摩根大通内部现分歧 是真的坚定多头？还是消费大众？

智通财经APP获悉，摩根大通(JPMorgan)分析师队伍中出现分歧，一方面有,交叉资产和量化头等多头.约翰·诺曼德(John Normand)和马科·科拉诺维奇(Marko Kolanovic)，还有Mislav Matejka等股票策略师，他们都在敦促客户继续看涨，继续买入股票，同时无视最近市场的动荡;另一方面，也有像Nikolaos Panigirtzoglou这样的准空头，撰写了该行最受欢迎的每周报告、现金流和流动性，并且习惯于反对JPMorgan乐观的投资观点。

讽刺的是，马可·科拉诺维奇(Marko Kolanovic)最近对不那么狂热的看涨任何东西都猛烈抨击为“假新闻”。而这些新闻不但假，还比摩根大通(JPMorgan)自己的官方研究对市场的影响更大。

现在，有专门网站生产大量真假混合的新闻。通常，这些媒体会提供一些可信但扭曲的金融研究报道，与地缘政治新闻混在一起，同时在其网站评论部分容忍仇恨言论。如果再加上越来越多基于这些报道的交易算法，那么对价格行为和投资者心理的影响将是显著的。

有趣的是，就在科拉诺维奇发表上述“热门观点”(再次呼吁摩根大通客户在市场最近崩溃之前抄底买入)的几小时后，Nikolaos Panigirtzoglou在他的最新周报中写下了以下免责声明：

“以上分析并不代表摩根大通对美国股票回购的官方看法/预测。摩根大通官方预测更为积极，我们的股票策略师(Dubravko Lakos-Bujas及其团队)的报告对此进行了概述。相反，我们分析的目的是突出投资观点周围的风险。”

换句话说，摩根大通看跌的走势并非“假新闻”，它们只是为一旦当这个更符合大众消费的“更乐观”预测的观点最终被验证为大错特错时，找寻一个回转的余地(也就是说，告诉那些更敏锐的客户摩根大通的真实想法)。

事实上，Panigirtzoglou“不那么积极”的研究报告比摩根大通更加乐观的“官方观点”更具信息量，这反过来又使我们想到了他最新的一份有关高级部门降级风险上升的周报，即仅仅在第四季度，根据高盛的计算，大约1760亿美元的A级债券就被降级为BBB债券，这是2015年四季度以来最高数量水平，那段时期被形容为一波与商品相关的“天使下调”浪潮。

Panigirtzoglou之所以还关注天使评级下调这一敏感话题，是因为正如他所解释的，随着信贷周期转向（根据摩根士丹利的说法，进入熊市）和高级信贷息差在美国和欧洲都创下新高。信用投资者面临的问题之一是天使评级下调，即公司债券投资评级下调。

正如摩根大通策略师解释的那样，这并不是因为天使评级下调在衡量信贷周期的方向方面具有预测能力，相反，它们往往滞后于信贷周期，但它们在衡量信贷回报受到的负面影响方面是重要的。

那么天使评级下调效应有多大？好消息是，目前还非常小。事实上，天使评级下调效应几乎没有开始，因为如下图所示，摩根大通全球高收益美元计价指数的天使下调数量仍然处于通常在信贷周期开始时看到的非常低的水平（ 这个数字远远低于从A到BBB降级的上述数量，或者被称为预先天使下调的信用额度）。

因此，尽管许多人对未来降级的威胁表示担忧，但天使评级下调通常对信用回报产生的负面影响尚未对信贷投资者造成太大影响。

交易员和市场参与者目前关于天使评级下调的担忧是否合理?

这就是上述提到摩根大通内部出现分歧的地方，以下四张图表显示，摩根大通HG和HY指数背后欧美公司的债务净额与EBITDA的比率。Panigirtzoglou警告称，过去十年，杠杆指标一直在急剧上升，达到远高于2007/2008和2001/2002两个周期的峰值水平。

换句话说，“与前两个周期相比，公司目前更容易受到收入下降和/或利率上升的影响。”在美国尤其如此，美联储加息加上缩表，已将企业债券收益率推近5%，在明年收益收缩的风险情景下，为信贷造成了脆弱性。在欧洲，明年1月1日欧洲央行结束公司债券计划时，企业债券也面临着类似的供需平衡问题。

把观察范围缩小到BBB公司，目前占HG公司债券市场一半以上的BBB公司，看起来同样脆弱。

如下面两张图表所示，摩根大通在美国和欧洲的BBB指数中企业的净负债与EBITDA比率中位数也已上升，超过前两个周期的峰值，尤其是在欧洲。更重要的是，如果看一下BBB公司的净债务与EBITDA比率高于BB自2001年以来在美国的平均2.3和在欧洲的平均2.6的话，JPM发现目前美国和欧洲BBB公司的净债务与EBITDA的比率为55%，或者至少是二十年来的最高水平。

从面值来看，从净债务到EBITDA的角度来看，而且从未来降级的角度来看，超过一半的美国和欧洲BBB公司看起来更像是高收益而非高评级。

这就是为什么Panigirtzoglou认为，“对于美国和欧洲的高评级企业来说，目前天使降级风险看起来相当高，从而增加了未来一年HG和HY市场之间风险无序转移的可能性。”

正如美国银行6月份首次指出的那样，仅在欧洲，摩根大通估计在下一次经济衰退期间，约有1亿至1,200亿欧元的债券可能从投资级别下调至高收益率。 这将导致欧元高收益市场的规模扩大至少三分之一，目前的名义仅略高于3000亿欧元。

去年10月，摩根士丹利对美国企业债券进行了类似的计算，发现一旦周期逆转，超过1万亿美元的IG债券可能降级为高收益率。

综上所述，Panigirtzoglou总结说，由于这些容量问题，HG市场和HY市场之间的“无序风险转移”对信贷市场构成了越来越大的威胁(信贷市场已经手忙脚乱，杠杆贷款市场突然出现重新定价和动荡)。