这个节点，该怎么看百济神州-B(06160)？

医药股8月15日遭恐无厘头“屠杀”，今天又迎来小幅度回暖。这哪里还有点“理性”可言，简直就是“大妈”主导，跌涨全靠吹风。

不过，小幅度回暖并未让个股们雨露均沾，比如港股市值最大的未盈利生物医药企业——百济神州-B(06160)，在上市后一分钟内便遭遇破发的“悲情”下，股价迟迟未能向业界期待的那面，反而是越挫越勇。截至8月16日收盘，该股重演其美股走势，也跌去近3个点，收报97.05港元。7个交易日内，市值蒸发近85亿港元。

行情来源：富途证券

跌幅如此之大，智通财经APP分析认为，除市场情绪不佳，或与百济神州继续扩大亏损有关。毕竟，新经济下，哪有那么多冤死的票呢？

亏损的故事不好“圆”

随着夏日一声蝉鸣，各大上市公司又开始进入紧张而刺激的“中报会考”期。紧张的是，忙活了6个月的成果能否给股东们一个交代；刺激的是，任何的业绩预告都能彻底影响股价走势。

也正因上述复杂的情绪，上市公司们在业绩期往往谨慎至极，甚至害怕业绩过差，不乏申请推后发布的。不过，虽然紧张而刺激，该发就发。截至目前已经数家药企公布了自己的业绩报，如亿胜生物(01061）、中国中药（00570）、远大医药（00512）、刚上市的百济神州……

但和前几家相比，百济神州作为本来就未盈利的生物医药公司，业绩自然具有特性，即亏损。

智通财经APP观察到，截至2018年6月30日止上半年，该公司总收入8534.8万美元，期内归属公司的亏损为2.61亿美元，亏损同比扩大135%。而二季度，该公司总收入5280.4万美元，期内归属公司的亏损为1.57亿美元，亏损同比扩大159%。

具体来说，二季度内，百济神州的收入主要来源于与新基公司合作带来的产品收入和合作收入。比如靠在中国销售ABRAXANE、瑞复美及维达莎，拿到了3143万美元；在靠合作取得2138万美元，其中，1818万美元来自新基对公司研发费用的补偿收入，170万美元来自于摊销确认递延收入，150万美元来自于确认与德国默克公司关于pamiparib合作协议中约定的研发里程碑收入。

虽然有多笔收入到账，但仍赶不上亏损速度。

细致来说，亏损主要在费用的攀升。截至2018年6月30日第二季度费用为2.15亿美元，2017年同期为5802万美元。研发方面，二季度研发费用为1.64亿美元， 2017年同期为4725万美元；销售成本为626万美元，2017年第二季度为零。

与此同时，百济神州的现金流也没有太大的改观。截至2018年6月30日的第二季度，经营活动所用现金为1.17亿美元，对比2017年同期为5189万美元。现金使用的增加主要归因于运营费用的持续增长，用以支持我们正在进行及新启动的后期关键性临床项目、新药备案申请和临床后期候选药物的商业化准备，以及公司组织的增长。截至2018年6月30日的季度资本性支出为1061万美元，2017年同期金额为1362万美元。

若要不是顶着“未盈利”三个字，亏损成这样的公司简直是一抓一大把。

扭亏为盈大有希望

当然，尽管继续亏损，但在当日挂牌之日，百济神州创始人王晓东接受智通财经APP采访时表示，“扭亏时间虽不确定，但公司是以科学的方法不断研发新型抗癌药，相信未来会有更多的新药上市，总有一天能扭亏为盈。”

的确，从市场数据来看，百济神州的在研项目几乎清一色地属于重磅产品，毕竟癌症领域，都是以亿元，百亿为销售计量单位的。

智通财经APP观察到，截至20117年，由于科技进步、新疗法上市及老龄化人口日益增长，全球肿瘤药物市场产生销售额为1110亿美元，占全球医药市场的9.1%；全球肿瘤药物市场的销售预期在2030年将达到4068亿美元，占全球医药市场的16.6%。

市场广大，但细数几个抗癌药物，大分子则绝对算主流，而百济神州药则在该领域也是玩的风生水起。目前，百济神州研发产品组合全面，由六种内部开发、临床阶段的在研药物组成，包括三款后期临床在研的核心药物：

其一，Zanubrutinib，一款在研小分子BTK抑制剂，其作为单药和与其他治疗手段进行联合用药，治疗各种淋巴瘤(最常见的血液肿瘤类型)。2018年7月，Zanubrutinib已获授予用于治疗WM患者的快速通道认定，预计2019年上半年公司将提交新药上市申请。

2017年，BTK抑制剂的全球销售由2014年的1亿美元增至32亿美元，而目前，只有两类BTK抑制剂在全球肿瘤市场上销售，即强生的伊布替尼及阿斯利康的acalabrutinib，分别于2013年、2017年获FDA批准用于治疗先前接受至少一种治疗的套细胞淋巴瘤。

其二，Tislelizumab，一款在研针对免疫检查点受体(PD-1)的单克隆抗体，它能够与T细胞表面阻碍免疫激活的重要受体PD-1结合，抑制PD-1，并清除癌细胞激活免疫系统的阻碍因素，从而恢复T细胞的肿瘤杀伤能力。截止2018年7月5日，临床试验已超过1500名患者，数据表明，Tislelizumab具有良好的耐受且表现出抗肿瘤活性。根据国家药品监督管理新药上市申请前会议，公司有望2018年在中国提交治疗霍奇金淋巴瘤的首次新药上市申请。

2017年7月5日，公司与美国医药巨头新基公司达成独家许可及合作协议PD-1许可协议：公司授予新基Tislelizumab开发及商业化独家权利，公司获得新基约2.63亿美元的预付款、1.5亿美金的股权投资、未来高达9.8亿美元的里程碑付款以及新基公司销售BGB-A317的特许权费。这也是为什么有收入的原因。

其三，Pamiparib，一款针对PARP1和PARP2靶点的在研小分子抑制剂，其作为单药和联合用药作用于多种实体瘤的潜在疗效正在接受评估。就目前临床试验数据显示，Pamiparib拥有很强的DNA捕获活性，血脑屏障通透性，良好的口服生物利用度和有效的靶标抑制作用以及更大的选择性，有可能提高安全性和耐受性。

无不例外，这几个可都是超10亿美元市场的抗癌产品，若顺利上市，盈利分分钟。

综上，考虑百济神州产品创新性的可能性、产品研发进度以及公司稀缺性产生的溢价等因素，以美股生物科技公司估值区间4-8倍PS和目前默克集团4倍左右PS估值来看，赋予百济神州5-6倍PS估值应该是较为合理的，但这些药物都是一定失败的风险，所以“赌”的成分也较大。（田宇轩/文）