20张图重磅呈现：中美医疗差距在哪？投资含义有何不同？

【医疗支出规模美国最高】

无论是从一国卫生支出占GDP的比重还是人均卫生支出，美国都远高于其他医疗大国。

当然，这其中很大原因由于美国是以市场经济为主导的医疗保险体制，但也侧面反应了医疗在美国产业中的重要性。

医疗大国卫生支出占GDP比重（%）

医疗大国人均卫生支出（千美元，PPP）

数据来源：World Bank，云锋金融整理， PPP为使用购买力来调整。

【欧日发达国家医疗质量最优】

2018年，英国医学杂志《柳叶刀》发布全球质量和可及性（HAQ）地图，统计195个国家和地区在1990-2016年间医疗可及性和质量的变迁情况，分为10个等级。其中，西欧、澳洲、加拿大和日本这些发达地区的医疗质量最佳，美国、韩国等次之，中国等地区紧随其后。

直观可见，我国的医疗质量与发达国家还存在着差距。不过如果参照人均GDP排名，我国医疗质量排名也相当不错。

全球医疗质量和可及性（HAQ）地图

资料来源：英国《柳叶刀》杂志

【贸易反映中美医疗竞争力差距】

无论制药还是医疗设备，美国都是出口大国。

看医疗设备，美国2018年净出口达到32亿美元；制药净出口接近50亿美元。

对比之下，中国高端医疗设备多从发达国家进口，中低端医疗设备出口较多，基本平衡。我国制药进口更多，2018年净进口已经超过30亿美元。

数据来源：云锋金融整理

数据来源：云锋金融整理

【美国每年获批新药远超其他国家】

贸易数据背后体现了美国制药、尤其是创新药的实力。

美国FDA2018年度报告显示，去年，有59款新药通过审批，创20年历史新高。其中，1/3为first-in-class的创新药，73%通过加速审批通道获批，24%为突破性疗法，且罕见病治疗药物以34款强势胜出。

美国创新药在研产品数量亦遥遥领先。据统计，2015年美国在研药物数量约占全球的 48.7%。

对比我国，新药创新上较之前有较大进展，但与美国还有不小的差距。2018年，中国药监局（NMPA）前所未有地批准了48个新药上市，其中10个是国产新药，38个来自进口。我国在研药物数量在全球占比仅为 4.1%。

资料来源：BIO industry

【美国创新药公司多、投入大】

获批新药和在研药物多，源自美国对于创新公司多且研发投入大。

美国创新药研发公司数量最多，2017年占全球47%；而我国仅占全球总数的 5%。

2016-2017年全球医药研发公司区域分布情况

按总部所处国家划分，资料来源：中国产业发展研究网

从研发投入看，美国药企位居前列。

我们以几个代表性美国药企为例。据辉瑞制药2018年报，全年研发总投入超过80亿美元。诺华2018年研发投入90.74亿美元，强生（制药业务）的研发更是投入了超过107亿美元。

