建行(00939)18年报解读：各方面数据稳中趋好 港股估值非常低

本文来自微信公众号“云蒙投资”，作者：云蒙。

总体评价：建设银行(00939)可以说所有银行中最稳健的银行，开展的业务稳健，资产负债配置稳健，监管指标稳健，就是财报数据的波动性也比其他银行要小，稳健加上一直保持相对较为优异的财报是建设银行最大的特点。各方面财报数据是稳中趋好，所有的数据都没有特别亮眼的，但都是稳稳的向好一点，净息差稳步回升，非息收入略有增加，不良率持续降低，资本充足性持续提高，拨备充足性稳步提升，不足的地方就是这么高的资本充足率，杠杆率下降很多，资本多少有点冗余，而分红率没有提高，这样会导致净资产收益率持续下降，投资者获得的复利收益也会相对下降。目前建设银行估值仍然很低，尤其是港股的估值非常低，长期看分红再投每年可以达到16%左右的收益率，具有非常好的投资价值。

一、关于规模指标

2018年建设银行净利润为2546.6亿元，同比增长5.11%。总资产为232227亿元，同比增加4.96%。贷款总额为137831元，同比增长6.82%。归属普通股股东权益为18968亿元，同比增长11.57%。风险加权资产为136595亿元，同比增长5.72%。营业收入为6588.9亿元，同比增长5.99%。拨备前利润为4592.7亿元，同比增长7.53%。

点评：一是资产规模稳定增长。建设银行的资产规模增速比较平稳，2018年基本在5%左右的样子，在五大行中增速属于慢一至两个点的，比GDP增速和M2都要低一些，这是在去杠杆的大背景下。2019年国家政策希望银行扩大信贷规模支持实体经济，建设银行资产规模增速有望和M2增速差不多。

二是内生性增长继续保持。建设银行这些年持续保持内生性增长。2018年以来，股东权益增速均大于风险加权资产增速，而且两者的增速差逐季扩大，年底增速差达6%以上，说明内生性进一步在增强，这个从核心资本充足率提高至近年高点也可以看出来。

三是整体盈利还可以。2018年建设银行营业收入同比增长6%，略大于资产规模增速，净利润增速低于拨备前利润增速2个多百分点，说明资产减值损失同比增加相对多一些。盈利方面主要是由贷款规模增长、净息差回升带动的。

四是股东权益增长较快。全年普通股股东权益同比增长了11.57%。如果考虑会计准则的调整，股东权益约有12%的增长。这里面股东权益的快速增长和债券市场的回升也有一定关系，其他综合收益同由损失变为盈利，增加了480亿。2018年投资者分红了0.291元，AH股息率目前为4-5%的样子，从长期投资者角度看，假定目前的估值保持不变或者说不考虑估值的变化，投资者可以获得年化16%的收益。

二、关于资产负债结构

2018年建设银行贷款和垫款总额137831亿元，占比59.4%，年初为占比58.3%。投资类资产净额共计57149亿元，占比24.6%。存拆同业+买入返售净额共计10385亿元，占比4.5%。吸收客户存款171087亿元，占比总负债80.6%，年初为80.5%；活期存款占比为54.0%，年初为54.8%。

点评：一是增加个人按揭贷款和债券投资。建设银行贷款余额同比增长6.8%，略低于前三个季度，说明第四季度资产增速方面略有放缓，这与大部分银行四季度业务放缓相似。从结构上看，个人贷款占比42%，个人贷款同比增长12.4%，而公司贷款同比基本持平。无论大行还是股份行，都在拓展零售，只是股份行可能更多在信用卡消费贷发力，而大行由于风险偏好更低，网点优势更多，因此发力按揭贷。建设银行、工商银行、农行银行这些个人贷款增长的80%多都由按揭贷款贡献。此外，投资类方面应该配置了更多的政府债，2018年税率低至17.0%，比去年18.7%还要低。

二是继续维持低成本负债优势。四大行是典型的负债低利率、资产低风险、获取中等息差。从目前数据看，建设银行存款占比和工商银行、农行银行相似均超过80%，2018年建设银行存款同比增长4.5%，占比也略有提高，这个数据还是相对可以的。活期存款占比略有下降，但依然占比较高。整体而言负债端和资产端都有所上升，资产端上升更多，净息差也因此回升。

三、关于监管指标

2018年建设银行核心资本充足率为13.83%，同比提升0.74个百分点，环比提升0.49个百分点；拨贷比为3.04%，环比上升0.18个百分点。拨备覆盖率为208.4%，同比上升37.3个百分点，环比上升13.2个百分点。

