新股解读 | 新交所股价下跌67%后 光大水务走上港交所博运之路

随着环保要求的持续提升，我国污水处理标准由一级B向一级A过程转变，污水处理运行成本也由此而被推高。然而，近年来各地污水处理费标准多年不变，使得污水处理企业与政府在把握经营效益和财政支出压力之间的博弈变得更加激烈。

作为中国光大国际(00257)旗下环保业务板块之一，光大水务于今年2月26日第二次向港交所递交上市申请，并于4月16日通过了港交所聆讯，距离第一次递表为期约8个月。

智通财经APP了解到，中国光大水务早于2014年12月便已通过反向收购汉科环境在新交所上市，当前为公司拥有75.03%权益的附属公司。截至目前，公司于港交所已过聆讯，但却仍在新加坡交易所进行交易，尚未退市。从光大国际(00257)此前发布的公告可以了解到，公司拟将光大水务在两地交易所同时上市。

然而数据显示，光大水务于新交所的当前市值约为10.44亿新加坡元（约合人民币51.63亿元）。而从公司在新交所上市以来的表现来看，公司股价在近三年中整体处于下滑趋势。

公司管理层似乎也对公司在新交所的表现感到失望，从而拟在港交所寻找一次新的契机。据光大水务上市以来的数据显示，公司股价由2015年1月达历史高位1.18元后，便开始一路下跌，截至目前，光大水务在新交所股价报0.39元，涨5.41%，距离上市之初的高位则下跌了66.9%。

在新交所未能取得优异表现，未来能否在港交所实现逆风翻盘，至少要过的第一关则是财务表现。据公司招股书显示，近三年来，公司分别实现收入24.94亿、35.91亿、47.68亿港元，实现利润则分别为3.73亿、5.81亿、7.37亿港元。其中，2018年整体增速有所下降，利润增速下降幅度则较收入更大。2018年，公司利润增速较2017年下降近30%至26.85%。

从各项财务比率数据来看，近3年来，光大水务资产和股本回报率均实现了稳定的增长。然而，纯利率及毛利率两项数据则呈现了相反趋势。截至2018年12月31日，公司毛利率同比下降0.2个百分点至34.1%，纯利率则同比下降了0.7个百分点至15.5%。

公司2018年毛利实现31.95%的增长，增至16.24亿港元。然而，毛利率却下降0.2个百分点。智通财经APP了解到，此次毛利率下降，主要由公污水处理毛利率下降所致，其中主要因市政污水处理毛利率下降较快，较去年同期下降逾9个百分点。

由于近年我国污水处理费标准增长较为缓慢，各地区之间污水处理费的标准差异不大。因此各企业间的业绩差异，则主要体现在成本的控制差异上。2018年，公司污水处理业务的直接成本及经营开支为23.25亿港元，同比增长70.3%，这或也成为导致公司污水处理毛利率下降的主要因素。

其他财务数据方面，公司2017年行政及其他经营开支同比下降3.76%，而2018年则同比增长了53.15%。智通财经APP了解到，主要因汇兑差额净额及法律及专业费用增长较快所致。除此之外，公司所得税增幅较上年有大幅缩窄，减少幅度大于除税前利润增速的减小幅度。

另外值得一提的是，公司经营活动所得现金流量净额在近三年中较大幅度流出，由2016年的2019.5万流入大幅转变为流出10.16亿元。据招股书显示，主要因公司在建大型BOT项目数增加，经营活动所用现金超过所得现金流量。

行业方面，我国未来市政污水处理能力及处理量仍将维持上涨，但整体增速较过去将有所放缓。据弗若斯特沙利文报告，预计2017-2022年市政污水处理量将于2022年达至667亿吨，复合年增长率为4.0%，处理能力复合增长率则为4.4%。除此之外，随着政府持续推进工业节水及工业废水零排放项目，预计工业废水排放量将于2022年进一步下降至171亿吨。

整体而言，公司业绩仍呈稳定增长趋势，但增速有所放缓。公司毛利率逐年下降，或主要与公司对主要业务污水处理的成本控制能力下降有关。除此之外，公司整体债务结构较为健康，资本负债率基本处于行业平均水平范围内。而从行业前进来看，未来仍呈增长趋势，但增速将进一步放缓。