互联网行业18H1收入同比增37%，利润下降向头部集中

本文来源于广发海外发布的研究报告，原标题《互联网行业中报总结—18H1收入同比增37%，利润下降，向头部集中》。

核心观点：

我们统计并分析了30家海外上市的中国互联网公司中报，覆盖社交、电商、视频平台、直播、游戏、搜索等行业的港股公司和美股公司，其中有22家公司披露了季度数据。

1、总体上，收入仍保持较快增长，成本和费用率提升，利润同比下降。18H1海外上市的互联网公司总收入同比增长37%，18Q2增速同比略下降；归属母公司净利润总额为680亿元人民币，同比下降5%，18Q1和18Q2同比增速分别为31%和-37%，Q2增速大幅下滑主要是阿里、网易归母净利润下滑较多，京东、拼多多、虎牙归母净亏损扩大。剔除非经常性财务影响，NonGAAP归母净利润合计约为982亿元人民币（部分未公布NonGAAP归母净利润的公司以归母净利润计算），同比增长19%；18Q1和18Q2增速分别为28%和12%。

2、BAT收入和净利润增速高于行业，随着行业进入成熟阶段，头部集中效应更明显。BAT 18H1总收入同比增长45%，归母净利润同比增长9.8%。BAT 18H1毛利率为54.9%，同比下滑8.4个百分点；BAT归母净利率为20.9%，同比下滑6.7个百分点。

3、子行业中，社交、电商、视频、直播收入保持较快增长，18H1收入增速在40%~50%，各子行业利润增速不及收入增长，甚至同比下滑，视频平台仍亏损，但亏损缩窄，游戏收入增速下滑，净利润亦下滑。

4、根据部分公司披露的业绩指引看，18Q3收入增速呈自然下降态势，不过在行业逐步进入成熟期，以及历史高基数背景下，18Q3收入仍有较高的同比增长。

5、行业步入成熟阶段，增速自然放缓，公司之间竞争日益激烈，具有强竞争力的头部公司能不断扩大业务边界，获取高于行业的增长。关注基本面强、估值处于中部或底部、或有催化剂的公司。

港股：推荐腾讯控股（0700.HK）（版号未定短期拖累业绩，广告仍有高增长空间，小程序快速渗透，加速B端生态构建）、IGG（0799.HK）（收入主要来自海外，受版号影响较小，Q4将有多款新游上线）；关注阅文集团（0772.HK）。

正文：

一、行业总体：增速下滑，Q2不及Q1，费用率提升

我们统计并分析了30家海外上市的中国互联网公司中报，覆盖社交、电商、视频平台、直播、游戏、搜索等行业的港股公司和美股公司，其中有22家公司公布了季度数据。

2018H1海外上市的互联网公司总收入为7,040亿元人民币，同比增长37.2%，相比2017年的高基数，仍有较快增长；18Q2收入同比增速较18Q1略下降1.3个百分点。

18H1归属母公司净利润总额为680亿元人民币，同比下降4.9%，18Q1和18Q2同比增速分别为30.9%和-36.7%，Q2增速大幅下滑主要是阿里、网易归母净利润下滑较多，京东、拼多多、虎牙归母净亏损扩大。剔除非经常性财务影响，NonGAAP归母净利润：18H1合计约为982亿元人民币（部分未公布NonGAAP归母净利润的公司以归母净利润计算），同比增长19.0%；18Q1和18Q2增速分别为27.8%和12.4%。

毛利率和归母净利率同比下降。毛利率：18H1海外上市的中国互联网公司毛利率为35.4%，同比略下滑2.6个百分点；2015~2017年平均毛利率分别为42.7%、40.5%、38.0%。归母净利率：18H1为9.7%，较17H1下滑4.2个百分点。

费用率同比提升。销售+管理费用：18H1合计为1,411亿元人民币，同比增长51.7%；销售+管理费用率为20.0%，同比提升1.9个百分点。研发费用：18H1研发费用合计为548亿元人民币，同比增长55.1%；研发费用率为7.8%，同比提升0.9个百分点。

