新股速递 | 小牛电动（NIU.US），在亏损中前行的“两轮特斯拉”

本文由“华盛证券”供稿，作者华盛学院达里奥，文中观点不代表智通财经观点。

编者注：小牛电动车的生产企业牛电科技于上周五在纳斯达克上市，本文为您介绍这家立志生产“两轮特斯拉”的电动车生产商。

一、公司概况：中国最大锂电池电动车生产商

牛电科技成立于2014年，是中国最大的锂电池电动车生产商，主要产品为小牛电动车。截至2018年6月30日，公司电动车销量超过43.15万辆。在中国锂电池两轮车市场，公司销量和销售额分别占市场总额的26.0％和39.5％，排名第一。在欧洲中端电子摩托车市场，公司处于领先位置，销售量占市场份额的11.1％，排名第三。

产品组合：N、M、U三个系列电动车

公司电动车分为N、M、U三系列：N系主打高性能，能效比和安全性功能更强；M系主打设计感，目标客户为城市的年轻用户；U系定位为轻量型，更易上手。三系列产品外观图如下：

资料来源：招股书，华盛证券

公司在电动车领域有的技术创新实力较强，在产品中采用的技术包括云电子控制单元等智能技术、动力总成和电池技术、汽车技术在电动车领域的再创新以及集成功能。其中，在2017年M系列获得7个国际奖项，U系列获得三个国际奖项。

电动车销售是公司主要营收来源，17年至18上半年占公司营收的92%左右。其中N系销量最高，约占50%，U系和M系则各占25%左右。

衍生业务：配件、服务、大数据

公司在电动车产品外，还提供品牌配件，包括雨衣等电动车配件、服装等生活配件和减震器等性能升级配件，具体见下图：

资料来源：招股书，华盛证券

17年至18上半年，配件销售占公司营收的6.5%左右。

除配件外，公司推出NIU APP，提供电动车状态查看、骑行数据和关键部位诊断等功能，同时提供维修、定位、保险等服务。17年至18上半年，公司的服务收入占总营收的1.3%。

数据方面，公司每个电动车安装32个传感器，收集包括72个维度的462种数据。公司主要将这些数据用于加深对用户行为和产品性能的理解，有助于公司提升产品设计和市场开发能力。

社区运营：小米式的粉丝组织

公司另一大特色是用户社区运营，在招股书中称自己为“生活方式”品牌，对标哈雷等形成个性文化的品牌。

目前公司的NIU APP用户超过45.7万，并培养一批高质量的年轻粉丝群，其中56%居住在一二线城市。公司在50多个城市设立粉丝俱乐部，并组织试骑等活动，通过线上线下社区运营的方式，加强公司品牌的网络效应。

二、行业概览：欧盟是最大市场，东南亚印度电动车渗透率低

目前，由于低碳政策执行力度高，欧盟已经成为全球最大的电动两轮车市场，2013-2017年销量从90万辆增加到210万辆，复合年增长率为23.2％，销售额从15亿增长至37亿欧元，复合年增长率为25.5％。据CIC估计，2022年欧盟市场销量将增长至370万辆，销售额增至75亿欧元。

资料来源：招股书，华盛证券

欧盟电动两轮车细分为低、中、高端三个市场，其中中端市场最大，销量约占总市场的75%。而公司在欧盟中端市场中获得11.1%的市场份额。在全球最大市场的存在是公司产品实力的体现，同时也有助于继续从市场潜力中获益。

中国市场方面，2017年中国电动两轮车市场规模为1.34亿美元，预计18-22年将以19.2%的复合年增长率增长，2022年市场规模将达到3.23亿美元。

其他市场方面，东南亚2017年两轮车总销量2360万，拥有很大的用户基础，但其中只有9.1%为电动两轮车；同年印度两轮车市场达到116亿美元，但电动车占比仅0.2%。所以东南亚和印度市场用户基数大，但电动车渗透率低，加上两地均有针对电动两轮车的鼓励政策，所以增长空间非常大。而这两个市场也是公司未来国际化的主攻方向。

三、财务简析：营收增长，亏损扩大

资料来源：招股书，华盛证券

公司从16年至2018年上半年一直处于运营亏损和净亏损状态，2016、2017和2018年净亏损分别达到2.33亿、1.85亿和3.15亿人民币，同期营收分别为3.55亿、1.69亿和5.57亿人民币，对比之下公司的亏损相当严重。

亏损的主要原因是各项成本均处于超高水平，并且还在一直增长。

其中，17年销售成本同比增长94.4%，2018年上半年同比增长69.7%，与营收的增长幅度相近，主要原因是产品成本较高。所以2017年毛利率仅为7.1%，虽然2018上半年因产品平均成本降低，毛利率提升至14.3%，但综合来看公司产品的利润空间有限。

2017年营销费用比16年有所下降，但2018年上半年营销费用达到7023万元，同比增长近一倍，与营收增长幅度一致。结合销售成本来看，公司的营收增长还是靠营销推动，烧钱模式继续。

同时，由于公司的产品属于技术驱动型，研发费用保持高速增长，2018年上半年同比增长164.8%。

而公司的行政支出也在继续增长，2018上半年由于火灾损失2230万人民币，同时由于2位持股雇员离职支付股权补偿1.69亿人民币，导致同期行政支出暴增至2.33亿人民币。除去两项支出后，一般性的行政支出仍然有13%的增长。

综合来看，由于研发和人工成本一直增加，同时公司产品成本高让毛利润处于较低水平，导致公司近年处于严重的亏损状态。公司必须继续扩大销量，通过规模效应降低生产成本才能实现盈利。

四、主要竞争力和风险点：产品获业界认可，需关注未来市场表现

公司的主要竞争力在于产品设计和技术方面实力较强，其电动车产品外形和性能均获得业界好评。而公司在全球最大的欧洲市场表现优秀，在国内的锂电池电动车市场也处于领先地位，有助于公司继续扩大市场和加深国际化的目标。

公司的风险在于产品价格定位太高，可能对向印度拉美等低端市场的开发造成一定阻碍，同时在国内也面临艾玛、雅迪等低价铅酸电动车厂商的竞争。此外公司的营销费用负担重，产品利润空间也有待提升，所以需要继续观察公司未来的市场表现。

(编辑：文文)