为何要拯救全球经济，市场就必须先大跌？

过去几个月，几乎所有著名投资银行，从摩根大通到高盛，都警告过客户：抛售潮要来了。而如今，德意志银行分析师Dominic Konstam则进一步表示，在饱受7年金融抑制的后遗症后，必须要有一场市场暴跌以净化金融系统，且解释道，若市场不先大跌，新一轮财政刺激就难以启动。

很明显也只有一场大跌，即全球资产配置重置，才能令全球市场走出央行干预下的僵化状态，从而进入一个拖延已久的新阶段。

以下摘自Konstam的分析报告：

股票必须下跌，收益率才能上升——但短期内不太可能发生

很明显，目前全球市场处于充分的金融抑制模式，证据包括因实际收益率较低而导致的过于温和的核心收益率，以及近期包括英国在内的欧元区外围的收益率进一步走低。

目前，美国股市屡创新高，符合我们（德意志银行）对金融抑制的看法，即所有资产收益率正逐步被股价收益率所取代——过高的绝对估值后，随之而来的便是过高的相对估值。上一轮经济数据几乎没有就这种市场动态的变化作出任何暗示，正如我们上周所指，美国经济难题在于，在缺乏薪资增长的情况下，过度强劲的劳动力市场如何解决美国GDP增长停滞、生产力数据疲软的问题呢？

鉴于现状，很明显，美国收益率仍然过高，已接近1.25%范围的上限，实际收益率则尤其太高。这可能反映了投资者不愿长期大额做多市场，尽管大部分空仓已被填平，反过来这也反映了对经济面的强烈共识，即强劲的就业市场仍可通过更高的薪资，及不断增长的需求和生产力间的良性循环来解决就业问题，我们不会排除这种情况，但这也非我们的主要观点。

更重要的是，到底怎样的发展才能促进市场走出这种金融压抑状态呢？以及，无论有没有实施积极政策刺激，在多大程度上这种金融压抑状态可以自然结束呢？还有，何时会有现象打破现有系统？从政策来看，最有可能打破现状的显然是某种全球财政刺激。尽管7月初时对这种可能性仍然一片看好，但目前日本央行的直升机撒钱政策及对意大利银行的救助仍未被正式通过。

目前对美国选举和刺激政策前景作出判断尚为时过早，但市场一致认为，当美国股市屡创新高时，则对政府来说实行刺激政策的紧迫性来得并不那么强烈。决策者并不擅长处理有关金融压抑的问题，不幸的是，这却是经济停滞的一大决定性特征。

市场预期将有某种戏剧性政策出炉以回应超低债券收益率以及为风险资产价格的上涨进行承保，但到头来市场将等到的只有失望，因为决策者并没有意识到改革的紧迫性；我们猜测，市场失望之时也将迎来大跌之日。结果可能是，尽管风险资产价格继续攀升，但债券收益率仍可以进一步下跌，以坚持它们之间的相对估值理论。

没有及时的政策解决问题，金融压抑则会愈演愈烈。目前，全球经济已经失去实行先发制人政策的最佳时机，因为抢占策略必须事先识别和避免迫在眉睫的问题。显然，现在问题的本质已经实质化，包括银行利差受挤压、保险偿付能力问题等等。

额外的财政负担可以被认为是金融抑制的变体，未来的通胀率和负实际利率将发挥与财政体制结构不符的再分配功能。

直升机撒钱是通过货币与财政政策使金融压抑融合的一种潜在的戏剧性方式，以持续储钱的储户的利益来换取将花钱的消费者们更多的直接消费。虽然这种方式可能有自身难以逾越的政治障碍，但它提供了一个完全合理的替代均衡选择，目标是通过消耗过剩储蓄来提高价格水平以及改善实际增长前景。

财政与货币政策的融合也可以从价格的财政理论角度来看，货币政策可以为货币增长及潜在的名义增长提供无限途径，但财政政策可基于平衡条件下对货币政策的途径作出有效的选择，所谓平衡条件，即指所有未来预算赤字的净现值总和为零。

如果现有系统没有被打破的话，目前这种状况还可以持续多几年。当然，有办法避免打破或至少对此进行修补，如减轻负利率对银行的影响，对银行贷款进行补贴。我们可能仍将目睹对银行进行适量的救助，这好比用替代收益率曲线贴现保险负债。

总之，如果没有来自外部的经济冲击，则很难看到决策者采取戏剧性的财政政策来推动全球经济反弹、使之走出以不断下跌的低实际收益率为特征的金融压抑状态，以过渡到一个至少在一开始因更高的通胀预期而令名义收益率上升的阶段。

讽刺的是，只有当风险资产出现崩盘，引发冲击，才能令决策者真的陷入恐慌，从而试图实行戏剧性的刺激政策。

换言之，当金融抑制结束，将意味着价格水平下跌，使收益率再次变得具有吸引力。要使这种现象得以持续发展，经济基本面需要作出改变，使通胀在抵抗强劲的实际增长的背景时变得更为安全。现在大多数人都明白，这不单单是货币政策就能解决的问题。然而，当前收益率的状况延长了决策者迟迟不出招的时间。（信息支持：比特港）