新股速递丨史上最亏Uber上市，是收割还是播种？

本文来自“华盛证券”供稿。文中观点不代表智通财经观点。

编者注：网约车鼻祖Uber预计将于5月美股上市，计划筹资100亿美元，华盛学院为您解析。

公司概况：出行为主，多元化业务扩展

Uber作为全球网约车的鼻祖，目前已经覆盖全球63个国家，超过700个城市，覆盖人口数达41亿。4月12日，公司向SEC递交招股书，预计筹资100亿美元，估值最高达1000亿美元，相较之前1200亿美元的估值有所下降，但是此次上市仍可能成为本年度美股最大IPO案例。根据报道，公司将在5月第二周挂牌上市。

据招股书，截至2018年年底，Uber平台已经完成了15亿次出行，累计100亿次订单，司机数量达到390万，用户月活数高达9100万。相比之下，仅拥有3070万乘客和190万司机的Lyft就显得小巧不少。不过，伴随更大规模的是更大亏损，2016年到2018年间，Uber亏损超100亿美元，而且管理层认为未来可能甚至无法实现盈利。

2018年，Uber营收112.70亿美元，相较上年的79.32亿美元，同比增长42%，归属Uber的净利润为9.97亿美元，而上年同期净亏损为40.33亿美元。不过，报表上的盈利只是来源于公司2018年剥离俄罗斯/独联体、东南亚资产，以及滴滴估值上涨所带来的收益。不计入该收益，Uber 2018年实际亏损了18亿美元，但相较去年的40.33亿美元亏损有大幅收窄。公司2016年-2018年共计亏损超100亿美元。

资料来源：招股书，华盛证券

多元化业务扩张

除出行业务外，Uber同时大力扩张外卖和物流业务，强调平台的协同作用，从而为公司的持续增长提供动力。如下图，可以看到，外卖业务增长很快，2016年至2017年增长470%，而2018年同比增长149%，是三大业务中增长最快的部门，2018年占三大业务收入比例达到13.4%，未来公司还将加大对外卖业务的投入，而物流业务收入则有所下滑。不过，整体上，出行业务仍然贡献了绝大部分的收入。业务进行多元化扩张的同时也将面临更多的竞争者，Uber在招股书中详细列举了在外卖、货运、单车、自动驾驶等领域的诸多竞争者，而且由于门槛较低还可能随时面临新的进入者，公司能否在竞争中保持优势、提高市场份额仍然存疑。

资料来源：招股书，华盛证券

软银将成最大赢家

Uber上市的最大获益者要属其早期投资者了。根据招股书，Uber最大股东是软银愿景基金旗下SB Cayman2，持股比例为16.3%；其次为风险投资基准资本(Benchmark)，持股比例为11%；Expa-1, LLC和RMG-Trust LLC共同持股6.0%；沙特公共投资基金持股比例为5.3%；谷歌母公司持股比例为5.2%。

资料来源：招股书，华盛证券

其中，2017年11月，软银参投Uber77亿美元的G轮融资，成为Uber第一大股东。Uber上市后按1000亿估值来算，软银将获利90亿美元。在网约车领域，软银不仅投资了Uber，还对滴滴出行多次注资，金额高达100亿美元，目前已经成为滴滴第一大股东，并且对印度Ola、东南亚Grab、巴西“99”等网约车公司进行了大笔投资。公开信息显示，软银孙正义投资的公司控制着全球网约车90%的市场份额。

行业前瞻：监管放宽下网约车仍能快速增长

Strategy Analytics汽车互联移动研究服务（ACM）近期发布了网约车预测报告《2019 H1——全球网约车》，预测全球网约车市场规模约为1220亿美元，并到2023年增长至超过2000亿美元。该报告覆盖了96个不同国家/地区超过50家网约车运营商，包括Bolt，Cabify，Careem，滴滴，Grab，Mytaxi，Ola，Snapp和Yandex.Taxi等主要运营商，以及Socar的Tada和宝马的ReachNow Ride等创始公司。

报告指出，未来10年，活跃司机总数，活跃用户总数和收益预计将持续增长。亚洲和西欧市场将为这一增长做出巨大贡献；同时，德国、日本和韩国等市场也开始放开网约车服务。澳大利亚和拉丁美洲市场预计将在未来10年内实现大幅增长，这些地区将成为主要网约车运营商的关键战场。

报告认为，随着技术发展，网约车的可靠性安全性将会越来越成熟，这将促进相关市场取消或是放宽网约车的禁令，从而促进网约车下一步的增长。

Uber、滴滴和Lyft哪家强？

从规模上看，Uber司机数量为390万，Lyft为190万，而滴滴还没有公开，不过，滴滴司机注册的难度不高，司机也可以兼职去做，此前有报道称滴滴司机数量超5000万，但跟Uber、Lyft的数据可比性不大，而从日订单数上看，滴滴日订单量为2500万，Uber为1400万，也可反映滴滴规模或不亚于Uber。滴滴同样没有公布营收数据，从亏损上看，公司2018年亏损超100亿元人民币，而Uber2018年亏损18亿美元，两者近乎相当。