点评：一是资本充足性进一步提升。建设银行的核心资本充足率已经达到13.83%，四大行核心资本充足率都得到历史上最高点，除二季度分红导致核心资本充足率下降外，逐季度都在稳步提升，四季度规模适当放缓，核心资本充足率一个季度提升了0.49个百分点。同时我们看到2018年三季度建设银行发行了830亿二级资本债，资本充足率也创了历史新高达到17.19%，这个实际上已经满足了TLAC目前对资本金的监管要求，即TLAC指标自2019年起不得低于16%，自2022年起不得低于18%。2019年2月建设银行还发行了境外二级资本债18.5亿美元。国家在鼓励四大行发行资本债满足国际通行的要求，维持四大行在未来5年将发行2万亿以上资本债的判断，从而进一步优化资本结构。

二是继续提升拨备水平。和工商银行相似，建设银行的拨备覆盖率、拨贷比2016年也一直在监管的红线附近，2017年在资产质量提升的情况下，两个比例就迅速提升了。监管启动差别化拨备政策后，各大行不仅没降低拨备水平，反而继续提升，这和不良拐点整体背景有很大关系。目前在拨备覆盖率指标上四大行中建设银行和农行银行均为200%以上。

四、关于盈利能力指标

2018年建设银行总资产收益率为1.13%，同比持平；加权净资产收益率为14.04%，同比下降0.76个百分点。净息差为2.31%，同比提高0.1个百分点；非息收入占比26.20%，去年同期为27.2%。成本收入比为26.42%，去年同期为26.95%。

点评：一是收益率指标保持稳定但还是有所下降。从盈利指标同比来看，建设银行盈利指标ROA维持住了，但ROE还是在不断下行。ROE的下降并不是因为盈利不行了，很重要的一个原因就是核心资本充足率提升导致杠杆率降低。之前分析工商银行的时候也说了，只要核心资本充足率不断提升，那么这两个盈利指标就会下降，这基本上是不可避免的。从目前的情况看，大行的资本充足率需要达到国际标准才会提高分红率，虽然净息差和规模会提升利润，但未来几年各大行ROE要提升难度还是比较大。

二是非息收入略有增长。手续费及佣金净收入同比增长4.5%，非息收入同比增长2.02%。非息收入的增加主要靠银行卡手续费和电子银行业务的较快增长。此外，理财新规导致理财收入同比下降44%，这一块业务2019年明朗后应该会有回升。

三是成本控制有力。业务及管理费较上年增长5.08%，成本收入比同比是下降的，这与营业收入的增长也有关系。总体而言，26%的成本收入比还算可以。

五、关于不良系列及调节指标

2018年建设银行拨备总额4186亿元，同比去年3290亿增长了896亿元；资产减值损失1511亿，同比去年1274增长18.65%，是净利润的59.3%。不良贷款余额为2008.8亿，同比增长4.47%，不良贷款率为1.46%。去年同期为1.49%,同比下降0.03个百分点。关注贷款为3874.3亿，同比增长5.97%，是不良贷款的193%；90天以内逾期贷款为550元，90天以上逾期贷款为1207亿元，重组贷款为58亿元。

点评：一是不良系列指标总体是稳健的。2018年考虑不良指标有两个前提，一个是年初拨备有一次性计提，二是不良口径整体趋严。建设银行的不良率已经连续十几个季度保持下降趋势，但不良贷款余额、关注类贷款、90天内逾期和90天以上逾期还略有上升。

二是新生不良依然保持较低水平。由于一季度有一次性拨备额的计提，从资产减值损失增加量-拨备增加量+不良增加量来看新生不良，近三个季度的新生不良率基本上保持稳定，且新生不良率依然较低。

三是资产质量口径仍然非常严格。逾期90天以上贷款是不良贷款的60.1%，应该是所有银行中最低的不良偏离度了，去年这个数据为58.5%，前年是68.2%。关注贷款是不良贷款的193%，去年是190%，前年是189%，不过这个指标招商银行控制得更好，已经做到110%了。

四是拨备充足性还在提高。建设银行的拨备这几年来一直都在稳步提升，可以说非常稳健。按照我们统一的清算模式，建设银行2018年拨备隐含了0.5元以上净资产，相对年初增加了0.2元以上。

六、关于财报排名与估值

2018年建设银行归属普通股股东的每股净资产7.587元，每股净利润1.0元。2019年分红0.306元。

点评：建设银行的财报评分应该是四大行中最高的，在全行业都是表现优异的，这些年建设银行一直以来都保持在银行业第一梯队。截至2019年4月24日，建设银行A股收盘股价为7.41元，股息率为4.1%；H股收盘股价为6.96港币，折合人民币5.95元，股息率为5.1%。目前建设银行A股市净率为0.98倍，H股市净率为0.78倍。在低估的安全垫下，建设银行尤其是港股可以说具有非常好的投资价值。