二、BAT：收入和净利润增速高于行业

BAT总收入同比增长45%，收入占比提升。腾讯+阿里+百度三家公司18H1收入合计为3,369亿元人民币，同比增长44.8%，增速高于行业（+37.2%）；18H1 BAT收入占比为48.2%(17H1为45.5%)，收入集中度继续提升。

归母净利润Q2较Q1增速下滑较多。18H1 BAT归属母公司净利润合计为705亿元人民币，同比增长9.8%，增速高于行业（-4.9%），18Q1和18Q2增速分别为39.6%和-11.7%。18H1BAT NonGAAP归母净利润合计为873亿元人民币，同比增长25.4%，Q1和Q2增速分别为40.3%和15.5%。BAT毛利率为54.9%，同比下滑8.4个百分点；BAT归母净利率为20.9%，同比下滑6.7个百分点。

BAT销售+管理费用总额18H1为627亿元人民币，同比增长49.9%，增速提升；销售+管理费用率为18.6%，同比提升0.6个百分点。

BAT研发费用总额18H1为289亿元人民币，同比增长69.6%，增速提升；研发费用率为8.6%，同比提升1.3个百分点。

三、子行业

子行业中，社交、电商、视频、直播收入保持较快增长，18H1收入增速在40%~50%，各子行业利润增速不及收入增长，甚至同比下滑，视频平台仍亏损，但亏损缩窄，游戏收入增速下滑，净利润亦下滑。

1、用户：活跃用户环比仍增长，增速放缓

移动互联网活跃用户基本见顶，我们统计的公司中，大多数公司的活跃用户数或付费用户数环比还在增长，但18Q2较18Q1增速有明显回落。仅有少数公司能在成熟行业中异军突起，用户快速增长，如拼多多；靠优质内容拉动，视频付费用户数还维持较高增长；具有社区属性的Bilibili、头部直播公司陌陌和欢聚时代，活跃用户环比增速提升。

2、广告：18H1收入同比增长29%，利润率呈提升趋势

我们主要统计了BAT和微博的广告收入及增速，4家公司18H1总广告收入同比增长29%，Q2同比增速较Q1下降，社交、电商广告收入增速高于行业增长。18H1BAT+微博的广告收入合计为1,234亿元人民币，同比增长29.1%，其中18Q2增速较18Q1增速下降5.5个百分点。百度广告收入增速低于总体增速，微博、腾讯等社交平台广告收入增速大幅高于整体增速，阿里的营销收入在高基数下继续保持较快增长。

从上市公司业绩看，微博、百度、搜狗收入和利润均有较高增长，毛利率和归母净利率呈向上提升态势，费用率整体呈下降态势。受渠道及推广支出增长影响，销售费用+管理费用率阶段性提升。

从全球来看，行业仍有较快增长，但受用户隐私监管和数据泄露事件影响，FB+谷歌+Twitter 18Q2广告总收入增速有所回落，而在18Q1的过去4个季度，其收入增速不断提升。数据泄露事件后Facebook用户增长明显放缓，各项运营费用、法务费用在不断增长，导致收入和净利润同比和环比增速均下降。

3、电商：收入同比大幅增长，利润下滑

4家电商公司18H1收入合计为4,100亿元人民币，同比增长41%，Q2增速较Q1提升；归母净利润合计为100亿元人民币，同比下降61%，净利润下滑主要由于阿里净利润下滑，拼多多Q2大幅亏损；NonGAAP归母净利润合计为380亿元人民币，同比增长7.2%，阿里Q2增速明显下滑。

