表现出现负相关，GDP数字越好，浪费式投资越明显，现在应该依靠扩大内需，消费占GDP比例增大，内地银行获得更高估值。换言之，如果未来两年港股盈利保持10%增速，40000点对应的港股PE由现在不到13倍提升至15倍，但依然便宜——仍比标普指数和MSCI新兴市场指数低。

5月4日，新经济公司的代表——平安好医生正式登陆港股，但首个交易日高开低走，逼近破发。当日，香港恒生指数已跌破30000关口，刷新4月26日来低位，日内跌超1%。

“今年恒生指数很像2015年的纳斯达克，当时纳指从2000点涨至5000点，互联网泡沫戳破后大跌，用了近十五年重新登上5000点，创新高后再次调整，再次发力冲击到今年的7000多点。”

中国不要落入美方陷阱

对于中美贸易摩擦，谭先生觉得特朗普正下着一盘大棋，更有着1980年代里根总统的影子。

谭先生认为，从历史经验看，中国不能让半导体和5G技术不能像前苏联堕入星战的烧钱无底洞。中国主要是在半导体生产设备上落后美国和韩国，且美欧日韩会更加抗拒技术转移。但要注意到，中国并非在高科技领域完全落后，比如在超级计算机领域领先对手，中国太湖神威就是全球纪录保持者。

在他看来，半导体行业中设计领域，中美差距只有3-5年；但代工差距颇大，比如中芯与台积电相差十年；内存领域，中国还没有过关的本土DRAM厂，最快要10年才能赶上。半导体生产设备领域，甚至落后近20年，这也是产业链上最为落后之处。

一个关键问题来了！

“中国不能落入美方陷阱中，否则欲速则不达。”

他强调，中国不能过度将精力和资金花在半导体产业上，中国当前更艰巨的任务是有效去杠杆、消费升级改变经济结构，还要减税并刺激生育。

“供给侧改革后，中国要启动需求端改革，不能再用降准降息手段，应该减税。因为中央政府负债率低，可帮助地方政府和企业减税，民众生二胎也需要免税额，这样才能逐渐改变经济结构。”

早在去年初，他就撰文强调老龄化危机并非在未来，而是已经爆发多年，中国加快刺激生育势在必行。“过去5年，中国劳动力人口已下跌了1800万，结果是严重的蓝领劳工短缺和薪金通胀。人口的素质，随着教育水平提高，确是愈来愈好。但这亦产生另一个问题，就是妇女教育水平上升，再加城镇化，生育率就愈低。”

另一方面看，这场摩擦或人民币国际化提速。特朗普要求未来每年减少1000亿美元的贸易赤字，石油能源将成为平衡中美贸易的商品。美国叶岩油气革命后，每日石油产量已超沙特，中国可借此超过美国跃升全球第一石油进口国

这背后核心逻辑是，美国减少贸易赤字和税改政策，美元将回流美国本土，海外美元减少后会降低美元在全球外汇储备中的比例，人民币获得进一步国际化创造机会。

对于这场半导体技术争端，谭先生认为，值得担心是美方推出芯片数码TSA（Transportation Security Administration）锁——这属于他个人想象，还未真正存在。

但笔者听后感觉并非毫无道理，他这个想法来源于美国“911事件”后对旅行行李提出的行李锁要求。简单说，就是美国海关与国土安全部为了能随时打开旅客行李，要求行李锁必须符合一种标准，若不符合，可随时暴力打开。如果美国要求所有芯片都安装类似的“数码化TSA锁”以供检查，波及面可想而知。

我们聊得正酣时，谭先生要奔赴北京饭店参加下午的论坛，所剩时间不多。访谈最后，他对于美国市场走势指出，年初以来数据表明美国正加大投资，重点将转向基础设施建设。近期虽然美国10年长债收益率触碰3%“危险红线”，但美国经济周期还未走完，更可能造就二战后最长扩张周期，谈及美债熊市还为时尚早。