与Uber一样，滴滴也在努力推进国际化进程，2018年1月，滴滴通过本地代理将出租车与顺风车两项业务在台湾顺利落地；滴滴一边正式落地香港，另一边宣布与软银成立合资公司，进入日本出租车市场。与此同时，滴滴还与全球最大在线旅游集团Booking Holdings达成战略合作，并在墨西哥连续开城。同时，滴滴还投资了Lyft，印度的Ola、东南亚的Grab、中东的Careem、意大利的Taxify。

相较而言，Lyft更加保守，专注于美国和加拿大地区，精心运作下成效也很明显，根据公司招股书，2018年公司在美国的市占率提高至35%，在美国的16个市场中的市占率达到40%，并且在某些城市中的市占率还要超过Uber。而且，Lyft的佣金率为27%，要超过Uber的22%，表现出更大的竞争优势。不过，投资者对Lyft似乎并不太看好，上市次日就大跌近12%，之后仍在波动下跌。

资料来源：华盛证券

财务分析：收入增速放缓，研发占比下降

根据招股书，公司营收从2014年的4.95亿美元增长至2018年的112.7亿美元，年复合增长率为85.17%，2018年同比增长率为42.08%，增速相对下滑明显。而且，从季度上看，增速也从2018年第一季度的69%下降到第四季度的22%，这可能说明公司已经无法再维持高速增长。

另一方面，销售和推广支出也从2014年的2.45亿美元增长至2018年31.51亿美元，不过，销售和推广支出占总收入的比例已经从2014年的49.49%下降为2018年的28.96%，下降幅度明显。

资料来源：招股书，华盛证券

此外，公司还独创了核心平台贡献率指标（核心平台主要指出行和外卖业务），用之表示核心平台所贡献的利润（或损失）占核心平台调整后净收入的比率，这一比率不包含研发、一般和管理等支出，可以更准确地反映公司核心平台的经营状况。2018年核心平台贡献率从第一季度的18%一直下降为第四季度的-3%，而且，随着出行业务竞争的加剧、在外卖业务上的更多投资以及其他支出将会导致这一指标持续为负。

资料来源：招股书，华盛证券

研发方面，根据招股书，2018年公司研发支出为15.05亿美元，占收入比例为13.35%，占比相对过往有所下滑，而且从同比增长率上看，同样也是下滑到了25.31%。

资料来源：招股书，华盛证券

截至2018年Q4，公司用户月活人数为9100万人，同比增长33.82%，相比去年同期的51.11%增长率有所下滑，不过整体上公司增长率从下滑趋势下稳定下来，在2018年保持33%左右的增速，2018Q4同比增速有所回升。

资料来源：招股书，华盛证券

风险点：风险无处不在

Uber在招股书中花了近50页篇幅介绍公司面临的各种风险，提示了一系列风险因素，包括激烈市场竞争、费用降低、劳资关系、政府监管等，并且发出可能无法盈利的警告。如前文所述，公司在出行、外卖和物流领域面临很多的强有力竞争者，同时低门槛也产生随时可以进入的新进者，公司能否在激烈的竞争中保持优势，或者能否在各个国家站稳脚跟还是个问题，在美国国内，Lyft市占率在不断提高，在中国，Uber则已然败退。

劳资关系也是重要问题，Uber一直将旗下的司机们视作自由职业者而拒绝提供就业福利，尽管Uber在今年3月终于拿出了2000万美元来与司机们和解，但是，Uber仍继续将他们视为独立承包商。在招股书中，公司表示司机将占有长期优先权的地位，同时将于4月27日向全球100多万名司机提供“一次性现金”奖金，这可能预示着公司对司机态度的转变。

监管风险不容忽视。2017年，Uber被韩国一法院裁定，非法将私家车用于商业用途，从而违反了运输法。今年3月，Uber也表示，由于受到中国台湾地区提出的新法规影响，可能会迫使公司退出该市场。随着公司全球化的扩张，未来公司将更多地面临不同国家和地区的不同政策，而作为外来资本，同时还面临跟本土公司竞争的局面，政府监管和补贴政策可能会使公司扩张面临重大不利。

此外，有关公司的负面消息层出不穷，包括出租车司机罢工抗议、自动驾驶领域窃取Waymo技术、司机用户数据外泄、利用软件逃避政府审查以及管理层性丑闻等，侧面反映出公司对法律和道德的漠视，这也为公司的管理经营增添了风险。

不过，尽管风险无处不在，网约车仍然是大势所趋，尤其是随着大数据、人工智能等技术的发展，智慧出行将越来越需要网约车的参与，而且网约车公司本身也是科技公司，比如Uber的自动驾驶战略，押注未来，同时也能进一步促进网约车行业的快速发展。而且，包括软银等资本的布局下，网约车发展仍然有充足的动力。