投资笔记 | 彩客化学（01986）单日暴跌七成，偶然中的必然？

文 / 胡一刀（职业投资人）

1月9日彩客化学（01986）股价出现暴跌，截至收盘股价下跌71.29%至1.2港元，跌幅居整个港股之首。

早在十天之前，2018年12月29日，智通财经app在对香港翻倍股进行分享时，曾提示过彩客化学若无强基本面支撑，后续下跌风险很大。智通财经app往期文章：《总有一类港股，无视市场翻跟头涨，TA是谁？》。

当时股价尚处于5.59港元的高位，短短几个交易日股价便跌去近八成。之前的提示仅仅是从资本层面进行预警，然而大跌来得如此迅速，是巧合还是必然？以下结合彩客化学业务及近期事件进行分析。

（一）业绩利好+拆股盘活成交，股价不足3年涨逾3倍

彩客化学自2015年7月上市以来收入、利润均表现出了稳定的增长。2015年到2017年，收入从5年8.76亿人民币升到12.47亿人民币，归母利润从1.02亿人民币升至1.36亿人民币；2018上半年收入、利润分别上升24.3%、111.2%，呈现加速。

上市之初，股权非常集中，前五大股东持股91.84%，市场上流通量非常小，日成交量几十万港元，有时低至几万港元甚至零成交。

2017年3月29日，公司在发布上年度业绩时，同时公告进行红股派送,基准为每持一股现有股份可获派一股新股。而敏感资金早已进入，股价在2016年6月份已经启动，在业绩利好与流通股数增多的双重刺激下，成交量大幅提升，到2018年11月的高位，不足3年累计涨幅超过3倍。

在这个过程中，部分基石投资者退出股东行列。到2018年中期，能查到的前四大股东持股合计为78.53%。

（二）染颜料行业天花板低，处于供需失衡节点

彩客化学是全球染料、颜料中间体龙头企业，从业务方面来看，其所处行业天花板很低，染颜料行业处于供需失衡的节点，公司被迫转型升级。

截至2018年中期，染料中间体方面，公司拥有3.5万吨DSD酸产能，占全球市场份额的53%；颜料中间体方面，DMSS、和DMAS产能各有4500吨，分别占全球产量的42.7%和19.8%，其中DMSS产量全球第一。此外公司还是全球三大一硝基甲苯生产基地之一，产量占全球市场的18.8%，其中对硝基甲苯（PNT）是公司DSD酸的主要原料。

染料及农化产品中间体是其收入的主要组成部分，2018上半年占到收入80.7%。全球市场对DSD酸的需求稳定，天花板低，根据招股说明书，2014全球需求量为5.23万吨，预计到2019年增长至6.9万吨，年复合增长率5.7%。彩客化学上市之初DSD酸的产能为3.5万吨，上市之后又新建了2万吨的产能。2018上半年出口美国的DSD酸产品占到公司DSD酸总收入的9%，该产品处于美国贸易关税调整清单中。DSD酸行业处于供过于求的节点。

染颜料行业是石油产品的衍生品，其价格与原油价格息息相关。根据招股说明书的风险提示，油价波动会影响甲苯（PNT的上游原材料）价格，从而影响PNT的价格；原材料成本一旦大幅增加，公司的销售成本可能增加，进而对利润率造成负面影响。若油价大幅下降也会直接影响到公司的产品售价。中国是全球最大的染料生产国，占全球染料市场的65%，最近两年中国严格的环保核查推高了DSD酸产品的价格，助推了DSD酸毛利率的上升。

基于染颜料行业天花板的存在，彩客化学于2017年初在河北沧州投资建设了1.5万吨锂电池正极材料前驱体磷酸铁生产线，按照规划是在2018年底投产，打入新能源电池产业链。 

（三）公司在去年11月底曾遭遇过财务作假指控

早在去年11月30日，彩客化学就遭遇过莫名大跌，两交易日累跌52.65%，处于腰斩。随后股价停牌，在12月6日的澄清及复牌公告中，下跌原因才得以揭晓——遭遇财务作假指控。

根据澄清公告，投资者曾接受过来自research@yodali.com 的电邮，邮件中包含针对彩客化学的指控，建议投资者尽快出售公司股份。彩客化学共列出了3条指控内容，并有针对性的进行了具体的澄清：

1）“相较二零一七年同期，尽管截至二零一八年六月三十日止六个月的收益仅增加24%，本集团的纯利却翻了一倍，怀疑本集团通过可疑的会计处理方法提高溢利。”
2）“本集团在缴纳社保及提供劳动保障方面违反劳动法，及本集团的雇员人数远低于该相同行业内具有同等产能的公司。”
3）“截至二零一七年十二月三十一日止年度，本集团产生的研究及开发(「 研发」)费用约人民币8.3百万元，不足以支持本集团的技术领先地位。“

彩客化学做出澄清公告的同时，开始进行了连续的回购，随后的一个月股价再次回到下跌之前的高位。这份质疑财务作假的邮件并没有流到普通投资者手中，站在当时的角度，这封邮件的全文内容只是如彩客化学回应文中提到的部分，或者邮件的主人是否还掌握了更多证据，而邮件只是作为一个提醒，不得而知。

（四）结语

今次的大跌是上次的质疑邮件在某些方面得到了印证，还是出现了更具力度的爆料，抑或是公司在管治层面出现了别的问题？这些仍待市场与上市公司给出告示。对于普通投资者而言，一家公司股价连续上涨多倍，财务遭质疑后又依靠资本的力量回复到高位，我们除非对基本面有十足的信心与把握，否则不应参与其中，毕竟君子不立危墙之下。（完）