国盛证券：中国铁塔（00788）Q1业绩超预期，以宏站业务为盾，创新业务为剑

事件：公司发布一季度业绩，实现收入189亿元，同比增长10%；净利润12.8亿，同比增长238%，表现亮眼。假设不考虑采用新的国际财务报告准则，EBITDA率为58.3%，较2018年底提升0.1个百分点，站均租户数为1.56，较18年底提升0.1。

宏站业务稳健，受益于4G扩容+5G建设开启，全年增速有望进一步提升。公司Q1塔类业务收入为179亿元，同比增长7%，基本符合预期。考虑到中国联通Q1集采的42万4G基站是2月份开标，对于Q1的租金收入贡献较少。随着4G扩容+5G建设逐步推进，全年塔类业务增速有望进一步提高。

跨行业业务超预期，成为长期增长重要驱动力。公司Q1跨行业业务收入4.2亿元，同比增长273%，较超预期。此前市场担忧宏站业务未来有压价风险，短期来看，受益于4G扩容+5G建设，租户数自然上涨保证宏站业务增速无虞。长期来看，受益于5G时代万物互联的需求，公司依托遍布全国的超强站址资源发力物联网，用较低的边际成本，租金收入就能快速增长。随着跨行业业务占比逐渐提升，将成业绩增长的长期驱动力。19Q1跨行业业务占比已提升至5.5%，较去年同期增加2.5个百分点。

站均租户数和EBITDA率均略有提升，盈利水平保持全球第一梯队。为了避免折旧摊销干扰，以EBITDA率衡量公司盈利水平。公司Q1可比口径EBITDA率为58.3%，较18年底提升0.1个百分点。另一方面，因为站均收入和站均租户数成正比，因此站均租户数的提升将使单站盈利能力边际增强。因为更多用“共享”去代替“新建”，所以公司运营商业务的Capex相对可控，有更多余力去开拓新业务。

宏站业务为盾，创新业务为剑，攻守兼备，长期看好。因为海外5G率先商用倒逼国内5G加速，牌照落地+集采开启预期增强，近期看好大5G主线。长期来看，公司核心优势为站址资源，护城河高，新业务续航，维持整体业绩稳健增长。我们预测公司2019-2021年EBITDA分别为461亿/518亿/596亿，维持目标价2.6港元/股，对应19年EV/EBITDA为10。

风险提示：5G进度不达预期，运营商压价风险。