A股回购制度最大变革：借鉴香港哪些经验?

很显然，A股回购制度的改革，多少都借鉴了H股的国际经验。而从整个今年来看，A股和H股的大量回购都超越以往。

11月23日晚，沪深两交易所发布了上市公司回购股份实施细则的征求意见稿，要求上市公司完善公司章程和内部规章制度，规范回购股份的信息披露和决策程序，回购制度变革正式打开。

沪深交易所同步出台《回购细则》

上交所《回购细则》指出，1、要求股份回购信息披露具备明确预期。针对个别公司在股份回购中预期不明、随意变更的情况，《回购细则》要求上市公司在回购股份方案中，必须明确回购数量或资金总额的上下限，且上限不得超出下限的1倍，不得误导投资者。

2、《回购细则》还在总结相关监管经验的基础上，对董事长、控股股东、实际控制人等提议人提议回购的时间、数量、价格区间、投票承诺、董事会意见等从信息披露上作出了规范要求，防范出现“忽悠式”回购提议误导投资者。

3、上市公司为维护公司价值及股东权益所必需进行的股份回购，在持有半年并履行必要的决策程序后，可通过集中竞价交易方式卖出。允许上市公司在回购期间发行优先股。上市公司实施回购的期限由半年延长至一年。

4、上市公司为维护公司价值及股东权益所必需回购股份的，控股股东及其一致行动人、实际控制人和董监高在回购期间不得减持股份。

深交所也指出，一是拓宽回购股份适用情形，明确“为维护上市公司价值及股东权益所必需”情形的回购要求。将回购目的拓宽为减少公司注册资本、用于员工持股计划或者股权激励、用于可转换公司债券股权转换以及维护上市公司价值及股东权益等多项情形。

二是简化特定情形回购审议程序，规范回购股份的提议程序。因用于员工持股计划或者股权激励、可转换公司债券股权转换以及维护上市公司价值及股东权益等情形回购股份的，可以由公司章程规定或由股东大会授权董事会审议实施。

三是细化回购股份信息披露及方案变更要求，要求公司合理安排每日回购股份数量。除“为维护上市公司价值及股东权益所必需”外，其他情形下每五个交易日回购股份的数量，不得超过首次回购股份事实发生之日前五个交易日该股票成交量之和的25%，但每五个交易日回购数量不超过一百万股的除外。

四是明确回购资金来源，回购股份支付现金视同现金红利。上市公司可以用于回购股份的资金包括：自有资金;发行优先股、债券募集的资金;发行普通股股票取得的超募资金、募投项目节余资金和已依法变更为永久补充流动资金的募集资金;金融机构借款;其他合法资金。公司当年回购股份所支付的现金视同现金红利，与该年度利润分配中的现金红利合并计算。

五是明确回购股份的减持要求和限制。为维护上市公司价值及股东权益所必需回购的股份，可以在披露回购结果暨股份变动公告六个月后通过集中竞价方式减持，减持前应当提前十五个交易日进行预披露，并应当遵守窗口期限制，履行减持进展信息披露义务。同时，每日减持的数量不得超过减持预披露日前二十个交易日日均成交量的25%，但每日减持数量不超过二十万股的除外。此外，该情形下公司董监高、控股股东及其一致行动人、实际控制人不得在公司回购期间直接或间接减持本公司股份。

《回购细则》明确，上市公司为维护公司价值及股东权益所必需进行的股份回购，在持有半年并履行必要的决策程序后，可通过集中竞价交易方式卖出。上交所相关部门负责人表示，这一安排主要是为上市公司平衡好股份回购和日常经营的资金需求，提供更为灵活的市场化手段。

同时，《回购细则》还落实《公司法》修法要求，采用授权方式，简化了股东大会决策程序。考虑到上市公司董事会是股份回购的第一责任人，允许其根据实际需要，自主决定是否聘请财务顾问、律师等证券服务机构出具独立意见，降低股份回购的实施成本。

放宽借鉴香港回购经验

业内普遍看来，此次A股回购制度改革无疑对资本市场梳理重大利好消息，而其改革思路多少也借鉴了香港制度经验。

股票回购是指上市公司利用现金等方式，从股票市场上购回本公司发行在外的一定数额的股票的行为。

据智通财经APP观察，以A股、港股、美股等境内外资本市场来看，上市公司回购股票有四方面作用：

第一、 上市公司通过股份回购，可以提高公司股权集中度，能有效防止被恶意收购;

