VIE影响几何——民促法实施条例重点解读

本文来自微信公众号“ 章明现代消费服务观察”，作者天风商社。

8月10日晚司法部发布《中华人民共和国民办教育促进法实施条例（修订草案）（送审稿）》，征求意见截止至2018年9月10日，因此目前草案仍未正式实施，正式法律解读仍然需要等待一定的时间。天风商社多方咨询后解读如下：

核心点在于第十二条，另需关注第五条、第四十五条

第十二条同时举办或者实际控制多所民办学校、实施集团化办学的社会组织应当具有法人资格……实施集团化办学的，不得通过兼并收购、加盟连锁、协议控制等方式控制非营利性民办学校。

第五条……在中国境内设立的外商投资企业以及外方为实际控制人的社会组织不得举办、参与举办或者实际控制实施义务教育的民办学校

第四十五条……教育行政部门、人力资源社会保障部门应当加强对非营利性民办学校与利益关联方签订协议的监管，对涉及重大利益或者长期、反复执行的协议，应当对其必要性、合法性、合规性进行审查审计。……前款所称利益关联方是指民办学校的举办者、实际控制人、理事、董事、监事等以及与上述组织或者个人之间存在互相控制和影响关系、可能导致民办学校利益被转移的组织或者个人。

上文粗体部分是在此前征求意见稿和各省的相关文件中未出现的，也是这份征求意见中对资本市场影响最大的方面。现在存在2个分歧点：

1、VIE架构的合法合规性：

这次的文件中出现了“实际控制”和“协议控制”两个词，这是此前文件都未涉及的提法和十分明确的规定。这可能带来的不确定性是存在三种可能：

1）现有公司的VIE合同都因此存在法律瑕疵，因此需要重新更改结构，更改后所控制主体明确不得涉及非营利性学校，即全面限制VIE的协议控制模式；

2）有一定的新老划断，在未来的收购兼并过程中不得再采用VIE；

3）实际控制和协议控制都与VIE无关，而是指目前的法人结构需要符合法律和办学要求，即是维持目前的现状。

目前究竟是上述三种可能中的哪一种，我们均尚且无法确认。可以明确的点在于：本次实施条例更加明确了政府态度，将营利性学校和非营利性学校尽可能的严格区分，减少灰色地带；允许合法合规转移定价公允的关联交易服务，但是要接受严格监管。

所以进而可能带来的两个后续结果：

1）能够变更成为营利性的幼儿园、高中和大学的三类学校，上市及拟上市公司会选择营利性变更。变更过程是否遇到障碍尚不可知，障碍来自于土地出让金补足、地方政府是否鼓励营利性的操作性问题。而变更后，从经营层面，成本和费用将有所增加，政府补贴减少，税收增加；如若收入不能有效提升，即增加的成本转移给消费者，则公司利润率可能出现下降。

2）不能变更的非营利性机构，包括法律直接限制的义务教育阶段学校，和可能享受到了政府优惠和补助的普惠性幼儿园、高中等机构，具体VIE合同是否需要变更需要等待司法的进一步解释和律师的解决方案。或是可能采用一种方式在于将学校REITS化，合理收取一定的关联交易服务费收入。

2、集团化办学的界定：

根据百度百科，“集团化办学是以行政指令为主，兼顾学校共同意愿，将一所名校和若干所学校组成学校共同体（名校集团）”。这样的解释看似与目前已经上市或是准备上市的学校类公司存在较大差异，所以目前部分人士认为不直接涉及已上市主体。但是根据本次送审稿的起草说明，明确是“针对实践中存在的同一举办者同时举办多所民办学校等集团化办学的现象”，又是与目前上市学校类公司直接相关。综合下来，我们认为，这一点旨在规范拥有多所学校的集团公司，因此目前上市及拟上市公司大概率均在管辖界定范围内。

总结：

目前由于条例尚处于征求意见阶段，最后定稿及实施如何尚不得而知，究竟是全面限制VIE、收购限制VIE，还是维持现状都暂且无法有明确的答案。我们认为短期内会对板块产生一定负面影响，盈利能力预期长期上可能出现一定下滑，兼并收购的进度短期内会受限于法律的未落地而受到拖累，因此需要更加关注具备内生成长能力的龙头公司，关注非学历教育类培训公司及在线教育公司。

政府鼓励民办教育成为教育的重要供给组成部分，各地教育发展阶段和均衡性不同，因此在各地执行时仍然将存在较大差异。且对于一些特定名词的界定也仍需等待进一步沟通。而从时间期限来看，会是一个较长的周期，目前仍然是司法部给的一个送审稿，仍然需要等待如教育部、财政部、国税总局等待其他部门的意见和同意，所以从目前的法案到落地需要较长时间，各地落实需要较长时间，过渡期等仍是较长时期。因此教育行业的慢与资本的快如何协调可能也是未来较长一段时间对估值的核心关注点。