新股解读︱100%派息率，信义能源(03868)这张“大饼”好吃吗?

虽然去年经过“531新政”的洗礼，二级市场光伏板块急剧下挫，不过这仍然阻挡不了太阳能光伏发电是近几年发展最快的新能源之一。

智通财经APP观察到，2010年至2018年，全球太阳能发电的年均增长率为122%，而中国同期的风力发电、核能发电和水力发电的年均增长率分别为25%、19%及6%。

截止2018年底，全球累计装机容量达到503.5GW，是2011年70.5GW的7倍之多。中国于2018年装机容量44.26GW，连续6年全球第一，累计装机容量达到174.5GW，全球占比三分之一以上。

而且乐观预计未来三年每年还将以超过15%的速度增长，因此不管从哪个方面说，光伏发电是朝阳产业，前期有新能源补贴保驾护航，随着平价上网补贴退坡时代的到来，接下来就是真刀真枪真本事的时候了。

基石坐镇，信义能源再战港股

智通财经APP了解到，中国参与太阳能光伏行业的企业有国营也有私营，从产业链看，上游是生产硅、单晶硅和太阳能玻璃等原材料，中游参与者利用原材料生产晶片、制造太阳能电池及组装太阳能模组，下游则为开发、建设或经营太阳能发电厂项目。

其中一些企业不乏渗透到多个产业链位置，担任不同的角色。智通财经APP观察到，全球最大的太阳能光伏玻璃制造商——信义光能(00968)，不但参与了上中游原材料研发制造和光伏组件的生产，并逐渐渗透到下游光伏电站的建造和运营。

而且，2018年6月，就决定分拆信义能源(03868)向港交所递交了上市申请书，并在12月份过聆讯获得主板上市资格。但是据披露，出于对市场行情和估值考虑，最终不了了之。

今年3月随着市场回暖，信义能源再次提交上市申请，于5月8日再次喜提上市资格，并且此次还得到两位基石投资者的支持，计划于5月15日-20日招股，拟发售约18.83亿股，其中香港发售1.883亿股，国际发售约16.94亿股;发售价1.89港元-2.35港元;每手2000股，预期2019年5月28日上市。

值得一提的是，在招股书中特别提到，董事会计划在各年度宣派和分派合计不少于可供分派收入90%甚至100%的中期和末期分派。基石大佬坐镇，高派息，看起来是十分吸引人了，不过信义能源到底有没有这个能力呢?

高派息能走多远?

高派息是以稳健的收入增长及现金回流为基础的，而这又是以稳定的运营为基础的。

过去三年，信义能源首批组合已并网集中式太阳能电站核准容量为954MW，合计9个电站，其中两个进入第六批补贴目录，七个进入第七批补贴目录，基础运营比较稳定。

从财务数据上看，2016只2018年录得收入分别为9.68、11.16及12亿港元，年复合增长11.34%;股东应占溢利分别为6.59、7.19及7.45亿港元，年复合增长6.33%;毛利率分别为74.28%、74.19%及75%。总体来看收入利润增长稳定，且毛利率温和上涨。

智通财经APP注意到，信义能源的收入分为电力销售和电价调整，电力销售相等于当地燃煤电厂的上网基准电价费率，电价调整为上网电价费率与电力销售的差额。

简单地说，光伏发电的电价比燃煤发电的电价高，一般为1元/千瓦时，而上网电价需要与当地燃煤电价相同，这其中的差值就是电价调整，这部分由国家补贴支持。

智通财经APP注意到，电价调整占其收入比一直在60%以上，也就是说，信义能源的收入有六成需要依靠国家补贴，而且当前电站的平均利用率已经超过了100%，发电量未来增长空间有限。这意味着依靠当前项目和补贴获得收入高增长的可能性大大降低。

不过，信义能源将很快有新的目标收购完成。据招股书披露，此次收购合计六个集中式太阳能发电厂，核准容量540MW，与首批组合954MW比约为57%，这基本奠定了新财年收入的飞跃式增长。

另外，截止2018年，目标收购的发电利用率达到91.1%，而且目标组合中，只有一个列入补贴目录，未来继续高速增长空间依然不大。

最让信义能源头疼的应该是巨额应收账款，智通财经APP获悉，最近三年，信义能源的电力销售应收款项分别为3890万港元、3560港元和1850港元，电价调整应收款为8.21亿港元、14.02亿港元和14.11亿港元，是相应利润的2倍之多，其中一年以上应收就占了40%以上。

截止2019年3月底，公司贸易及其他应收款项19.46亿港元，而现金及现金等价物只有4.58亿港元，巨大的现金回流和业务扩张压力，让招股书中的高派息说法成为一张“大饼”。

智通财经APP认为，当前光伏行业还处在改革的过渡期，补贴缺口的压力不会短期解决，对于光伏企业来说现金就是生命。

至于100%派息，据招股书披露，2019年1月21日公司宣派末期股息3.16亿港元，占到2018年12月31日止六个月可分派收入的93.2%，可谓大手笔，先不说全年派息率到底多少的问题，这种派息方式又能持续多久呢?