第二、 通过股份回购可以优化资本结构，通过适当减少注册资本和净资产来提高资产负债率，更有效地发挥财务杠杆效应。

第三、 公司的股利政策一般要求有一定的连续性和相对的稳定性，否则会引起市场对公司产生不利的猜测，而股份回购相对于直接派现而言，不仅不会对公司未来派现产生压力，同时不需要现金股利的股东还能通过股份回购派发股利的方式得以合法避税。然而，目前中国现行法律是不允许以派现名义进行股份回购的。

第四、 当股票价值被市场特别是分割的市场严重低估时，实施股份回购可以增加公司价值。公司宣布回购股票，常常会被理解为公司在向市场传递其认为自己股票被市场低估的信息，市场会对此作出积极的反应。

目前AH股和美股对股份回购的监管要求不同，其中A股最严，主要秉承“原则禁止，而例外允许”，而美股最松，主要为“原则允许，而例外禁止”，港股则介于两者之间。

相对而言，港股的现行回购制度虽然对上市公司回购股份的限制较少，如允许场内和场外(即私人协议)交易、建立了库存股制度等，但在资金来源、回购价格、回购程序、回购方式、信息披露上都做了严格规定。

据智通财经APP查询发现，仅以股东大会决策程序为例，香港就比国内大为简化。另外根据港股的现行规定，香港上市公司每年实施回购的比例为不超过总股本的10%，而A股的单次回购比例为不超过5%。

但另一方面，港交所在放开回购方式、回购资金来源的基础上，对上市公司回购股票的条件作出了详细、严格的规定，从而达到抑制负面作用、有效发挥积极作用的效果。

比如对就10%以上的已发行股份作出的全面要约规定：

如果就要约人的某类股份的10%以上已发行股份作出全面要约，有关要约文件除应载有规则3所定的资料外，亦应包括下列各项资料：(a)独立财务顾问的意见，说明建议的股份购回是否公平合理及所持意见的理由;及(b)要约人物业资产的最新独立估值概要。(b)项所指的估值须由具备专业资格的独立估值师或其他专家进行或加以确认，而估值的基准亦须清楚列明。如果要约人董事认为估值所得与要约人最新发表的经审核帐目所示价值相比，并不适当，则要约文件应包括一项董事局就此发出的声明及所持的理由。估值报告副本应连同要约文件向执行人员及联合交易所呈交，并应在要约期内供股东查阅。要约文件内容应包括一项声明，表明财务顾问、估计师或其他专家(视情况而定)同意在要约文件中登载其姓名及在不抽离上下文的情况下，在要约文件中登载由其本人负责的部分，以及并无撤回上述同意。为施行本规则6，任何人如果在现在或过去与要约人在财务上或其他方面有所关连，以致双方在利益上可能发生冲突，即不可当作独立的人

总结起来，港股的回购制度整体呈现“宽购严出”，回购股票本身壁垒较少，而相应的监管规则，比如利益冲突以及涉及的要求则较为严格，以此往往能避免内幕交易等违规行为。

A股、H股回购大年 内房股历史底部

今年来看，A股和港股都是回购大年。以A股为例，今年前十个月，已有594家公司实施回购，合计回购资金达314.2亿元。

Wind数据显示，截至10月30日，港股合计有86家上市公司实施回购，为2011年9月以来单月回购公司数量最高，合计回购金额为25.7亿港元，且出手回购的公司主要集中在房地产、消费服务行业、科技板块、金融业。

从10月单月回购额来看，1亿港元以上的有5家，分别是腾讯控股、利福国际、中国燃气、碧桂园、神州租车，回购金额分别为3.5亿港元、2.9亿港元、1.98亿港元、1.7亿港元、1.1亿港元。

尤其值得一提的是，此前多位内房股分析师告诉智通财经APP，目前内房股PE普遍在3-5倍，创历史新低，存在低估现象。

中金公司近日的研究报告也指出，内房港股当前交易处于预测明年市盈率5倍，处于历史底部。