新股解读︱海天地悦：“围困”在塞班岛上的旅游“巨头”

塞班岛和关岛虽然是太平洋上两个不起眼的海岛，但却以风景优美闻名于世。凭借着如画的风景，岛上的从事旅游业务的企业一步步发展壮大，最终走进了港交所。

塞班市占率第一的优闲旅游集团

根据智通财经APP的了解，近期通过港交所聆讯的海天地悦，是一家位于塞班及关岛的优闲旅游集团之一。公司招股说明书显示，公司主要在塞班、关岛及夏威夷为旅客提供多样而全面的优闲旅游业务，包括酒店及业务、高端旅游零售业务及目的地服务业务，经营及管理4家位于塞班及关岛的酒店及度假村。

于我们的主要经营基地塞班，优闲旅游业市场规模于2017年达5.82亿美元，按收益计海天地悦的市场占有率为9.8%。根据Frost & Sullivan的数据，2017年，海天地悦的市场占有率分别为33.7%(按塞班酒店及度假村收益计)及24.5%(按塞班酒店及度假村业已售房间数目计)，且按收益、物业数量及已售房间数目三项计，海天地悦为排名首位的市场参与者。

业绩方面，海天地悦近三年营收分别为8123.8万美元（单位下同）、8943万元和1亿元，保持平稳增长。不过由于已售存货成本以及雇员福利开支等成本费用同样保持较快增速，公司过往三年的利润增长并不稳定。2018年公司实现净利润1176.9万元，同比下降10.38%。

业绩增长遭遇瓶颈

在智通财经APP看来，海天地悦在2018年“增收不增利”的情形，在一定程度上表明公司正在遭遇业绩增长的瓶颈。

分业务来看，公司第一大业务酒店及度假村业务占营收的比重由2016年的77.6%下降至2018年的66.5%，营收从2017年的6709.4万元下降至6659.7万元。 目的地服务的收入占比也从2016年的5.3%下降至2018年的4.6%。

海天地悦招股书显示，公司酒店房间整体出租率常年维持在90%以上，2018年为90.9%接近饱和。

公司表示，上市之后募集的资金会主要用来翻新酒店房间、进行景观升级以及对厨房、洗衣房、垃圾房等进行重组。海天地悦的这些措施或许可以提升游客入住体验提升客房均价，但若大幅提升酒店及度假村业务的收入恐非易事。

这意味着，海天地悦的业绩增长，主要靠公司第二大业务高端旅游零售来支撑，2016年至2018年，该业务的营收占比从17.1%增长至28.9%。

截至最后实际可行日期，公司在塞班及夏威夷以9个高档优闲服装、皮具及时装配饰品牌经营17间品牌店。

招股书显示，公司计划于2019年4月初或之前在关岛增设一间新品牌店及于2019年中至下旬在管道增设一间新品牌店，公司预计获得投资回报需24个月。此外，截至最后实际可行日期，公司还为塞班的新品牌店确保了一处租赁处所。这意味着，在可预见的未来，公司高端旅游零售店的门店数量并不会快速扩大，未来这一块业务能否继续保持快速增长犹未可知。

所在地旅游行业增速将放缓

从行业角度来看，根据Frost&Sullivan的资料，塞班游客总人数，自2013年以复合年增长率10.8%的增速，增长至2017年的约65.33万人，预计到2022年底，塞班的游客总人数将达到约83.34万人，2018年至2022年期间的复合年增长率下降为5.1%。

2013年至2017年抵达关岛的游客，从2013年的130万人增加至2017年的160万人，期内复合年增长率为3.9%，预计到2022年抵达关岛的游客为180万人，2018年至2022年复合年增长率为2.2%。

从市场规模角度来看，塞班优闲旅游市场所整体收益按13.8%的复合年增长率由2013年的3.47亿美元增至2017年的5.82亿美元。预计到2022年底总体行业收益将达到约9.71亿元，2018年至2022年的复合年增长率约为10.5%。

2013年至2017年关岛优闲旅游市场产生的估计收益，于2013年的15亿元增长至2017年的19亿元，复合年增长率为6.1%，预计2018年至2022年将以6.8%的复合年增长率增长至26亿元。

对于海天地悦来说，公司第一大市场塞班的行业增速将出现明显放缓，第二大市场关岛的提速并不明显，第三大市场夏威夷尚不成气候，也为成为公司未来规划的核心市场。

在此情况下，公司未来两到三年的业绩增长的确定性并不足够强，做好存量市场依旧是公司的主线。因此，公司在上市之后或许难获得一个超出市场预期的估值。