IVD的“硬伤”，换来华检医疗(01931)“破发”

港股市场对医药类公司偏爱由来已久。因此，多数首日挂牌的医药类公司往往能够有较大涨幅。不过华检医疗(01931)似乎是一个“意外”。

智通财经APP观察到，在7月12日，华检医疗首日挂牌时，开盘20分钟内，股价下跌8.47%，达到当日最低的每股2.81港元。

“上市即破发”，这一结果对这家国内知名的IVD(体外诊断产品)产品的分销商来说似乎有点“不公平”，不过当投资者翻开华检医疗的招股书，或许就会明白市场为何如此“决绝”。

被问询的交易

众所周知，目前我国IVD医疗器械研发技术未能达到国外水平，IVD医疗机构所使用的设备及耗材主要依赖进口产品，导致我国IVD医疗器械企业以代理经销模式为主。

其实这个道理华检医疗在2011年便明白了。2007年，公司的创始人何鞠诚和梁景新用个人资金成立了艾维德中国，从事自有IVD品牌产品的研发和销售。但当时的IVD产品由国外主导，华检医疗新成立的自有品牌经营并不如意。2011年时公司决定成立达承，针对上海市场进行IVD产品的分销。至此，开始了华检医疗长达9年的IVD器材分销史。

不过，华检医疗原集团作为IVD经销商，处于整个产业链的中下游环节，因此利润率有限，努力8年营收也不过4.14亿元。若想“造血”公司还需更加强大的“造血机器”。此次华检医疗选择了威士达。

智通财经APP了解到，威士达成立于1993年，主要业务是向中国区域分销商分销凝血分析仪、试剂及其他耗材。

威士达上游供应商是一家名为希森美康的日本跨国企业，在IVD产品领域处于全球领先地位。据了解，2017年希森美康凝血分析仪在中国的市场份额约为46.8%，在中国尿液分析市场份额约为30.2%。

作为希森美康在中国的独家分销商，2017年威士达便在国内一级分销凝血分析市场中占有40.7%的最大份额。随着近年来国内在凝血分析仪等产品的需求走高，威士达收入也在2018年创下新高，达到18.53亿元，远高于华检医疗。

之所以，华检医疗能将威士达纳入旗下自然少不了母公司的牵线搭桥。智通财经APP了解到，在收购之前，威士达为华检医疗的联营公司，华检医疗和华佗国际(新华医疗全资子公司)股份占比分别为40%和60%。

2019年1月，华检医疗完成向华佗国际收购威士达60%股权的交易，从而获得了其100%的股权。并且由于该收购完成时间晚于2018年9月30日，因此在财报上不能进行并表。

由于威士达在近几年营收及盈利保持了较快增长，而相较之下华检医疗则逊色不少，因此威士达的加入无疑会成为华检医疗上市的“加分项”。

因此新华医疗还遭到上交所问询，是否是为关联方华检控股上市铺路。不过新华医疗对此进行了否认，并表示“若华检控股顺利于香港联交所上市，公司将履行的“不竞争保证”，也就是说，新华医疗及其子公司不会在体外检测业务上与华检控股存在同业竞争。

中间商的“尴尬”

“问询”风波告一段落，华检医疗也如期上市。但从市场态度来看，拥有“造血机器”威士达的华检似乎仍未受追捧，反而有些冷场。

以下分别反映了华检医疗和威士达的业务分部收入情况。可以看到华检医疗与威士达的分销收入均占各自总营收的90%以上。不过在医药耗材行业，由于行业竞争较为激烈，所以议价能力较强的分别是具有核心技术的研发生产公司和下游的医院端客户，而上游原材料供应商和中下游流通企业的议价能力通常相对较弱。

这也就在定位上注定了华检医疗和威士达的毛利率较低。数据显示，华检医疗和威士达在2018年分销业务的毛利率分别只有27.5%和16.9%。在并表后威士达或将在一定程度再度拖累华检医疗的毛利率增长。

除此之外，两家公司在面对希森美康时的“弱势”也是一个不得不提的因素。

智通财经APP了解到，希森美康同时是华检医疗和威士达最大的产品供应商。2016-2018年，华检医疗从希森美康的采购量占比从46.8%增至57.1%，而威士达的采购比重则更高。

智通财经APP了解到，华检医疗在于希森美康签订采购协议时，有效期通常仅为1年，公司同时表示，若希森美康大幅降低其产品的销售或终止业务关系，华检医疗的业务、业绩及财务状况很可能受到重大不利影响，而威士达同样如此。

实际上，此次华检医疗上市，最主要的目的还是为了“补血”。可以看到，虽然每年公司账面净利润均有5000万元以上甚至在2017年破亿，但公司实际收到的现金却实在有限。在2018年公司拥有9950.8万元净利润的情况下，仅入账195.9万元，其余大部分均以应收账款或其他形式扣在产业链下游，收现能力较差。

而此次华检医疗上市最大的“减分项”莫过于其募资用途。智通财经APP了解到，公司此次募资的44.8%将用于结清收购威士达60%股权的现金代价，29.8%的募资将用于根据收购事项向本公司及威士达现有股东派付部分股息。说白了，公司上市将把74.6%的募资用作还钱和派息。综合过往上市公司的经验，投资者很容易因为华检医疗的这一募资用途而对其失去好感。

此外，在上市前的6月28日，华检医疗曾表示，公司不会受到“两票制”影响。这是因为在华检医疗的渠道收益构成中，来自医院及医疗机构的收益占比达到47.7%，因此能够保持与医院这个重要终端采购群体的直接联系，受两票制影响有限。

但威士达则不一样。智通财经APP了解到，在威士达的渠道收益构成中，超过95%的收益来自分销商，对医院的控制能力不强。若两票制铺开实施，对威士达影响或许比较大。因此在市场对政策较为敏感的时期，这无疑成为华检医疗的“硬伤”，至于今后公司股价会有何变化，还要看行业及监管动向如何。