4、视频平台：格局基本稳定，黏性增强，付费率持续提升，短期仍亏损

18H1爱奇艺和Bili 2家公司收入合计为129亿元人民币，同比增长50%，Q1和Q2增速分别为55%和47%；上半年合计净亏损30亿元人民币，其中Q2净亏损22亿元人民币。爱奇艺18Q2收入增长高于预期，亏损同比扩大，优质自制内容（如《偶像练习生》）拉动会员订阅和广告收入快速增长，付费订阅用户数达6,620万（截至18Q2），净增490万人，付费率约15%左右。Bili各业务发力促收入大幅增长，亏损缩窄，7月MAU达9,800万，用户增长强劲，老游戏稳定，新游戏储备丰富，广告、直播和增值业务增长势头很好。

5、直播：行业已到成熟期，头部公司保持较快增长，玩法创新促增长，社交属性提估值

6家直播上市公司18H1总收入同比增长39%，总NonGAAP归母净利润同比增长45%，总归母净利润同比下滑主要因为虎牙亏损扩大。陌陌近几年凭借社交+直播策略，各项指标快速增长，成为直播行业龙头，MAU达1.08亿（高于其他公司），收入和利润增速超其他直播公司。虎牙作为直播龙头公司，MAU达9,150万（Q2较Q1略下滑），直播付费用户数Q2较Q1持平，虎牙商业化处于发力阶段，收入同比3位数增长，NonGAAP净利润扭亏，用户ARPU值较陌陌和欢聚时代仍偏低。欢聚时代YYLive上半年收入同比增长28%，收入增速回落，但变现依旧很强，Q2付费用户数690万，位居行业首位。映客MAU和付费用户触底回升，18H1环比增长，期望通过下沉城市扩大用户规模。天鸽直播业务有所下滑，旗下无他相机拥有3千多万月活用户商业化尚未挖掘。

6、游戏：整体增速下滑，版号未定下半年仍有不确定性。

受版号审批暂停，以及生存竞技游戏拥有高DAU未变现影响，游戏行业整体收入和利润增速下滑较多。腾讯、网易18Q2手游同比增速分别为19%和10%，由于版号仍未放开，18Q3手游收入预计难有反转。金山软件游戏业务收入大幅下滑，再加上云业务亏损扩大，导致净利润大幅下滑55%，而核心游戏延期，导致18H2业绩也不乐观。IGG由于收入主要来自海外，受版号影响不大，核心游戏《王国纪元》流水趋于稳定，18Q4将上线多款新游，有望带来增量。网龙18H1手游和端游表现均好于行业，促进公司上半年业绩大幅增长。其他游戏公司收入和利润表现也一般，飞鱼科技、云游控股亏损局面未得到改善

7、网文：收入和业绩增长超预期，付费率下降

四、18Q3收入增速自然下降，但仍保持较高增长

根据部分公司披露的业绩指引看，18Q3收入增速呈自然下降态势，不过在行业逐步进入成熟期，以及历史高基数背景下，18Q3仍有较高的同比增长。

五、投资建议

行业进入成熟期，行业增速自然放缓，公司之间竞争日益激烈，具有强竞争力的头部公司能不断扩大业务边界，获取高于行业的增长。重点关注基本面强、估值处于中部或底部、或有催化剂的公司。

港股：推荐腾讯控股（0700.HK）（版号未定短期拖累业绩，广告仍有高增长空间，小程序快速渗透，加速B端生态构建）、IGG（0799.HK）（收入主要来自海外，受版号影响较小，Q4将有多款新游上线）；关注阅文集团（0772.HK）。

六、风险提示

1、移动互联网行业进入成熟期，行业增速自然放缓，公司之间竞争日益激烈。用户增长逐渐见顶，行业增长转为靠ARPU拉动，公司扩大业务边界，竞争日益激烈。

2、贸易战、政策面趋紧增加投资不确定性，降低投资风险偏好。近期出台政策包括游戏版号暂停及调控游戏数量，影视行业税收调查、“限薪令”等。

3、游戏行业版号暂停及调控游戏数量，对行业影响较大，头部游戏《绝地求生刺激战场》拥有高DAU未变现，再加上用户获取成本不断提高，可能导致老游戏流水下滑，新游戏流水不达预期。

（编辑：文文）