对比国内的龙头医药公司，恒瑞医药2018年研发费用26.7亿人民币，与美国药企的投入量级相差甚远。

从存量看，美国顶尖药企的研发支出比中国药企高出一个量级。

数据来源：因统计口径出入，此研发支出包含在研发总投入之中。

此外，美国药企的研发支出占总收入比例通常也更高。

可喜的是，国内对研发重视程度日益提高，中国药企近几年研发支出增长显著。

数据来源：云锋金融整理

【创新实力带来药企丰厚收入】

创新药的前期投入多，但一旦成功上市，其带来的收益十分巨大。仿制药领域进入门槛低很多，利润率也较低。

2016年，美国仿制药处方占总处方量的90%，专利药处方占总处方量的10%；但金额上，仿制药用药占药物销售额的20%，专利药占80%。

观察中美药企，美国大药企的收入远超国内药企，增速较低。而国内的药企处于成长期，增长较快。

美国方面，例如辉瑞制药，2018年全年实现总收入536.47亿美元，相比2017年增长2%。

中国公司中，恒瑞医药重磅创新药陆续上市，收入加速增长。2018全年营收174.18亿元，比上年增长25.9%。

数据来源：云锋金融整理

从净利润来看，美国大药企也更胜一筹。

数据来源：Wind，公司年报，云锋金融整理

【丰厚的营收撑起美国药企庞大市值】

收入和利润量级上的差异，带来中美医疗公司市值的差距。

截止2019年4月11日，排名前十的美股医疗公司市值均超过千亿美元，强生、辉瑞、联合健康、默克集团引领美国药企，布局全球，取得了亮眼的成绩。

与之对比，A股和H股排名靠前的公司，除在港股上市的美国公司AMGEN-T外，恒瑞医药市值超过400亿美元，但不及美国第10名的一半。

数据来源：云锋金融整理

【一级市场，中美医疗均受青睐】

医疗是全球未来需求所在，许多一级市场资本活跃布局。

以2019第一季度为例，医疗健康领域投融资持续增长，全球融资总额89.4亿美元，创下历史新高。

其中，美国以58.9亿美元的融资总额高居榜首，是其他所有国家之和的1.9倍，显示出在医疗健康领域的领先地位。同期，我国医疗健康融资总额17.9亿美元。

2019Q1中美医疗项目融资额和事件对比

资料来源：StartUpHealth、RockHealth、MobiHealthNews，动脉网

从融资项目金额看，国内项目平均融资额处于较低水平。

2019Q1中美项目融资额对比分布情况

资料来源：StartUpHealth、RockHealth、MobiHealthNews，动脉网

【中美药企存在估值差】

中美药企规模不同，处于不同的发展阶段，市场估值相差很大。

例如，2018年，恒瑞医药的P/E一度超过了100倍。但美国顶尖药企的P/E相对稳定，一般维持在10-20左右。

总的来说，中国药企的估值比美国更高。

数据来源：Wind，云锋金融整理

【中美：同样的医疗行业，不同的投资风格】

无论美股还是A股，医疗保健板块的表现都好于各自大盘。标普500医疗保健指数年化回报为16.31%，超过标普500指数0.7个百分点。沪深300医药卫生指数年化回报12.39%，超过大盘约6个百分点。

把中美医疗板块放在一起比较很有意思。

过去十年，美国医药板块年化回报超过16%，年化波动率不足13%，收益风险比为1.25。同期，A股医药的年化回报12.4%，年化波动率达到24%，收益风险比为0.52。

美股凸显出其稳健、可攻可守的特点，称得上“防御性板块”，且收益风险比更高。相比美国医疗板块的“稳健”，中国的医疗是偏进攻型选手。

美股和A股医疗板块年化回报和波动率（%）

数据来源：数据区间2009-2018，云锋金融整理

【中国医疗行业成长迅速】

从规模、市值、实力等存量维度的对比看，美国毋庸置疑是全球医疗行业的老大。但我国医疗市场在扩大，孕育着该领域的机会。

首先，从人口结构看，我国老龄化程度不断加剧。

通常认为，当一个国家或地区60岁以上老年人口占人口总数的10%、或65岁以上老年人口占人口总数的7%，即意味着这个国家或地区处于老龄化社会。十年前，中国步入老龄化社会，预计在2050年左右，65岁人口占比将超过美国。

其次，我国人均医疗费用每年增速较高，2018年我国人均医疗支出较上年增长14%，超过美国的5%。

数据来源：云锋金融整理

老龄化和人均医疗费用的增长，都将激发我国未来医疗需求的增长。中国医药市场的增长，也将给中国药企更大的发展空间。

【结 语】

从宏观到微观，美国医疗在很多方面处于领先地位。美国顶尖药企历史悠久、实力雄厚，美国的医药审批制度、良好的投资环境等给药企以更好的研发环境，研发成功的新药给企业带来可观的收益，形成了良性循环。从投资含义看，美国上市大型药企可以作为成熟市场性价比较高的偏防御型板块。

另一方面，我国老龄化加剧、人均财富上升，孕育着药企巨大的发展空间。中国医药领域近几年奋起直追、从研发实力到制度改革，努力缩小着与发达国家之间的差距。中国医药企业体现了很高的增长预期，这在当前的估值中也有一定体现。未来中国医疗领域，将是群雄逐鹿。